生长占优 华金战略 短期底部或许已现

活期报告

投资要点

从股价与基本面的婚配水平看，A股短期调整已较充沛。 （1）复盘2010年以来上证综指反弹后回落至历史低位区域的12段时期：一是上证综指平均跌幅达16%。二是反弹后调整时期制造业PMI、商品房销售、社零、出口同比增速高点到低回落的均值区分是3.2、25.1、5.7、24.5个百分点。（2）以后来看，短期基本面并未好转，但股价已反映失望预期：一是上证综指本轮调整幅度在8.5%左右；二是相关于5月，6月制造业PMI持平，地产销售、出口同比增速均出现清楚上升。

从估值、心境、资金等目的来看，A股短期或许已调整到位。 （1）历史上12次A股反弹后回落至历史低位区域时期：一是上证综指PE（TTM）、换手率和200日均线以上个股占比平均区分回落21%、0.7pcts和44.1pcts；二是外资、融资平均流出113亿、825亿。（2）以后估值、心境、资金等目的调整已较充沛：一是本轮上证综指PE（TTM）、换手率和200日均线以上个股占比从高点到低点区分回落5.8%、0.4pcts、15.9pcts；二是外资和融资已区分流出473、622亿元。

🔷 从行业轮动来看，少数行业均已出现调整，且契合历史轮动法则。 （1）复盘2010年以来12次A股反弹后回落至历史低位的时期，可以看到行业轮动的法则：一是周期、金融最先调整；二是消费在中期领跌；三是科技在前期领跌。（2）以后来看，少数行业均已调整，且契合轮动法则：一是5月20日以来，除公用事业、电子、通讯外，其他行业均已调整；二是5/20-6/15地产、修建等周期领跌，6/15-7/1商贸批发、食品饮料等消费行业领跌，7/1-7/9国防军工、计算机等科技领跌。

🔷 底部区域，A股短期或许开启反弹。 （1）分子端：经济和盈利延续弱修复趋向。一是6月出口继续维持偏高增速；二是地产销售边沿改善；三是A股中报盈利增速继续改善。（2）流动性：美联储降息预期上升，国际维持宽松；短期外资出现回流，融资、新发基金后续也或许改善。（3）风险偏好：短期或许边沿上升。一是三中全会和暂停转融券等政策或许改善市场心境；二是海外降息预期优化风险偏好。

🔷 美联储降息前A股周期行业表现占优，降息后科技行业或许占优。 复盘2000年以来美联储4轮降息周期，可以看到：（1）美联储降息前A股周期行业表现相对占优：如2001/1/3降息前的有色金属、基础化工，2007/9/18降息前的煤炭、有色金属、钢铁，2020/3/3降息前的有色金属。（2）美联储降息后科技行业表现较好：如2001年降息后的汽车、2007年降息后的通讯、2019年降息后的计算机、电子。

🔷短期继续平衡性能科技和低估值红利。 （1）科技短期仍是性能首选：一是底部反弹时，生长行业相对占优；二是美联储降息预期下，科技或许受益；三是短期产业趋向和政策催化一直。（2）低估值红利仍是终年性能机遇。一是资产荒下终年性能逻辑不变；二是美联储降息预期和中报业绩偏好，抢先周期等行业或许占优。（3）短期倡议继续平衡性能：一是政策和产业催化下的电子（半导体、消费电子）、通讯（卫星互联网、算力）、计算机（智能驾驶）、传媒（AI运转）；二是或许受益于降息预期的有色、化工、银行、电新、消费等顺周期和中心资产相关行业。

