债市早报 银行间市场关键期限利率债收益率少数下行 9月制造业PMI延续上升；节前资金面全体颠簸 债市回暖 (债市要闻)

【内容摘要】 9月30日，资金面全体颠簸，除隔夜利率外，资金市场利率少数下行；债市全体回暖，间市场关键期限利率债收益率少数下行；合景泰富及子公司发行的3笔境内公司债重组方案获持有人会议审议经过，提供折价现金回购、资产抵债、全额转换普通债务、全额留债等选项；建业地产已向境外债务人提交更新现金流模型及框架重整方案；融创中国现有境外债务未出借本金总额逾越75%持有人已介入重组支持协议；转债市场关键指数随股市上传，个券少数下跌；海外方面，美国联邦政府关门逾一周，参议院第六次否决两党暂时拨款议案；10月8日，10年期美债收益率小幅下行，其他期限小幅上传；关键欧洲经济体10年期国债收益率普遍下行。

一 、债市要闻

（一）国际要闻

【9月外储再超3.3万亿美元，央行延续11个月增持】 10月7日，国度外汇控制局披露，截至2025年9月末，我国外汇贮藏规模为33387亿美元，较8月末上升165亿美元，升幅为0.5%。关于当月外汇贮藏规模上升，外汇局指出，9月受关键经济体微观经济数据、货币政策及预期等要素影响，美元指数小幅震荡，全球金融资产多少钱总体下跌。外汇贮藏以美元计价，9月美联储重启降息后，全球关键股指普遍上传，美债收益率走低，美债多少钱上扬，带动我国外汇贮藏投资的金融资产估值介入。此外，最新数据显示，9月末黄金贮藏为7406万盎司，官方黄金贮藏已延续11个月介入。

9月制造业PMI继续上升 9月30日，国度统计局服务业考察中心和中国与推销结合会发布了中国推销经理指数。9月份，制造业推销经理指数(PMI)为49.8%，比上月上升0.4个百分点；非制造业商务活动指数为50.0%，比上月降低0.3个百分点；综合PMI产出指数为50.6%，比上月上升0.1个百分点，我国经济总体产出扩张略有放慢。

【央行发布8月份金融市场运转状况】 9月30日，央行发布数据显示，8月份，债券市场共发行各类债券74281.4亿元。国债发行13277.6亿元，中央政府债券发行9776.4亿元，金融债券发行11550.3亿元，公司信誉类债券1发行12391.4亿元，信贷资产支持发行212.2亿元，同业存单发行26956.5亿元。截至8月末，债券市场托管余额192.0万亿元。其中，银行间市场托管余额169.8万亿元，买卖所市场托管余额22.2万亿元。分券种来看，国债托管余额38.4万亿元，中央政府债券托管余额53.0万亿元，金融债券托管余额43.9万亿元，公司信誉类债券托管余额34.1万亿元，信贷资产支持证券托管余额1.0万亿元，同业存单托管余额20.4万亿元。商业银行柜台债券托管余额2225.2亿元。

【上清所：2025年10月1日至2030年9月30日全额减免金融债券付息兑付服务费】 9月30日，上清所发布通知表示，为贯彻落实中央决策部署和中国人民银行任务要求，用好用足存量政策，加力实施增量政策，推进社会综合融资本钱下行，银行间市场清算所股份有限公司自2025年10月1日至2026年9月30日，继续全额减免一切债券的发行注销费，同步降低一切债券的付息兑付服务费率50%。此外，自2025年10月1日至2030年9月30日全额减免金融债券的付息兑付服务费。

【证监会召开“十五五”资本市场规划上市公司和行业机构座谈会】 据证监会9月30日信息，为细心贯彻习近平总书记有关“十五五”规划编制任务的关键指示精气和9月29日中央政治局会议精气，高质量做好“十五五”资本市场规划思绪和举措策划任务，证监会党委书记、主席吴清在北京召开专题座谈会，与部分上市公司、行业机构和中介机构代表、中国资本市场学会会员深化交流，充沛听取意见倡议。吴清强调，要以、“两创板”改造为抓手，进一步深化投融资综合改造，片面推进实施新一轮资本市场改造开通，一直优化市场的吸引力、容纳性和竞争力。

