经过超量发行国债来补贴居民支出 李迅雷 提高社保水平 抚慰消费等应该是以后应对预期偏弱和经济收缩的最有效手段 (经过超量发行的债券)

关于任何一个经济体而言，都会存在各类风险，就像人体一样，永世都会面临各种病毒和细菌的侵袭，同时肌体自身也会老化。普通而言，在经济增长微弱的时辰，抵御风险的才干较强，就像一集团处在青壮年的时辰一样；当经济增速下行的时辰，经济体自身的“抵抗力”削弱，因此如何合理、稳妥地去防范风险，就显得尤为必要。

度量风险和辨析风险成因很关键

每个月官方都会发布各类经济数据，不少专家都会依据这些数据提出政策倡议。例如，当GDP增速继续下行的时辰，不少人就提出经过扩展内需来成功稳增长，这从逻辑上看似乎没有疑问，但为何必要求稳增长呢？大部分人都会回答，稳增长才干稳务工，展开是硬道理。

失业率上升确实是一种经济风险，为了降低失业率，就要介入务工机遇，而经过扩展投资的方式是可以创培育业机遇。理想上，过去我国不时经过投资拉动的方式是展开经济和处置务工。但过多的投资又成为中央政府债务上升的主因。据统计， 2019年以后中央政府的普通债和专项债之和的余额增长率都是我国GDP增速的三倍左右 ，如2023年余额为40.82万亿元，较2022年同比增长16.96%。

也就是说，为了防止经济失速的风险所采取的投资拉动方式，又形成了中央债的风险。同时，又由于中央债务的还本付息费用不时介入，使得中央政府的用于公共部门的财政净支出才干削弱，这使得国际的务工压力并没有由于投资拉动增长的方式而言减轻。

因此，有必要对我国经济面临的各种风险启动度量，用“穿透式监管”的方法，分清哪些是浅层风险，哪些是底层风险，各类风险之间的关联性终究如何。例如，美国2023年的GDP增速为2.5%，中国为5.2%，但美国的失业率却屡创新低。为何美国的GDP增速不到中国的一半，但失业压力反而很小？在休息力充足的背景下，大批合法移民涌入美国。

由此推测，我国的务工压力能否与经济结构或经济增长方式有关？例如，从经济结构看， 美国的服务业在GDP中的占比抵达80%，84%的务工人口在服务业 。而我国在服务业的务工人口有余50%，服务业对GDP的奉献为54%左右。

从增长方式看，美国是一个典型的消费拉动型经济，奉献率在80%左右，不只是美国，全球大部分国度都是消费拉动型经济。在三驾马车中，我国的最终消费对GDP的奉献终年徘徊在52%-56%之间，清楚低于全球平均水平，2023年，美国最终消费对GDP的为81%。

兴隆和展开中经济体的最终消费占比

反观投资（资本构成）对GDP的奉献，中国终年坚持在40%以上，即使2021年以后房地产投资连年发生10%左右的负增长， 投资的奉献率还是维持在42%以上，该比例是全球平均水平的两倍。

我国资本构成占GDP的比重过高

也就是说，我国经济展开的方式，无论与兴隆国度还是展开中国度相比，都有很大不同。而这种悬殊之处，在投资报答率较高的阶段，可以用来解释中国为何能加快崛起的要素，当投资报答率清楚降低的时辰，能否又可以成为中央债务风险和务工压力加大的要素？

因此， 不能为了破灭一个风险而又制造出另一个风险 ，这就要求对风险或潜在风险启动评价，找出其由来，采取有针对性的举措。而不是重复用稳增长、稳投资的逆周期政策来方便应对。

例如，假定服务业对GDP的奉献假定增长1个百分点可以介入200万人的务工，而制造业奉献1个百分点只能介入40万人的务工，那么，就应该鼎力展开服务业，尽或许解除对服务业的各类管控，并奖励和扩展对服务业的投资。