🔷 风险提醒：历史阅历未来不用定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期。

注释内容

一、周度聚焦：短期底部或许已现

（一）从股价与基本面的婚配水平看，A股短期调整已较充沛

从股价与基本面的婚配水平看，A股短期调整已较充沛。 （1）2010年以来上证综指反弹后出现回调，处于历史低位区间共有12段，区分是：2010/3/22-2010/7/13、2010/11/2-2011/2/9、2011/5/27-2011/10/25、2012/6/4-2012/11/26、2013/1/30-2013/7/15、2015/12/21-2016/2/4、2018/1/25-2019/1/4、2019/4/19-2019/8/7、2020/1/17-2020/3/23、2021/12/16-2022/5/10、2022/7/12-2022/11/1、2023/4/1-2024/2/5。复盘2010年以来上证综指反弹后回落至历史低位区域的12段时期，可以看到：一是回调幅度较大，上证综指平均跌幅达16%；二是，反弹后调整时期制造业PMI、商品房销售、社零、出口、工业企业利润同比增速高点到低回落的均值区分是3.2、25.1、5.7、24.5、9.6个百分点。（2）以后来看，短期基本面并未好转，但股价已反映失望预期，A股短期调整已较充沛。一是本轮上证综指自2024/5/20的高点到2024/7/9的低点调整幅度在8.5%左右。二是对比基本面目的来看（思索到调整时期较短且部分经济数据仍未发布，我们暂用4-6月数据启动替代，6月数据曾经发布的目的，采纳5月→6月数据启动比拟，其他目的若未发布6月数据，则选取4月→5月数据启动比拟）：6月制造业PMI较5月持平，维持在49.5的收缩区间；但商品房销售（地产销售因有高频数据，故经常经常使用一线、二线、三线城市日频销售数据启动加总再计算当月同比；5-6月变化为-38.9%→-19.5%）和出口同比增速（5-6月变化为7.6%→8.6%）均有清楚上升，基本面出现边沿改善趋向。

（二）从估值、心境、资金等目的来看，A股短期或许已调整到位

从估值、心境、资金等目的来看，A股短期或许已调整到位。 （1）历史上12次A股反弹后回落至历史低位区域时期，观察估值、心境、资金等目的发现：一是12次回调时期上证综指PE-TTM高点到低点平均下行幅度为20.9%，上证换手率平均下行0.7pcts，MA200日均线以上个股占比平均下行44.1pcts；二是自陆股通有数据以来，7次中有6次回调时期外资维持流出趋向，且时期内平均流出113亿元，融资12次中有6次净流出，平均净流出规模为825亿元。（2）以后来看，估值、心境、资金等目的调整已较充沛。一是本轮回调时期，本轮上证综指PE（TTM）、换手率和200日均线以上个股占比从高点到低点区分回落5.8%、0.4pcts、15.9pcts，已靠近部分历史回调时期的目的变化幅度。二是资金来看，本轮回调时期外资和融资区分流出473、614亿元，外资流出幅度已清楚逾越历史平均，而融资也十分靠近历史流出均值，因此从资金方面来看短期A股调整或许曾经到位。

（三）从行业轮动来看，少数行业均已出现调整

从行业轮动来看，少数行业均已出现调整，且契合历史轮动法则。 （1）复盘2010年以来12次A股反弹后回落至历史低位的时期，可以看到行业轮动的法则：一是周期性行业和金融行业最先受影响，一方面周期性行业对微观经济坚定敏感，经济增长放缓或出现衰退迹象时需求预期降低，煤炭、钢铁、有色金属、化工等行业率先领跌，另一方面金融行业在市场恐慌时通常面临流动性缓和微风险溢价上升的压力，银行、非银行业在前期也通常表现欠佳，如2010/3/22-2010/4/30、2010/11/2-2010/12/2全球金融危机后经济复苏乏力下的地产、钢铁、石化、有色、非银，2011/5/27-2011/6/30、2012/6/4-2012/7/30欧洲债务危机蔓延下的钢铁、煤炭，2018/1/25-2018/4/13的煤炭、非银、银行，2020/1/17-2020/1/31的修建资料，2023/4/1-2023/7/30的煤炭；二是消费在调整阶段的中期末尾领跌，中期市场继续下跌下消费者决计受挫，消费品需求收缩形成食品饮料、家电、纺织服装等消费行业表现末尾领跌，如2010/4/30-2010/5/30的社会服务、2011/6/30-2011/8/25的家用电器，2012/7/30-2012/10/1的纺织服装、2013/3/25-2013/6/10的美容护理，2022/1/30-2022/3/12的家用电器、汽车，2023/7/30-2023/11/30领跌的美容护理；科技新兴行业在前期领跌，前期随着市场进一步下跌，市场对高估值的担忧加剧形成少数科技行在市场下行前期领跌，如2010/5/30-2010/7/13领跌的生物医药，2011/1/25-2011/2/9、2011/8/25-2011/10/25智能手机时代兴起的传媒、电子，2012/10/1-2012/11/26移动互联网时代的通讯、计算机，2018/10/25-2019/1/4的生物医药，2019/7/30-2019/8/7、2020/2/21-2020/3/23科技自主可控政策路途确立下的电子，2022/3/12-2022/5/10的云计算趋向下的计算机、电子，2023/11/30-2024/2/5新一轮AI周期下的计算机、电子。（2）以后来看，少数行业均已调整，且契合轮动法则：一是5月20日以来，除了公用事业、电子、通讯行业外，其他行业均曾经下跌，平均下跌幅度达11.8%；本轮下跌自前期2024/5/20-2024/6/15地产、修建等周期行业下跌、到中期2024/6/15-2024/7/1商贸批发、食品饮料等消费行业领跌，再到近期2024/7/1-2024/7/9国防军工、计算机、机械设备等新兴生长行业末尾领跌，行业轮动基本曾经靠近序幕。