【国度发改委下达往年第四批690亿元超凡年特地国债支持消费品以旧换新资金】 9月30日，国度发改委表示，近日已会同财政部向中央下达了往年第四批690亿元超凡年特地国债支持消费品以旧换新资金，至此，全年3000亿元中央资金已一切下达。下一步，各有关部门将进一步组织中央合理掌握任务节拍，完善资金经常经常使用方案，平衡有序支出补贴资金，增强产质量量和多少钱监管，严峻打击骗补套补等违法违规行为，颠簸有序实施消费品以旧换新政策，推进补贴资金用到实处、见到实效。

【财政部、商务部：展开国际化消费环境树立任务，国际消费中心城市每个城市算计补助2亿元】 9月30日，财政部、商务部发布展开国际化消费环境树立任务的通知，中央财政对试点城市给予资金补助。实施期内，国际消费中心城市每个城市算计补助2亿元，其他城市每个城市算计补助1亿元。补助资金分两批下达。试点启动第一年先下达部分资金，剩余资金依据绩效评价状况下达。试点城市可依照市场化准绳，对契合条件的运营主体，按规则采取补助、奖励等形式予以支持。

（二）国际 要闻

【 美国政府关门逾一周还无解：参议院第六次否决两党暂时拨款议案 】美国联邦政府关门已继续逾越一周时期，如今看来短期内还无法打破两党的僵局恢复政府运转。美东时期10月8日周三，政府关门进入第八天，在近期第六轮投票表决中，美国参议院再度否决了为政府提供暂时拨款的议案，投票结果凸显两党对立继续的局面：共和党议员群体拥戴专制党的议案，大少数专制党人抵抗共和党提出且已在众议院投票中经过的议案。两党立场日趋强硬，中心对立是，能否延续奥巴马政府时期所出台《平价医疗法案》（ACA）提供的医保补贴。参议院共和党党首领John Thune指摘，专制党受制于左翼利益集团，参议院专制党党首领Chuck Schumer则称，共和党的众议院议长Mike Johnson是“真正的阻碍”。政府关门已末尾对联邦机构运营出现实质影响。美国国税局（IRS）周三宣布，将有近一半员工休假。运输安保局（TSA）目前运营失常但面临压力。因联邦航空控制局（FAA）的人手充足，纳什维尔的空中交通管制自愿部分封锁。

【 美联储纪要：少数官员称往年继续宽松或许适宜，少数人原本或许支持9月不降息 】外地时期10月8日周三，美联储发布9月16日至17日的联邦地下市场委员会（FOMC）会议纪要。依据最新发布的会议纪要，美联储官员们大体赞同，近期务工增长放缓的关键性逾越了对继续高企通胀的担忧，因此在9月将基准利率下调0.25个百分点至4%至4.25%的区间，这是往年的初次降息。9月会议的投票结果为11比1。独一拥戴的成员是由美国总统特朗普任命、并在9月会议首日上午宣誓就任的新上任的美联储理事斯蒂芬·米兰（Stephen Miran），他主张降息0.5个百分点。米兰以为，通常中性的利率水平或许低于此前估量，因此美联储要求更快降息。特朗普及多位美国政府官员也频频援用近期经济数据，继续催促美联储立刻降息。展望未来，美联储官员们在9月政策会议上表现出往年进一步降息的志愿，但同时也因通胀风险而坚持慎重。依据会议纪要：大少数官员以为，在往年剩余时期内进一步安闲政策或许是适宜的。纪要同时显示，少数与会者强调了通胀前景上传的风险。会议纪要还显示，少数官员对降息持保管态度。部分官员以为上月无需降息，或本可支持维持利率不变。有几位成员表示，维持联邦基金利率不变或支持不降息的选择都有其合理性。

（三）

【 国际 原油价收涨 国际多少钱转跌 】10月8日，WTI 11月原油期货收涨1.33%，报62.55美元/桶。布伦特12月原油期货收涨1.22%，报66.25美元/桶。COMEX黄金期货涨1.43%，报4061.70美元/盎司。NYMEX自然气多少钱收跌5.42%至3.338美元/盎司。

