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2024年第一个接续基金大雷 损失170亿 (2024年第三套房贷款政策)

admin1 9个月前 (10-03) 阅读数 43 #基金

最近,Wheel Pros的破产在海外引发了一场对接续基金的争论。

Wheel Pros是全球最大的汽车改装轮毂供应商,2018年被美国一家新锐PE机构Clearlake Capital收买,往年9月8日由于巨额债务无法出借而请破产维护,详细状况可以看一看我前面写的《欠债100亿,PE又干黄一个项目》。

随着Wheel Pros破产程序推进,更多的信息也逐渐爆了出来。

外媒近日的一篇报道称,Wheel Pros在2021年启动过一轮接续基金重组买卖,这次买卖带给Clearlake Capital靠近10亿美元的利润。也就是说,项目尽管干黄了,但Clearlake Capital早就赚的盆满钵满,独一血本无归的是接续基金的LP们。

报道称,尽管2024年曾经出现过不止一同接续基金失败,但Wheel Pros的破产第一次性性震惊了整个行业,这起失败使得接续基金内在的利益抵触疑问再次引发关注。

大家都知道,最近一两年全球PE行业都资产堆积成山,使得PE机构们越来越沉溺接续基金,规模呈指数增长。传统上,接续基金被以为有“捡漏”属性,风险比普通的PE基金更低一些。但Wheel Pros的惨痛结局标明,状况并非总是如此。在IPO市场情势惨淡之际,接续基金使得PE机构们资产可以把资产卖给“自己”,这能否只是在掩盖疑问,而不是处置疑问?

170亿估值清零,黑石也踩坑了

我们从头捋一下Wheel Pros接续基金暴雷的始末。

Wheel Pros原本是一家“小而美”的公司,它于1995年成立,专门为改卸车提供特性化定制轮毂,二十多年来在这个小众市场做到了全球顶尖。

Clearlake则是一家控制规模逾越800亿美元的顶级PE。并且,相比于其它顶级PE,成立于2006年的Clearlake还十分年轻,展开势头十分猛,曾被《金融时报》称为“全球上生长最快的PE公司之一”。

2018年4月,Clearlake看中改卸车市场的潜力,收买了Wheel Pros,估值不到4亿美元。据媒体报道,Clearlake事先动用了两只基金,一共投入了大约1.3亿美元的股权资本,其他为杠杆。

然后,Clearlake率领Wheel Pros在改卸车市场展开了一系列并购。在2020年底的一篇资讯稿中,Clearlake宣布曾经支持Wheel Pros成功了8次收买,收买对象包括另一家知名定制轮毂供应商MHT Luxury Wheels、UTV和雪地摩托悬挂组件供应商ZBroz、专注于朴素车和越野车定制轮胎设计、制造的公司TSW等等。

经过历时三年的大并购,Wheel Pros的公司规模急剧扩张,不只成为全球定制轮毂市场的霸主,还将业务延长至汽车悬架、照明等其它配件,构成了一站式的汽车改装商业帝国。相应的,Wheel Pros的估值天然也是大幅优化。

2021年,初始投资Wheel Pros的基金面临到期,Clearlake选择采纳接续基金来成功分开。Clearlake新发动了一只名为Icon Partners III的单项目接续基金,专门用来接盘Wheel Pros。据报道,Icon Partners III以大约24亿美元(约170亿人民币)的估值收买了Wheel Pros,原基金则分开了公司。

美国宾夕法尼亚州政府雇员退休基金是Clearlake的LP,其披露的年报显示,Wheel Pros项目前往的投资收益逾越了初始投资金额的五倍,是Clearlake近五年来报答最高的一笔分开。

作为GP,Clearlake也收益颇丰。报道称Clearlake在接续买卖中取得了靠近10亿美元的利润。可以说,Wheel Pros至此成为Clearlake的一个爆款项目,带来了极为丰厚的投资报答。

没想到的是,Wheel Pros的成功只是稍纵即逝。仅仅三年后,估值24亿美元的Wheel Pros开放了破产维护,股权价值归零。Icon Partners III的LP们成了最惨的冤大头,彻底的血本无归。

而且,这些冤大头们还都不是无名之辈。为Icon Partners III出资的机构有全球最大的PE机构黑石,以及英国老牌PE机构Pantheon和ICG,它们都是这个市场上最专业的玩家。

这是最好的时代,也是最坏的时代

Wheel Pros曾经不是往年第一同暴雷的接续基金事情了。

往年3月,全球最大的生物质颗粒制造商Enviva开放破产,它面前的股东也是一只接续基金。2010年,Enviva被PE机构Riverstone的可再生动力二期基金全资收买。2020年,Enviva在Riverstone主导下启动了资本重组,可再生动力二期基金分开,新组建的接续基金接盘,接续基金的LP有阿联酋的主权基金穆巴达拉、高盛等。

相比于PE市场,PE二级市场通常被以为是一个风险较低的市场。摩根士丹利的研讨显示,2018年至2023年时期,连续基金的投资损失率清楚低于传统的收买基金。

Cambridge Assosiate比拟了2000年-2019年的S基金和其它另类投资基金的报答率差异,发现S基金的报答率总体上比PE基金、VC基金都要愈加稳健。报答最高25%分位的S基金,平均报答率要清楚低于最高25%分位的PE基金。但与此同时,报答最低的25%分位的S基金,平均报答率清楚高于最低25%分位的PE基金。并且,即使是报答最低的S基金也没有出现盈余。再加上S基金的投资回收期更短,S基金被以为是“新手”投资者想要在私募股权市场启动多元化性能时的首选。