二、周度战略：底部区域，A股短期或许开启反弹

（一）分子端：经济和盈利延续弱修复趋向

6月PPI同比降幅收窄，出口继续维持偏高增速，但社融信贷依然偏弱。 （1）6月CPI同比小幅上升，PPI同比降幅收窄。一是CPI来看，6月CPI同比下跌0.2%，结构来看食品多少钱有所降低（-2.1%），非食品多少钱下跌0.8%，尽管食品多少钱有所降低，但其中猪价有清楚下跌趋向，年终至今猪肉平均批发多少钱下跌逾越20%，产能继续去化下“猪周期”或许开启，叠加后续暑期非食品类消费需求有望上升，或许共同推进后续CPI改善。二是PPI来看，受去年低基数影响，6月PPI同比录得-0.8%（前值为-1.4%），同比降幅已延续三个月收窄，结构上钢材多少钱清楚下跌，关键受天气影响下开工需求走弱所致，全体来看物价上升进程仍较缓，后续三中全会行将召开下，稳增长政策出台预期继续偏强，有望对后续物价改善构成肯定支撑。（2）出口继续维持偏高增速。首先，6月我国出口同比增速录得8.6%（前值为7.6%）已延续三个月继续上升，出口产品来看，往年上半年我国出口机电产品增长8.2%，其中智能数据处置设备及其零部件增长10.3%、集成电路增长25.6%、汽车增长22.2%，高端制造业产品出口增速维持高位。其次，后续电子产品消费旺季来临，叠加新兴市场需求上升，有望支撑我国出口增速维持肯定韧性。（3）社融信贷依然偏弱。数据来看，6月单月新增社融3.3万亿元（前值为2.07万亿），6月末社融存量同比增速下滑至8.1%（前值为8.4%）；6月新增人民币存款2.1万亿元（前值为9500亿），低于去年同期9200亿，金融总量数据仍在进一步“挤水分”，总需求仍偏弱。但详细来看，信贷结构有边沿改善，6月末制造业中终年存款同比增长18.1%，其中高技术制造业中终年存款同比增长16.5%、“专精特新”企业存款同比增长15.2%，金融对重点范围的支持力度继续加大，或许对后续高质量展开构成有力支撑。

地产销售边沿改善。 一是近期一线、二线、三线城市商品房成交面积增速有清楚上升趋向，尤其三线城市销售增速大幅转正，前期地产政策的安闲效果正在逐渐显现，有望支撑地产端企稳。二是二手房买卖市场炽热，深圳已延续4周单周二手房录得量超1300套，其他一线城市如北京、上海等地二手房成交也末尾放量，地产销售继续边沿改善。