二、资金面

（一）地下市场操作

9月30日，央行公告称，当日以固定利率、数量招标形式展开了2422亿元7天逆回购操作，其中，操作利率1.40%，招标量2422亿元，中标量2422亿元。Wind数据显示，当日有2761亿元逆回购到期，因此单日净回笼339亿元。

（二）资金利率

9月30日，资金面全体颠簸，当日DR001上传7.52bp至1.386%，DR007下行14.97bp至1.438%。

三、债市灵敏

（一）利率债

1.现券收益率走势

9月30日，市场再度传出央行或许重启国债买卖操作的信息，买卖心境随之升温，加之资金面颠簸，债市全体回暖。截至北京时期20:00,10年期国债生动券250011收益率下行2.45bp至1.7830%，10年期国开债生动券250215收益率下行2.75bp至1.9625%。

债券招标状况

当日无国债和国开债发行。

（二）信誉债

二级市场成交异动

9月30日，有1只债券成交多少钱偏离幅度超10%，为“H0中南02”，跌超81%。

信誉债事情

花招年控股： 公司公告，现有票据84.54%债务人已加出境外债重组支持协议。

集团： 公司公告，终止对9只美元债回购要约及赞同征求。

建业地产： 公司公告，已向境外债务人提交更新现金流模型及框架重整方案。

奥园集团 公司公告，无法按期成功“H奥园02”原定兑付事项，触及本息金额约4.6亿元。“H20奥园1”、“H21奥园”原定兑付事项无法按期成功，存在30个买卖日宽限期。

融创中国 ：公司公告，现有境外债务未出借本金总额逾越75%持有人已介入重组支持协议。

陕西西咸集团： 公司公告，截至6月30日，子公司债务逾期算计5.48亿元，部分已出借终了或拟经过展期等处置。

华夏控股： 召集人公告，拟召开“20幸福01”持有人会议，审议要求发行人出具书面承诺不逃废债等议案。

泛海控股： 公司公告，中国泛海所持3.45亿股公司股份将启动二次司法拍卖。

首创城发 惠誉确认首创城发“BBB-”终年本外币发行人评级，展望“负面”，随后撤销评级。

潍坊渤海 安融评级公告，延迟披露潍坊渤海水产2025年跟踪评级报告，因其暂时无法按时提供本次跟踪评级所需的一切资料。

合景泰富 ：公司公告，公司及子公司发行的3笔境内公司债重组方案获持有人会议审议经过，提供折价现金回购、资产抵债、全额转换普通债务、全额留债等选项。

（三）可转债

权利及转 债指数

权利及转债指数

【权利市场三大股指群体收涨】 9月30日，A股红盘震荡，涨多跌少，表现强势，锂电产业链也继续生动，指数、成指区分收涨0.52%、0.35%，创业板指收平，全天成交额2.2万亿元。当日，申万一级行业大多下跌，下跌行业中，涨超3%，国防、涨超2%；下跌行业中，通讯、非银金融、综合跌逾1%。

【转债市场关键指数群体跟涨】 9月30日，转债市场跟随权利市场继续走强，当日、上证转债、深证转债区分收涨0.69%、0.58%、0.85%。当日，转债市场成交额803.16亿元，较前一买卖日缩量25.48亿元。转债市场大多下跌，430支转债中，312支收涨，98支下跌，20支持平。当日下跌个券中，冠中转债继续涨停20%，亿纬转债涨超7%；下跌个券中，惠城转债跌逾10%，蒙泰转债跌逾5%。

转债跟踪

9月30日，益丰转债、正元转02、东宝转债公告行将触发转股多少钱下修条件。

9月30日，新23转债、蒙泰转债、富仕转债公告延迟赎回；新致转债、惠城转债公告行将触发延迟赎回条款。

（四）海外债市

美债市场：

10月8日，10年期美债收益率下行1bp至4.13%，其他各期限美债收益率普遍上传。其中，2年期美债收益率上传1bp至3.58%。

10月8日，2/10年期美债收益率利差收窄2bp至55bp；5/30年期美债收益率利差收窄2bp至100bp。

10月8日，美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率坚持在2.35%不变。

欧债市场

10月8日，关键欧洲经济体10年期国债收益率普遍下行。其中，德国10年期国债收益率下行3bp至2.68%，法国、意大利、西班牙、英国10年期国债收益率区分下行5bp、7bp、4bp和1bp。