我国服务业务工总数介入空间很大

假定按美国的统计口径（加上修建业），2022年中国服务业的务工人口占比抵达54%，与服务业的GDP占比差距参与，说明展开服务业对务工的奉献越来越大。而第二产业的务工人数在不时降低，从2013年的2.3亿降至2022年的2.1亿，参与2100余万人。也就是说，这几年来 我国制造业投资的增速都在10%左右，对GDP的奉献较大，但对务工的奉献或许是负值 。由于随着机械化、智能化水平的提高，人工智能技术的普遍运转，第二产业所要求的休息力数量会越来越少。

我国第二产业务工人数在2013年见顶

故 并不是说只需GDP增速优化，失业疑问就迎刃而解，更不能把投资当成万能药方，遇到风险都用扩展投资去应对 。这就要求提高政策的精度，例如，如今大家普遍以为中国经济面临的艰难是有效需求有余，但有效需求包括有效的投资需求和有效的消费需求，往年1-8月份民间投资为零，社会消费品批发总额增长率为3.4%，那么更应该去抚慰投资需求还是消费需求呢？

有人以为，民间投资为零拖累了整个固定资产投资，因此，要扩展财政赤字，加大政府在基建投资规模。疑问在于投资不属于最终需求，投资会介入供应，变成铁路、公路、港口、产业园区、机床和消费流水线等，进一步加剧了运能过剩和产能过剩疑问。因此， 应对有效需求有余的正解应该是经过介入居民支出来促消费，而不是扩展投资。

应对浅层风险时不能逃避底层风险

大家经常讲的一句习语叫“头痛医头，脚痛医脚”，意思是只治疗外表的疾痛，而没有去彻查病源，治标不治根。例如，PPI和CPI的终年低迷，既要供应过多的要素，又有需求有余的要素，但必需找出关键要素。去年年末的中央经济任务会议把有效需求有余放在六大艰难的第一位，这能否意味着需求有余曾经成为以后经济面临的关键疑问？

从逻辑上讲，需求与支出分配有关，在国民经济的三大部门中，居民部门的支出分配比例越高，则消费需求就会越强。从国度统计局发布的抽样考察数据， 2023年，全国居民人均可支配支出抵达39218元，乘以2023年人口数量，除以2023年的GDP总额，为43.9%。

2022年部分国度居民可支配总支出/GDP

由于该数据是抽样考察的结果，存在高支出组通常支出被低估的或许性（见笔者相关文章），但不改动居民可支配支出在GDP中占比偏低的结论。依据国度统计局的数据，从去年以来居民可支配支出增速快于名义GDP增速，说明居民支出在国民支出分配中的比重有所提高，但要让占比在短期内大幅上升的或许性不大。

扩展消费或提高消费对经济增长的奉献遇到的第二个应战是中低支出阶级的支出占比偏低。从国度统计局发布的抽样考察数据看， 2023年我国中等支出户、中低支出户和低支出户的人口占总人口的60%，但可支配支出占比只需30%，与10年前相比只上升了1%。

我国不同支出集体的可支配支出占比

只需扩展中等支出集体才是扩展消费或走向共同富有的基础，但从过去10年看，占总人口比重60%的中高支出、中等支出和中低支出集体的人口占60%，支出占比为50%，2023年只比2013年上升了1%，而 低支出集体的支出占比则没有上升，该集体占总人口的20%，支出占比则不时维持在4%。这能否说明阶级固化疑问要求惹起注重？

因此，从终年的通常案例中不难发现，浅层风险容易化解，但要求评价为化解浅层风险所付出的代价有哪些，能否会发生为了化解浅层风险而又加大底层风险？

例如，我国的GDP增速的走势变化简直是全球最稳如泰山的，稳步下跌，过去40年来没有发生过负增长，增速的回撤极小，这关键归功于投资这一逆周期的调理工具。 如在过去三年房地产投资增速大幅下滑的背景下，制造业投资和基建投资逆势增长，使得投资对GDP的奉献居然没有降低 ，这是十分稀有的现象，但代价是这几年中央政府的债务增速放慢上升，中央债的风险成为我国当今面临的三微风险之一。