中报方面盈利有望上升。 一是季度视角来看，2023年2季度工业企业利润总额累计同比增速为-18.7%，远低于往年4-5月平均增速3.9%，因此往年中报盈利增速大约率同比上升。二是以后经常经常使用全体法可比披露口径，一切A股中报盈利增速为-2.9%，高于2023H1净利润同比增速-4.4%，中报盈利有望上升。

（二）流动性：美联储降息预期上升，国际维持宽松

美联储降息预期上升，国际维持宽松。 （1）海外方面，美国6月通胀回落，美联储9月降息预期上升。一是美国6月CPI同比录得3.0%（前值为3.3%），中心CPI同比录得3.3%（前值为3.4%），且结构来看，前期扰动通胀清楚的动力、住房多少钱均出现改善迹象，通胀数据继续回落下大幅强化了美联储的降息预期。二是CME预测来看，9月初次降息的概率（CONDITIONAL MEETING PROBABILITIES）已上升至80%以上，年内初次降息仍是大约率，短期内海外流动性或许维持宽松趋向。（2）国际微观流动性维持宽松。一是以后DR007利率水平维持低位，2005年以来分位数来看仍处于有余20%的低位。二是7月以来，央行维持单日逆回购20亿元的操作不变，流动性相对稳如泰山，但观察前期投放节拍来看，逆回购数量多在当月中下旬上升，后续央行或许加大操作力度，此外央行近期称将视状况展开暂时正回购或暂时逆回购操作，后续货币政策操作或许愈加精准有效，流动性全体维持富余。三是Q3或许为政府债投放高峰期，Q4的MLF到期量也相对较高，货币政策仍有过度宽松空间以稳如泰山流动性、缓解央行续作MLF的压力。

短期外资出现回流，融资、新发基金后续也或许改善。 （1）外资来看，本周外资净流入159亿元，其中7月9日陆股通大幅净流入141亿，较上周清楚改善。外资剖析框架来看：首先近期美股表现偏强，纳斯达克7/1-7/11时期涨幅逾越3%；其次美国务工、通胀数据来看年内降息预期也清楚增强；最后近期A股有肯定反弹，多项积极原因作用下外资末尾企稳回流。后续来看，美联储9月初次降息的预期继续增强，叠加A股或许震荡偏强，中终年视角下外资大约率继续流入。（2）融资来看，截至2024/7/11，本周融资净流出43亿元（前值为-118亿元），降幅出现清楚收窄。后续来看，三中全会行将召开，市场心境或许迎来清楚修复，估量后续融资经维持弱修复。（3）新发基金来看，本周新成立偏股型基金份额为9.1亿份（前值为11亿份），7月至今仅为20亿份左右，规模略有下滑。往年以来权利市场的猛烈坚定对偏股类型基金的募集构成肯定影响，后续随市场回暖基金净值修复，或许抚慰权利及混合型基金规模的进一步上升。

（三）风险偏好：国外交策和海外降息预期优化风险偏好

短期或许边沿上升。 （1）三中全会的改造政策预期和证监会暂停转融券、限制量化等政策或许改善市场心境。一是临近三中全会改造政策预期继续增强：首先近期总理李强掌管召开国务院常务会议，研讨部署推进数字经济高质量展开等任务，且触及创新药展开、西部大开发等多方面议题，三中全会前稳增长政策的继续落地向市场开释了肯定积极信号；其次下周行将召开三中全会，改造政策落地的预期继续上升，会议或许在树立现代化产业体系推进经济结构改造、树立全国分歧大市场打通制约经济循环的堵点、强化财政支出及支出的分歧性和协调性等关键方向出台相应政策，从中终年维度下对我国经济构生终年有效的支撑。二是近期证监会赞同中证金融公司暂停转融券业务的开放，同时再次上调融券保证金比例（由不得低于80%上调至100%），2023年8月以来，证监采取了一系列完善融券和转融券业务监管的举措，并截至2024年6月底，融券、转融券规模累计降低64%、75%，政策实施取得清楚效果，逆周期调理强化上风险偏好或许上升。三是近期证监会表示，将进一步推进程序化买卖，特地是高频买卖降频降速，研讨明白对高频量化买卖额外收取流量费、撤单费等规范，量化监管政策进一步完善呵护市场稳如泰山性，有望提振市场心境。（2）海外降息预期上升优化全球市场风险偏好。一是近期美国经济、务工和通胀数据均出现清楚回落，年内降息预期清楚上升：首先美国制造业及非制造业PMI均下行至收缩区间，经济出现降温趋向；其次失业率也延续3个月上升至4.1%，休息力市场或许有所降温；最后CPI同比出现清楚回落，动力及住房多少钱的降低对立通胀进程构成强力催化，全体来看美联储年内降息预期大幅上升。二是美联储降息预期上升有望改善全球风险偏好，本轮美联储大幅加息形成海外流动性偏缓和，若下半年有降息操作则有望大幅开释流动性，全球权利市场、债券市场有望受益，风险偏好或许上升。