3.中资美元债每日多少钱变化（截至10月8日收盘）

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国债逆回购的收益率如何？

国债逆回购收益率会随市场状况动摇。 它不是固定不变的数值。 普通来说，在一些特殊时期，比如市场资金紧张时，收益率会有所上升。 这是由于资金需求旺盛，出借资金的一方要求更高报答。 而在资金相对富余的时刻，收益率往往会降低。 其还与期限有关，不同期限的国债逆回购收益率有所差异，通常期限越长收益率或许越高。 另外，市场利率的变化也会对国债逆回购收益率发生影响，当市场利率上升，国债逆回购收益率也或许随之升高。 投资者可以经过关注金融市场灵活、参考相关数据等方式来大致了解国债逆回购收益率的变化趋向，以便在适宜的时刻启动操作，失掉相对较好的收益。 1. 市场资金供求影响收益率 - 当市场资金紧张时，比如临近月末、季末等关键节点，机构对资金的需求大增。 此时，国债逆回购的收益率就会清楚上升。 由于资金出借方有了更大的话语权，能要求更高的报答。 例如在某些特殊时期，短期国债逆回购收益率或许从往常的2%左右飙升到4%甚至更高。 而在资金宽松时，像市场上有少量新资金涌入，或许经济情势颠簸资金需求不大时，收益率就会降低，或许会降到1%左右。 2. 期限要素 - 国债逆回购有不同的期限，经常出现的有1天、2天、7天等。 普通期限越长，收益率相对越高。 这是由于出借资金的时期越长，风险相对参与，所以要求更高的收益来补偿。 比如7天期的国债逆回购收益率通常会比1天期的略高。 以某段时期为例，1天期的收益率或许在1.5%，而7天期的收益率能到达2%左右。 投资者可以依据自己的资金闲置时期和对收益的预期来选择适宜的期限。 假设资金闲置时期较短，或许选择1天期更灵敏；若闲置时期较长，7天期等较常年限能失掉相对更高收益。 3. 市场利率联动 - 国债逆回购收益率与市场利率严密相关。 市场利率上升时，国债逆回购收益率也会跟着上升。 由于市场利率反映了资金的全体本钱和供求相关。 当市场利率升高，意味着资金的经常使用本钱参与，那么国债逆回购作为一种资金出借方式，收益率自然也要提高。 反之，市场利率降低，国债逆回购收益率也会降低。 例如央行调整基准利率后，市场利率会相应变化，国债逆回购收益率也会随之动摇。 投资者可以关注央行货币政策、微观经济数据等对市场利率的影响，从而预判国债逆回购收益率的走势，做出更合理的投资决策。

MLF利率下调能让债市重拾下跌吗？兼论19年债市两波调整的不同

国君固收 | 报告导读：

年内两波债市调整有何不同？ 9月份以来，长端利率进入震荡上传通道，在继续阴跌后，10月份以来债市进入减速下跌阶段，直到近期才出现企稳。 总结来看，“猪”只是触发剂，市场心情是催化剂，在两者共同作用下，潜在的利空因不能被证伪而被市场所反响；微观买卖层面，机构兑现收益，市场在下跌环节中缺少性能盘的承接力气。

回忆年终以来债市走势，4月份也出现过一波较大幅度的调整。 从调整的力气来说，4月份的强度较9月份以来更大。 构成这样的差异的要素在于，4月份的调整关键由于经济基本面预期出现较大上修，而本轮调整中市场阅历过一段时期阴跌后，心情较为软弱，成为驱动利率上传的催化剂，在基本面，乃至流动性方面失掉的支撑并不多。

MLF 利率下调能让债市重拾下跌吗？ 结合与4月份行情对比来看，以后尚未看到分歧预期反转。 我们以为，不出现分歧预期的反转，就很美观到熊牛拐点切换。 此外，后续或许会存在一些新的利空要素造成市场再出现一波调整，比如，CPI或许会打破5，并且将较长时期维持在3%以上；在CPI继续上升时期，经济企稳的迹象越来越清楚。

