拒绝高风险！黑色星期一后对冲基金已不敢再浪了 (拒绝高风险手术)

admin1 11个月前 (08-13) 阅读数 78 #美股

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在经验了一个骚动的市场周后，对冲基金的投资组合经理已从部分风险较高的头寸中撤出。

上周，全球市场出现了一波猛烈的兜售和反弹，要素是价值数十亿美元的日元融资买卖的逆转，以及人们对美国经济将堕入衰退的担忧。美国芝加哥期权买卖所坚定率指数（VIX）在8月5日收于近四年来的最高收盘价。

“我们确实看到了肯定水平的去杠杆化，”瑞银对冲基金处置计划首席投资官Edoardo Rulli表示，“没有恐慌，但投资组合经理正在增加头寸。”

Point72资产控制公司经济学家和战略师Sophia Drossos表示，出人预料的坚定性上升或许会克制风险偏好，直到投资者对全球增长前景愈加忧心为止。

Drossos表示，“当有一个十分终年的买卖末尾突然逆转时，它确实会损害风险偏好。我们或许会看到一个环境，投资者仍会对再次承当过多风险持犹疑或慎重态度，这或许会成为夏季剩余时期的顺风。”

上周，各种头寸都出现了逆转。

摩根大通在上周的一份报告中表示，商品买卖顾问（CTA），即遵照市场趋向的资金控制者在8月2日发布的美国务工数据弱于预期后，末尾“大幅逆转”做多的股票头寸、做空日元的头寸以及做空日本和10年期德国国债的头寸。

高盛的经纪业务部门上周五也向客户收回一份报告，显示做多/做空股票对冲基金上周将其对日本市场的总敞口降至4.8%，低于前一周的5.6%，同时将其投资组合的全体杠杆率下降了近一个百分点，至188.2%。

美国商品期货买卖委员会和LSEG上周五发布的数据显示，对冲基金对日元的持仓在最近一周降至2023年2月以来的最低净空头水平，标明投资者也曾经增加了日元套利买卖。

目前投资组合经理最关心的疑问就是美国的经济状况，这也是形成他们的投资组合去风险化的要素。由于在7月份美国失业率上升后，人们对全球最大经济体堕入衰退的担忧加剧。

Rulli表示，即使微观对冲基金在做多美债后在市场暴跌中获利，它们也正在重新思索一些头寸。他说，“微观对冲基金依然置信收益率曲线将趋于峻峭，但他们正在获利了却，由于很清楚，美债过去周围的表现十分出色。”

依据芝商所的美联储观察工具，美联储在下一次性性会议（9月）上降息25个基点或50个基点的或许性简直相反。

微观对冲基金MKP资本控制公司副首席投资官Richard Lightburn表示，“假定美联储降息25个基点和降息50个基点的或许性各占一半，那么这将是最大的不确定性，”他不时在思索对投资组合启动调整以反映这种未知环境。他补充道：“这说明了一些疑问——市场真的不知道会出现什么，这意味着将会有坚定性。”