三、行业性能：短期继续平衡性能科技和低估值红利

（一）美联储降息预期上升，周期和科技或许占优

美联储降息前A股周期行业表现占优，降息后科技行业或许占优。 首先，自A股成立以来，美联储共阅历4次降息周期，区分是2001/1/3降息应对互联网泡沫分裂经济进入衰退，2007/9/18降息应对次贷危机引发的金融危机，2019/7/31降息应对贸易缓和情势加剧下全球经济增长放缓，2020/3/3疫情降息周期应对新冠疫情迸发下的经济压力。其次，观察4次降息周期终点前后30天、90天对应的A股行业表现，我们发现：（1）美联储降息前A股周期行业表现相对占优：降息到形成借贷本钱预期降低及经济需求预期上升，抗通胀属性较强的大宗商品相关周期行业延迟反响，如2001/1/3降息前走强的有色金属、基础化工，2007/9/18前走强的煤炭、有色金属、钢铁，2020/3/3降息前走强的有色金属。（2）美联储降息后科技行业表现较好：降息周期内美元流出，资金风险偏好优化对高估值新兴科技行业构成提振，如2001年终的奖励轿车进入家庭的汽车行业占优，2007年3G网络积极推进规划下的通讯占优，2019年第四次半导体周期及科创板首批公司上市买卖推进景气上传的计算机、电子占优。

（二）科技是短期性能首选，低估值红利是终年性能机遇

短期继续平衡性能低估值红利和科技生长: （1）科技短期仍是性能首选：一是底部反弹时，生长行业相对占优：依据之前复盘， 2005年以来8次市场底后反弹时期高景气行业较为占优，当下高景气行业指向新兴科技；二是美联储降息预期下，科技或许受益：当下美国务工、通胀数据来看年内降息预期清楚增强，依据前文复盘，美联储降息前期开释流动性下科技生长有望受益；三是短期产业趋向和政策催化一直：产业趋向上，国际外AIPC、AI手机落地下赋能运转端，如苹果Apple Intelligence、三星的S24、华为P70、微软Copilot等对电子、计算机、传媒等行业构成提振，以及国产算力基建完善、卫星互联网减速展开等产业趋向加持下对通讯行业构成提振；二是政策方面，行将召开的三中全会大约率延续“展开新质消费力”的产业政策定调，届时或进一步优化资金投入、政策扶持、人才培育等多角度的支撑力度。（2）低估值红利仍是终年性能机遇。一是历史阅历上在盈利修复强度和股市均偏弱时高股息相对占优，当上去看经济与股市均处于弱修复，同时地产和长债收益率下行形成资产荒背景下，大资金或许加大低估值稳如泰山类的高股息资产性能比例；二是依据之前复盘，7月中报预告对行业 有肯定影响，美联储降息预期上升下抢先周期在内的低估值稳如泰山类行业或许占优，数据来看 石油石化、交通运输、有色金属、汽车、电力及公用事业行业中报预告盈利增速表现较高，高达 76.6%、73.3%、20.7%、19.4%、13.4%。