9月份以来债市累计调整幅度不小，随同着MLF降息，市场清楚企稳。 但我们以为后续仍有较大不确定性，或许造成新一轮下跌出现。 至少在分歧预期还没有切换的时刻，债市难言会有拐点性的大行情。 建议投资者当下更多注重边沿变化而非长逻辑，维持慎重操作。

注释

1、年内两波债市调整有何不同？

2019 年 9 月份以来，长端利率进入震荡上传阶段，在继续阴跌后， 10 月份以来进入减速下跌阶段。 详细来说：

9月份的阴跌关键由于预期中的货币政策清闲迟迟未出现(比如MLF未降息、LPR5Y未降低)，而中美贸易谈判回暖造成风险偏好上升。 从实践感受来看，9月初降准落地，其后全体流动性较为富余。

数据方面，社融略超预期，但并未改动市场对经济趋向性走弱的判别。 但是，9月18日关于公募基金免税取消的事情冲击抚慰了市场神经，应该可以了解为通胀压力上升的背景下，市场心情曾经悄然走弱。

进入10月债市走势继续偏弱，10中旬末尾的减速下跌，关键触发要素为CPI同比提早于预期触及3%，高频数据则显示猪肉多少钱涨幅惊人，对CPI延续打破4%、5%的预期有所强化。 在此情形下，“猪”通胀不会造成货币政策转向的主流认知出现坚定。

但是，仅仅是以上认知的转变无法解释市场短期内简直毫无抵抗的下跌。 总结来看，“猪”只是触发剂，市场心情是催化剂，在两者共同作用下，潜在的利空因不能被证伪而被市场所反响，比如四季度经济数据未必如预料中差。

此外，微观买卖层面，不少机构前三季度累积了浮盈，有兑现收益，上交年度“效果单”的诉求，这也造成了年末博弈的动力是降低的。 而银行负债压力大，存款、中央债挤压了利率债的性能空间，也造成了市场再下跌环节中缺少承接力气。

回忆 2019 年以来债市走势， 4 月份也出现过一波较大幅度的调整。 从调整的力气来说， 4 月份的强度较 9 月份以来更大。 表如今4月份构成了两个期债的跳空低开缺口：

跳空缺口一：4月1日发布的中国3月官方制造业PMI录得50.5，重回荣枯线上方(前值49.2，预期49.5)。 金融数据企稳传导到经济底出现或许提早成功，当日股市大涨也助推了利率上传。 当日生动券利率上传7-8bp。 另外，3月25日(因美债收益率倒挂)和4月1日的两个跳空缺口构成了岛形反转，也开启了4月份一波较大的调整。

跳空缺口二：4月12日发布的外贸、社融以及存款数据(3月社融2.86万亿，存款1.69万亿)均超市场预期，现券利率上传8bp左右。 4月15日周一，期债大幅低开6毛钱。

对比多个参考目的，也能得出本轮调整弱于 4 月份的判别：

①4月份的调整阅历28个买卖日，中心目的10Y国债利率上传32bp，观察国债几个关键期限，利率曲线全体大幅上传。 而本轮至11月4日，共阅历39个买卖日，10Y国债利率上传28bp，曲线清楚峻峭化，并且10Y国开跌幅大于10Y国债。

构成这样的差异的要素在于，4月份的调整关键由于经济基本面预期出现较大上修，而正如前文所述，本轮调整中市场阅历过一段时期阴跌后，心情较为软弱，成为驱动利率上传的催化剂，在基本面，乃至流动性方面失掉的支撑并不多。

②9月份以来的调整中，国债30Y-10Y利差持平，3Y AA+信誉利差走阔17bp；对比4月份，彼时国债30Y-10Y利差收窄，3Y AA+信誉利差基本持平。 以上两组数据正面反映出，一方面，无论是利率还是信誉的相对水位曾经相对较低，缺乏吸引力；另一方面，债市缺少性能资金承接，这也是10月中旬以来债市简直“无抵抗”下跌的关键要素。