但是,就是这样一个“新手”友好的市场,2024年却是接连暴雷,而且连黑石、穆巴达拉、高盛这样的“新手”都纷繁中招。

有剖析以为,最近几年的PE二级市场有一些非凡性。芝加哥大学教授Steve Kaplan近日对媒体表示,自2021年以来利率大幅上升,给2020年和2021年达成的接续基金买卖带来了特地大的压力。由于接续基金买卖往往会给企业带来更多的杠杆,这在浮动利率下存在风险。

在Wheel Pros的案例中,我们确实可以看到大致如此的剧情。

据报道,2018年Clearlake收买Wheel Pros后,后者大约介入了8亿美元的债务。2021年Icon Partners III基金收买Wheel Pros的估值是24亿美元,其中相同包括了很高的杠杆。尽管详细杠杆率不得而知,但据标普的估量,Wheel Pros在接续买卖后的债务收益比(debt-to-earnings)曾经靠近八倍。

紧接着,随着利率水平上升,再加上Wheel Pros的盈利才干不及预期,公司很快就被债务压垮。在开放破产时,Wheel Pros的总债务曾经高达17.5亿美元。

Wheel Pros没有公布过财报,《金融时报》的计算以为,Wheel Pros在2023年的利息本钱高达1.7亿美元,而向法庭提交的文件显示,其2023年的营业利润仅6900万美元,远远掩盖不了利息。Wheel Pros的破产律师近日表示,该公司背负的债务是“难以抑制的”。

3.2万亿资产堆积,PE越来越沉溺接续基金

在Wheel Pros开放破产之际,全球PE市场上接续基金正迎来历史性的大迸发。贝恩公布的2024年全球私募股权报告显示,2023年全球市场上S基金的募集规模相比于2022年增长了92%。

而且这样的增长还远远不够。贝恩的报告以为,目前全球S基金大约拥有2000亿美元的可投资金,仅够支撑约20个月的买卖量。在私募股权市场对流动性的需求日益猛烈的状况下,S基金存在微小缺口,“有继续指数级增长的潜力”。Pitchbook也以为,目前市场上“超期运营”的基金越来越多,S基金的资本规模仅相当于超期基金分开需求的10%至20%。

通常上,这两三年全球PE市场分开不畅,曾经让一级市场上积压的资产规模成了天文数字。贝恩的报告给出了一个数字,全球私募股权上待售的公司股权总价值曾经抵达创纪录的3.2万亿美元。各种基金都迫切要求方法将现金返还给LP,坚持飞轮运转。

在各类S买卖中,接续基金的崛起异常迅猛,甚至在这一轮加息之前就曾经成为潮流。在2021年,接续基金买卖规模创下650亿美元的历史记载,与2016年相比增长了750%,成为最经常出现的由GP发动的S买卖类型。

GP喜爱接续基金的理由很好了解。接续基金一方面能够让老LP的套现,另一方面还能继续坚持对资产的控制并取得未来的收益和控制费,可谓是鱼与熊掌一个不落下。

但另一方面,接续基金也面临很大的争议。有养老基金的控制人对《金融时报》挖苦道,接续基金对GP太过友好了,这是他们发明过的最好的东西。还有更严峻的批判,丹麦最大的养老基金ATP的首席投资官Mikkel Svenstrup曾地下炮轰称,GP们越来越沉溺于接续基金,或许引发一种“庞氏骗局”。

LP的不满是可以了解的,在接续基金买卖中,新LP和老LP都有或许利益受损,唯独GP处处占廉价。

一个“小廉价”是carry。很多基金都会商定一个目的收益率,只需在逾越目的收益率的状况下GP才干提取carry。假定某只基金全体曾经有望抵达目的收益率,甚至是盈余的,但若是挑出其中最优质的项目独自卖给接续基金,GP依然可以取得carry。

老LP们更大的担忧是,为了能让接续基金顺利募集成功,GP有很强的动机站在新LP一边,刻意压低项目的估值,造本钱人的利益受损。贝恩的报告以为,未来的接续基金要防止给人留下这样的印象,必需依赖严峻的尽职考察和独立的第三方估值。

而新LP也未必能捡廉价。由于一旦接续基金买卖成功,无论项目最终展开如何,GP都曾经锁定了利润,加剧了代理风险。极端状况下,例如Wheel Pros堕入破产,新LP们曾经血本无归了,也不影响Clearlake早已套现了10亿美元。

有一些措施试图处置这个疑问,比如GP通常要在接续基金做一些利益绑定,在接续基金中投入肯定的资本。Clearlake在Wheel Pros的接续基金中投入了多少资金尚不得而知,但普通而言不会逾越收到的carry。

当然,随着接续基金继续迅猛展开,这些疑问未来有望经过更细致的买卖布置失掉处置。过去,PE二级市场的规模只是整个私募股权市场的一个小小零头,而如今越来越多的专业PE机构、以及主权财富基金等大型投资者在纷繁涌入这一市场,或许会带来新的规则。贝恩的报告写道:“明天的景观将与我们今天看到的如出一辙,可以必需的是,聪慧的人会找到一种方法来满足市场对流动性处置计划的微小需求。”

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