关注政策导向和产业趋向上传的TMT。 （1）电子方面：消费电子方面，据IDC，截至2024年6月的季度/全球台式机和笔记本电脑出货量同比增长3%，集团电脑行业延续第二个季度成功增长；半导体方面，中国区5月半导体销售额同比增24%，需求复苏带来产业景气派优化，AI带来的端侧换机潮和云端算力树立都推进半导体进入新一轮周期。（2）通讯方面：一是卫星互联方面，“千帆星座”首批组网卫星发射仪式将于8月5日在太原举行，18颗星一切交给火箭方，卫星互联国产进程减速；二是算力基建方面，阿里云计算杭州仁和液冷数据中心、视联算力底座、谐云容器云算力平台等项目的成功实施拓展边缘计算的运转场景，结合中国智能算力规模增长了71%，智能算力未来将坚持微弱增长。（3）计算机方面：一是数据要素方面，据《数字中国展开报告（2023年）》报道我国数据消费总量达同比增长22.44%，数据流量规模继续增长，2023年我国移动互联网接入总流量同比增长15.2%，全国已有数十个省市上线公共数据运营平台，有二十多个省市成立了专门的数据买卖机构，各地量体裁衣落地数据资产控制下有望减速行业浸透；二是智能驾驶方面，五部门发布“车路云一体化”试点城市名单，确定 了 20 个 城市（结合体）为首批“车路云一体化”运转试点城市。（4）传媒方面：GenAI嵌入产品、服务 与流程或成为内容技术推进者。据麦肯锡，GenAI每年在普遍行业用例中介入2.6万亿至4.4万 亿美元，银行、高科技和生命迷信是GenAI影响最大的行业。（5）估值角度，计算机软件（0.0%，自2005年，下同），电商及服务（0.0%）、消费电子（37.4%）、通讯设备（40.8%）、计算机设备（44.3%）估值处于较低或中性位置。

二是关注或许受益于降息预期的有色、化工、银行、电新、消费等顺周期和中心资产相关行业。 （1）有色金属：一是基本金属方面，本周海外心境回暖，美元高位回落，降息预期提振铜价走高；工业金属方面，锂金属供应相对稳如泰山，下游需求依然较弱，动力市场需求较差，储能小幅拉动需求；贵金属方面，降息预期下本周黄金、白银多少钱均有下跌，估量有望继续坚持高位。（2）化工方面：化工龙头企业执行结合增产，国际纺服织造高景气运转。随着下游织造企业库存逐渐见底，长丝产销率有望坚持安全，涤纶长丝行业供需格式有望继续改善。（3）银行方面，近期央行重启正回购，暂时正回购减点幅度小于逆回购加点幅度且利率走廊下限上调幅度清楚高于下限收窄幅度，叠加近期央行提及的国债借入卖出，有利央行关于调控长端利率、稳如泰山市场利率。（4）电新行业：一是储能与电力设备：1-5月份全国关键发电企业电源工程成功投资2578亿元，同比增长6.5%；电网工程成功投资1703亿元，同比增长21.6%；新动力消纳压力清楚，电网项目树立提速。二是风电方面：1-5月份新增风电装机容量1976万千瓦，同比介入340万千瓦，风电发电装机容量同比优化20.5%；近期宁夏、山西文件标明顶层展开散布式新动力的态度，在备案制、土地、消纳等前期制约原因上提出了较为明白的计划，有望进一步翻开风电生长空间。（5）消费行业：一是纺服行业，抢先涤纶长丝多少钱继续走高，下游秋夏时节订单稍有升温，部分厂商原料刚需推销以支撑订单消费，织造企业原料库存量窄幅介入；二是家电行业，5月大家电销售额环比优化58.0%，地产政策频出需求回暖下家电景气派有望进一步抬升。

四、风险提醒

1.历史阅历未来不用定适用： 文中相关复盘具有历史局限性，不同时期的市场条件、行业趋向和全球经济环境的变化会对投资出现不同的影响，过去的表现仅供参考。

2.政策超预期变化： 经济政策受微观环境、突发事情、国际相关的影响或许超预期或许不及预期，从而影响当下剖析框架下的投资决策。

3.经济修复不及预期： 受外部干扰、贸易争端、天然灾祸或其他无法预测的原因，经济修复进程或许有所坚定，从而影响当下剖析框架下的投资决策。