2、MLF利率下调能让债市重拾下跌吗？

MLF 利率下调，助推债市企稳，结合与 4 月份行情对比来看，以后尚未看到分歧预期反转。 11月初市场心情有所回暖，债市收复部分失地，而11月5日超预期下调MLF利率5bp至3.25%则抚慰了市场神经，T主力合约收涨0.38%，目的券利率下行6bp。 结合上文与4月份调整行情的对比，我们以为以后尚未出现分歧预期的反转。 主流观念仍从长逻辑动身，即看空经济，货币迟早会进一步宽松。

不出现分歧预期反转，就很美观到熊牛拐点切换。 4月份的调整快而急，关于债市走熊的言论末尾出现，但在经济回暖被证伪的状况下，债市从熊市气氛中走出而重拾下跌，在8个买卖日后，10Y国债回到3.3%以下(3.27%)，T主力合约涨至97.38(从低点下跌1.58)。

相同的案例，出现在18年8-9月份的调整中。 2018年无疑是债券大牛市，但是进入7月份后，宽信誉政策密集出台，从7月18日央行指点商业银行性能中高等级信誉债末尾，7月23日，国常会定调财政政策“要愈加积极”，预期中央债供应集中放量。 直至7月下旬，市场的牛市思想依旧继续，在月末流动性宽松的推进下，长端利率继续下行。

进入8月份，油价的继续下跌，叠加国际猪瘟、寿光水患、大宗商品多少钱走强，通胀压力阶段性加大。 利率的调整清楚放慢，心情继续失望。 但是，失望的分歧预期构成后，反而带来了市场转机。 十一长假后，央行盘前异常降准，叠加经济维持疲弱形态，推进债市四季度的下跌行情。

从近期债市走势来看，市场中的多头思想普遍存在，中心在于经济趋向性走弱的长逻辑根深蒂固：随着地产融资受限，宽信誉缺少适宜载体，拿地等先行目的显示地产投资激动降温，2020年一季度会晤到CPI高点。 但是，从上文对比18年下半年以及19年上半年两波调整行情中，不难发现，大级别行情的终点，一定是分歧预期出现拐点的时刻。

未来分歧预期如何归结？ 以后的心情可以描画为：主流认知以为仍是牛市，或许说牛市肯定继续，只是由于猪通胀的利空，造成不敢贸然做多，反响内行情上为大少数时刻都在震荡下跌。 但是，我们以为即使是阶段性利空解除，也不见得会有太大的行情出现。 由于利空的缓解，最多带来调整速度的放缓，更何况，这个利空离真正解除时点还有几个月时期。

后续有没有或许出现新的利空要素造成市场再出现一波调整？比如，投资者认可通胀会打破4，但高频数据显示CPI或许会打破5，并且将较长时期维持在3%以上。 此外，有或许在CPI继续上升阶段，经济企稳的迹象越来越清楚。 相似于年终的市场行情，也是从金融数据好转末尾，一末尾市场并不买单，结果因PMI超预期直接触发暴跌，随后出现了市场下跌-利空出现-继续下跌的负向反应。

总的来说，分歧预期不出现切换，债市难言拐点。 9月份以来债市累计调整幅度不小，随同着MLF降息，市场清楚企稳。 但我们以为后续仍有较大不确定性，或许造成新一轮下跌出现。 至少在分歧预期还没有切换的时刻，债市难言会有拐点性的大行情。 建议投资者当下更多注重边沿变化而非长逻辑，维持慎重操作。

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买国债是买收益率还是卖多少钱

买国债需依据类型选择关注收益率或多少钱，中心准绳是结合市场逻辑与自身需求决策。详细剖析如下：

一、国债逆回购：以收益率（买入多少钱）为导向

国债逆回购的收益直接由买入多少钱对应的年化利率选择，多少钱越低代表收益率越高。 例如，当市场显示“GC001”报价为2.500时，表示年化收益率为2.5%；若报价升至3.000，则收益优化至3.0%。 操作时需选择报价高的（即买入多少钱低的）机遇成交。 关键时期点：月末、季末、年末或节假日前，市场资金需求参与，收益率通常清楚上升，此时介入逆回购可失掉更高收益。

二、普通国债：综合类型、期限与流动性1. 储蓄国债 vs 记账式国债 2. 期限选择战略 三、总结：依据场景灵敏决策