请各位经济学高手帮助

什么是美国的次贷危机次贷危机又称次级房贷危机() ，也译为次债危机。它是指一场出现在美国，因次级抵押存款机构破产、投资基金自愿封锁、股市猛烈震荡惹起的风暴。它致使全球关键金融市场隐约出现流动性缺乏危机。美国“次贷危机”是从2006年春季末尾逐渐显现的。 2007年8月席卷美国、欧盟和日本等全球关键金融市场。惹起美国次级抵押存款市场风暴的直接要素是美国的利率上升和住房市场继续降温。次级抵押存款是指一些存款机构向信誉水平较差和支出不高的借款人提供的存款。利息上升，造成还款压力增大，很多原本信誉不好的用户觉得还款压力大，出现违约的或许，对银行存款的收回形成影响的危机。惹起美国次级抵押存款市场风暴的直接要素是美国的利率上升和住房市场继续降温。次级抵押存款是指一些存款机构向信誉水平较差和支出不高的借款人提供的存款。美国次级抵押存款市场通常采用固定利率和浮动利率相结合的还款方式，即：购房者在购房后头几年以固定利率归还存款，其后以浮动利率归还存款。在2006年之前的5年里，由于美国住房市场继续兴盛，加上前几年美国利率水平较低，美国的次级抵押存款市场迅速开展。随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高，次级抵押存款的还款利率也大幅上升，购房者的还贷担负大为减轻。同时，住房市场的继续降温也使购房者出售住房或许经过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接造成大批次级抵押存款的借款人不能按期归还存款，进而引发“次贷危机”。在美国，存款是十分普遍的现象，从房子到汽车，从信誉卡到电话账单，存款无处不在。外地人很少全款买房，通常都是长时期存款。可是我们也知道，在这里失业和再务工是很经常出现的现象。这些支出并不稳如泰山甚至基本没有支出的人，他们怎样买房呢？由于信誉等级达不到规范，他们就被定义为次级信誉存款者，简称次级存款者。 2007年2月13日美国新世纪金融公司（New Century Finance）收回2006年第四季度盈利预警。汇丰控股为在美次级房贷业务参与18亿美元坏账预备。面对来自华尔街174亿美元逼债，作为美国第二大次级抵押存款公司——新世纪金融(New Century Financial Corp)在4月2日宣布开放破产维护、扩充54%的员工。 8月2日，德国工业银行宣布盈利预警，后来更估量出现了82亿欧元的盈余，由于旗下的一个规模为127亿欧元为“莱茵兰基金”（Rhineland Funding）以及银行自身大批的介入了美国房地产次级抵押存款市场业务而遭到庞大损失。德国央行召集全国银行同业商榷挽救德国工业银行的篮子方案。美国第十大致押存款机构——美国住房抵押存款投资公司8月6日正式向法院开放破产维护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家开放破产的大型抵押存款机构。 8月8日，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两支基金开张，要素相同是由于次贷风暴。 8月9日，法国第一大银行巴黎银行宣布解冻旗下三支基金，相同是由于投资了美国次贷债券而遭受庞大损失。此举造成欧洲股市重挫。 8月13日，日本第二大银行瑞穗银行的母公司瑞穗集团宣布与美国次贷相关损失为6亿日元。日、韩银行已因美国次级房贷风爆发生损失。据瑞银证券日本公司的估量，日本九大银行持有美国次级房贷担保证券已超越一万亿日元。此外，包括Woori在内的五家韩国银行总计投资5.65亿美元的担保债务凭证(CDO)。投资者担忧美国次贷疑问会对全球金融市场带来弱小冲击。不过日本剖析师坚信日本各银行投资的担保债务凭证绝大少数为最高信誉评等，次贷危机影响有限。其后花旗集团也宣布，7月份有次贷惹起的损失达7亿美元，不过关于一个年盈利200亿美元的金融集团，这个也只是小数目。一句话：住房断供，惹起银行开张，人民自愿增加消费，造成经济萧条，惹起大公司利润增加（甚至盈余），投资者决计降低，撤资，接着萧条。。。。他对全球范围内有些什么影响次借贷危机是美国格林斯潘时期后的一个病症。当年美国中央联邦储藏降低银行利率，从而是很多子银行大胆向母银行借贷。我举个例子，假设美国联邦储藏把储藏率定为10%，有100美圆，那么联邦储藏就会把90美圆借贷给子银行或许金融机构，那么当子银行拿到90美圆的时刻，依据10%的储藏率，又可以借贷81美圆给社会，想象一下，100美圆，到最后可以变成多少美圆流入到市场。这样的结果就是很多银行手头有很多资金，他们要求借贷给社会从而赢利。