政府部门的杠杆率增速放慢

依据国度金融与展开实验室的数据，2023年我国的微观杠杆率水平抵达287.8%，与西方国度的债务水平相当，但 我国的人均GDP水平只需高支出经济体平均水平的四分之一 。故要求评价一下维持GDP增速稳如泰山所付出的本钱大约有哪些？

金融收缩周期下的风险该如何应对

我国的金融体量很大，过去经常诟病的是“大水漫灌”，即终年以来货币供应量（M2）的增速大幅逾越GDP增速。如今，M2增速曾经降至6%左右，M1则延续且大幅回落至-7%左右。由于房地产步入长周期下行阶段，那么，金融收缩也就变得牵强附会。

从2024年上市公司的中报看，净运营性现金流比去年同期降低79%，假定剔除银行，则净运营性现金流增速为-17%。这首先反映了银行业务的收缩十分清楚，上半年上市银行的营业支出算计降低2%。随同着净息差参与，存款增速降低，及两边业务支出降初等周期要素，现金流就发生相应的降低。但是，经过参与拨备的方式来做大利润，似乎是将风险后移的做法，并不明智。从今后看，银行不良率上升是大势所趋。

上市公司净运营性现金流

对非金融类上市公司而言，净运营性现金流的降低通常上表现了现金流量表的风险，一方面，需求萎缩、销售下滑，形成企业的现金流入参与，另一方面，应收账款不能及时收回、库存积压等又使得业务链的运转难以变现。

形成现金流风险的最关键要素还是受房地产长周期下行的影响，故修建业首当其冲，连不少央企都发生了清楚的现金流危机。其次，终年构成的产能过剩和运能过剩疑问，遇到经济增速放缓、消费者决计有余的时辰，就会愈加突出，目前看，无论是PPI还是CPI，都终年处在收缩区间内。

假定说日本90年代初的房地产泡沫破灭后关键的特征是资本负债表危机，那么， 我国今后要应对的恐怕关键是现金流量表的危机 。要素在于，日本1990-91年的股市和楼市泡沫破灭是 盛极而衰 ，即到了兴盛的顶点之后末尾下坠；我国则是“ 防卫失利 ”，由于我国GDP增速从2011年末尾就回落，时期不时经过逆周期政策（包括提高财政赤字率、降准降息等）来成功稳增长目的。

由于历史要素，我国经济体量和科技展开水平终年落后于西方国度，故改开后我国终年采取的是投资拉动的“赶超”方式，这种方式的优势的基础设备树立与工业迅猛展开，高储蓄、低人力本钱在工业化早中期具有很大优势，但到了前期，由于休息消费率增速的放缓，债务增长拖累，其投入产出比清楚降低。从2011年末尾，我国就发生了产能过剩疑问，。

由于供需失衡的终年性，即需求有余、供应过剩，这就使得投资和消费两端都存在志愿有余疑问，在前文曾经作了充沛表述。这就可以解释从2021年到2023年延续三年的中央经济任务会议都提到了“预期转弱”和“预期偏弱”。而要改动预期，就应该重点从（最终）需求侧发力，而不是重复以扩内需的名义来拉动投资，由于投资不是最终需求，投资必需构成供应。

7月30日政治局会议曾经明白把介入居民支出和扩展消费作为下一阶段的重点，这就要求依照三中全会提出的“微观政策趋向分歧性”的要求来做， 心愿国度各部委构成共识，切勿以本位主义的立场来应对和处置与本部门相关的风险，而无视了终年风险或深层次风险的应对。

更要求惹起注重的是， 往年前三季度部分公共财政和部分企业利润的介入，是经过“减法”来成功的 。如1-7月份国度非税支出增长12%，其实不少是经过罚没来成功；而企业利润的介入，则部分是经过裁员或降薪来成功，再加上“政府过紧日子”等财政支出的参与，使得最终需求发生了降低。

因此，经过超量发行国债来补贴居民支出、提高社保水平、抚慰消费等应该是以后应对预期偏弱和经济收缩的最有效手段，虽然根治结构失衡的底层风险是要求经过改造来实施，但前提是先要要遏制住以后面临经济收缩的乘数效应，以缓解通缩压力。然后再经过今后坚韧不拔的改造来推进国民支出分配的结构优化。