所以照应的，很多银行降低信誉存款的门槛，使很多原来拿不到存款的低信誉和低支出者也拿到了买房存款（当然这只是一个方面）理想上美国当年经济的兴盛很大水平是由于这点。当银行少量的资金外流，从而使经济的泡沫越来越多，随同着这种少量消费，通货收缩也随之加剧（当然经过收缩有很多要素惹起，在这里我们只假想这个经济体只要单纯的这个事情存在）通货收缩的影响是不好的，政府当然知道这点，于是经济要求降温，出台的一系列政策会紧缩消费和投资。在这种紧缩型的经济状况下，很多企业的效益不好，销量降低，这也影响到工人的支出等方面，但是银行当年定下的还款利率是不会变的，所以有很多人，企业末尾不能按时按期还款，甚至不还款，这样就形成了金融的崩盘。次借贷危机由美国发始，美国是全球最大的经济体，肯定会对全球很多国度发生经济方面的影响。中国作为美国最大的贸易同伴，当美国经济出现疑问时，首先影响的是中国的出口贸易。当然此次信誉危机也使全全球大少数银行末尾审视自己的存款政策。最直接的表现就在于大少数的银行末尾提高存款利率。严厉审核存款企业或许团体的信誉记载或许经济状况。对中国而言，也并非不是坏事，由于房价的新奇偏高很大一部分要素就是由于存款利率低，门槛低。而如今很多房产商都解体了，房价也有所降低。当然对中小企业，还有正在开展壮大的企业影响是十分大的，他们没有稳如泰山收益预测，也没有雄厚的资产作为抵押，银行简直不象那类的企业发放存款，或许是以高利率发放存款，这使得企业的开展本钱参与，效益显然的降低。如今的中国现状是银行基本抱着好企业大企业不放，你要多少存款我都给，关于那些小企业，冷眼看待次贷危机对中国影响究竟多大 2008年03月27日 17:55 媒体 2007年迸发的美国次贷危机在2008年以来没有出现任何紧张的迹象。美国部分金融机构运营堕入困境的局面，直接引发了全球金融市场的猛烈动乱，次贷危机向全球范围内分散的速度也末尾放慢。为了缓解市场危机，一些国度央行经过注资、降息等手腕向金融系统紧急注入流动性，一场全球范围的救赎执行正在演出。在这一背景下，此次危机越来越多地遭到人们的关注。关于“次贷”构成的背景、表现和要素、损失及影响，以及一些国度应对危机的政策干预和效果评价等疑问，成了一个全球性的热点话题。美国次贷危机是指由于美国次级抵押存款借款人违约参与，进而影响与次贷有关的金融资产多少钱大幅下跌造成的全球金融市场的动乱和流动性危机。在这一危机中，高度市场化的金融系统相互衔接发生了特殊的风险传导途径，即低利率环境下的加快信贷扩张，加上共同的利率结构设计使得次贷市场在房价下跌和继续加息后出现偿付危机，按揭存款的证券化和衍生工具的加快开展，加大了与次贷有关的金融资产多少钱下跌风险的传染性与冲击力，而金融市场国际一体化水平的不时深化又放慢了金融动乱从一国向另一国传递的速度。在信贷市场出现流动性紧缩的状况下，次贷危机最终演化成了一场席卷全球的金融风云。与传统金融危机不同的是，次贷危机中风险的承当者是全球化的，所形成的损失是不确定的。次贷的证券化散布以及证券化环节中的流动性疑问，使得经济金融开展中最担忧的不确定性经过次贷危机集中表现出来。也正是由于上述不确定性形成了次贷损失的难以计量和对市场的庞大冲击。既然如此，那么次贷危时机对中国这个全球最大的开展中经济体发生怎样的影响呢？有哪些有用的启示呢？由于我国依然存在一定的资本管制，次贷危机经过金融渠道对中国经济的稳如泰山与安康的直接影响比拟有限，对中国经济的短期直接影响总体上不会太大。但在经济全球化的今天，我国与美国、全球经济之间的咨询日益亲密，因此，次贷危机对我国经济常年开展中的直接影响无法低估。 (一)直接影响：比拟有限 1、国际金融机构损失有限国际一些金融机构购置了部分触及次贷的金融产品。由于我国国际监管部门对金融机构从事境外信誉衍生品买卖管制依然比拟严厉，这些银行的投资规模并不大。虽然还没有明白的盈余数据，但这些银行的控制层普遍表示，由于触及次贷的资金金额比重较小，带来的损失对公司全体运营而言，影响细微，大批的损失也在银行可接受的范围内。 2、国际金融市场动乱加剧随着国际外金融市场联动性的不时增强，兴旺国度金融市场的继续动乱，必将对我国国际金融市场发生消极的传导作用。一方面，会直接加剧国际金融市场的动乱；另一方面，外部市场的继续动乱会从心思层面影响经济主体对中国市场的常年预期。以2008年年终为例，部分国际知名大型金融机构不时暴露的次贷巨亏引发了一轮全球性的股灾。 1月份，全球股市有5.2万亿美元市值被蒸发，其中，兴旺国度市场跌幅为7.83%，新兴市场平均跌幅为12.44%，中国A股以21.4%的跌幅位居全球跌幅的前列。继续动乱所造成的不确定性会影响到市场的资金流向，加之香港市场与中原市场的互动相关日益亲密，香港市场的继续动乱很或许对中原市场构本钱质性的压力。在直接融资比例不时提高的状况下，国际金融市场的动乱很或许会惹起国际资产多少钱的调整，从而进一步影响国际金融市场的稳如泰山。 (二)直接影响：无法低估 1、出口增长或许放缓在拉动中国经济增长的“三驾马车”中，出口占据着十分关键的位置。从经济总量上看，出口在GDP中的比重不时升高，2006年超越1/3，2007年虽然增速有所回落，仍增长了25.7%。从务工上看，外贸范围企业的务工人数超越8000万人，其中，加工贸易范围务工近4000万人。 2001年以来，在一切的对外出口中，中国对美国出口比重不时坚持在21%以上，出口增长速度也很快。由于外贸对目前中国经济增长具有十分关键的作用，而美国又是中国最大的贸易顺差来源之一，因此美国经济放紧张全球信贷紧缩，将使我国全体外部环境趋紧。次贷危机迸发以来，美国经济增长存在较大的下行风险，消费者决计加快下滑。虽然中国出口结构的更新和出口市场的多元化可以在一定水平上减轻美国需求变化对出口的影响，但理想上，中国出口增速从未与美国经济增长脱节。只需美国经济出现衰退，中国出口就有或许清楚放缓。 2007年第四季度的数据也显示，中国的出口增速较前三个季度降低了6个百分点，低于全年的平均水平。因此，次贷危机或许会对我国未来的出口发生不利的影响，而对出口的影响一方面会直接作用于我国的经济增长，另一方面会经过增加出口导向型企业的投资需求而最终作用于整个微观经济。 2、货币政策面临两难抉择全球经济的复杂多变，严峻应战着我国的货币政策。一方面，美欧等关键经济体末尾出现信贷萎缩、企业获利降高等现象，经济增长放缓、甚至出现衰退的或许性加大。另一方面，全球的房地产、股票等多少钱震荡加剧，以美元计价的国际市场粮食、黄金、石油等大宗商品多少钱继续下跌，全球通货收缩压力加大。所以，我国不但要面对美国降息的压力，而且要应对国际通货收缩的压力，这些都使货币政策面临两难的抉择。 3、国际收支不平衡或许加剧美国次贷危机迸发以来，全球经济运转的潜在风险和不确定性上升。一方面，在兴旺国度经济放缓、我国经济继续增长、美元继续升值和人民币升值预期不变的状况下，资本净流入规模加大。随着次贷危机的不时好转，美国或许采取清闲银根、财政补贴等多种方式来防止经济衰退，而这些政策或许在今后一段时期内加剧全球的流动性疑问，国际资本或许减速流向我国寻觅避风港。与此同时，国际金融市场的继续动乱、保攻权利的仰望、我国企业自身竞争力缺乏等要素或许会对我国的资本流出发生影响，造成资本净流入坚持在较高的水平，加剧我国国际收支不平衡的局面。另一方面，由于兴旺国度的金融优势，国际金融市场的风险或许向开展中国度转嫁。随着我国对外开放的水平越来越高，境外市场的动乱或许会影响到跨境资金流动的规模和速度，加大资金调理的难度，而且一旦出现全球性的金融危机，或许会加大我国国际收支动摇的风险。 4、人民币升值预期或许加大在美国经济增长乏力的状况下，或许会采取宽松的货币政策和弱势美元的汇率政策，来应对次贷危机形成的负面影响，这些都或许加剧人民币升值的预期。一方面，在美国采取宽松货币政策同时，中国趋紧的货币政策会加大人民币的升值压力。近几年，在国际收支不平衡和流动性偏多的状况下，为了缓解国际游资投机人民币的压力，我国央行倾向于把人民币存款利率与美元存款利率坚持一定的距离。自次贷危机迸发后，美国为应对次贷危机的负面影响，采取了减息等货币政策措施。 1月22日、1月30日和3月18日，美联储区分宣布，降低联邦基金利率75个、50个和75个基点，减息幅度十分大。目前，中美利差曾经构成了倒挂。假设中美货币政策继续反向而行，扩展的利差将增大热钱流入的动力，人民币将面临更大的升值压力，央行的对冲也将变得愈加困难。另一方面，弱势美元政策在不时向全球输入流动性的同时，会直接影响人民币对非美元货币的升值。自2005年人民币汇率构成机制革新以来至2007年底，人民币对美元汇率累计升值13.31%，对欧元汇率累计升值6.12%，对日元汇率累计升值14.04%。人民币对美元升值，对大部分非美元货币升值的结构性差异不时随同着汇改，并在最近几个月的国际金融震荡中更趋清楚。在这种状况下，非美元货币地域对人民币汇率制度革新的要求或许会加大，不对称的汇率结构体系给人民币升值带来新的压力。 5、境外投资风险加大从企业“走出去”的角度看，美国次贷危机对中国企业“走出去”的影响可以分为有利和不利两个方面。有利的是，次贷危机有助于我国金融机构绕过市场准入门槛和并购壁垒，以相对合理的本钱扩展在美国的金融投资，经过收买、参股和注资等手腕放慢成功国际化规划，在努力优化自身开展水平的同时为“走出去”企业提供高效方便的金融支持。不利的是，目前国际金融市场的动乱和货币紧缩，无疑加大我国企业走出去的融资风险和投资运营风险。而且，随着次贷危机的不时深化，投资者的风险厌恶和离场心情会惹起更初等级的抵押支持证券的定价重估，从而危及境内金融机构海外投资的安保性和收益性。目前，次贷危机还没有完毕，其对中国经济的影响还有待作进一步的剖析和观察。但是，可以明白的是，在现阶段必需高度注重次贷危机对美国经济和全球经济的进一步影响，防止外部环境好转作用于国际全体经济运转。尤其是要注重观察前期微观调控政策的累积效应，结合中心和外部状况的变化适时作出灵敏反响，熨平经济动摇，坚持经济颠簸运转。 (三)几点启示：他山之石可攻玉 1、金融机构永远要将风险控制放在第一位在经济继续加快增长和流动性较为宽裕的背景下，投资者对经济开展的前景较为失望，往往会低估风险。但是经济开展具有周期性，处在经济周期上升阶段的经济主体基于自觉失望心情购置的资产不一定就是优质资产。美国次贷危机就是一个最新的例子。低利率和房价下跌使房地产市场的投机气氛迅速激起，但是在利率提高和房价继续走低后，次贷危机迅速暴露。因此，作为运营风险的金融机构，永远要将风险控制放在第一位。以商业银行为例，近年来，我国的商业银行纷繁成功了股份制改造，各家银行十分注重利润的增长，纷繁加大了信贷投入。与此同时，在我国市场上也存在着低利率和部分地域房价下跌过快的疑问，因此住房抵押信贷不时被以为是优质资产。虽然可以必需，我国的状况与美国有所不同，但是我国的金融机构包括商业银行有必要吸取美国、欧洲等国有商业银行在此次危机中遭受损失的经验，坚持觉醒的头脑，从预防经济周期动摇和外部冲击的角度动身充沛估量风险，成功自身的稳健运营和继续开展。 2、既要增强创新又要完善监管在美国的次贷危机中，金融创新一方面经过普遍的证券化分散了美国房地产融资市场上的风险，另一方面也加剧了金融风险的传染性和冲击力，形成了难以计量的损失。因此，我国要在不时增强金融创新的同时，完善对相关产品的监管。首先，要增强金融创新。在经济金融全球化的背景下，金融市场工具的创新正在不时放慢，假设不能跟上这一开展趋向，就会在未来的全球化金融竞争中处于相对不利的位置。就目前而言，对金融衍消费品以及一些复杂金融产品的定价才干是我国金融机构的单薄环节，因此，要努力提高定价才干，确保对风险—收益启动较为准确的评价。其次，要正确看法金融衍生品市场的开展。衍生品市场的开展是一把“双刃剑”，其产品虽然可以对冲和分散风险，但不会消灭风险。层出不穷的金融衍消费品拉长了资金的链条，美国的次贷危机就是经过MBS、ABS、CDO等典型的金融衍生工具，使得高风险的房地产资产以证券化方式进入投资市场。目前，我国正处于开展金融衍生品市场的初期阶段，虽然规模较小，但是要从起步阶段就留意有效控制和化解市场风险，提高银行业的信誉风险控制水平，慎重稳步地展开资产证券化。第三，要尽快完善金融监管。在金融创新环节中要搞好相关政策法规的配套，增强对金融创新产品尤其是金融衍消费品的监管。经过尽快完善相关的监管框架，明白风险资本控制政策，增强并完善对场外买卖的监控，强化对金融机构的风险提示等措施，不时优化监管水平。 3、稳步推进资本项目可兑换客观地说，在次贷危机中，稳步推进资本项目可兑换的既定政策，对隔离境外金融风险作出了较大奉献。作为一个新兴的市场经济体，在自身经济和金融结构存在诸多缺陷的状况下，过度的外汇控制是抵御国际游资冲击的一道关键“防火墙”。尤其是随着我国金融开放不时深化，积极稳妥地推进资本项目可兑换，可以有效地防止相对软弱的金融体系完全暴露在国际经济环境中，降低各种外部不确定性。因此，推进资本项目可兑换是一个相对常年的、渐进的、水到渠成的环节，要与经济开展水平相顺应，与微观调控和金融监管的才干相顺应，与对外开放的要求相顺应。目前，我们要慎重开放资本账户，实际增强外汇监管，亲密关注次贷危机的后续影响。当然，在经济金消融和金融全球化的趋向下，采取实际有效的措施，有条件、分步骤、分阶段地推进资本项目自在化也是肯定的，而且庞大的外汇储藏和加快开展的微观经济曾经为相关的革新提供了坚实的基础。在经济全球化的大趋向下，任何一国的经济开展都无法摆脱其他国度的影响。在全球日益感遭到中国影响的同时，“全球要素”也应成为中国经济开展和微观调控政策中的关键变量。有鉴于此，我国的经济开展必需充沛思索全球经济变化的影响，在着手防范以化解金融外汇市场风险、保养金融稳如泰山、完善汇率机制革新的同时，增强与国际社会的对话和协调，共同应对全球化的应战。

邱国鹭：价值投资者如何止损？

人们常说高风险高报答，低风险低报答。其实，风险和报答经常不成正比。投资无法能不承当风险，成功的投资就是要承当那些曾经暴露的、大家都感遭到的、有相应风险折价但是真实风险性却很小的“假”风险。保罗·琼斯是我最尊崇的对冲基金经理之一，照片中，墙上贴着他的座右铭，Losers average losers（傻冒才在盈余股上摊低本钱）。关于趋向投资者而言，止损不止赢是短线买卖的第一规律，自不用多说。那么，关于价值投资者而言，应该如何看待盈余股呢？止损，死扛，还是越跌越买？要回答这个疑问，先回忆一下卖股票的三个理由：1、基本面好转；2、多少钱到达目的价；3、有更好的其他投资。换句话说，价值投资买的就是廉价的好公司，所以卖出的要素就是：1、公司没有想象的好，2、不再廉价；3、还有其他更好更廉价的公司。这三个理由均与能否盈余有关。许多人潜看法中把买入本钱当作决策依据之一，经常出现的两种极端行为：1）本钱线上，一有风吹草动就锁定收益；本钱线下，打死也不卖。 2）本钱线上无比保守，由于赚来的钱输了不心疼；本钱线下无比保守，由于本钱亏一分也肉痛。这两种极端都是兽性中的“心思帐户”在作祟。忘掉你的本钱是成功投资的第一步。全市场除了你之外，没有人知道或关心你的买入本钱，因此你的本钱上下、能否盈余对股票的未来走势没有丝毫影响。保罗琼斯在判别哪些股票是Loser的时刻，他并不是从自己的本钱起算的，他是从股价的近期高点起算的----那才是人人都看得见的参照点。忘掉本钱，也就不存在盈余股和盈利股的区别，也就不会总希望在哪里跌倒就从哪里爬起来。许多人在某个股票上亏了钱，总想从这只股票上赚回来，结果是在哪跌倒就在哪趴着，反而错过了很多其他时机。投资就是个不时比拟不同股票的环节，与本钱有关。熊市末期，多少钱曾经显着低于价值了，经常吸引价值投资者买在底部的左侧，这时刻止损就容易倒在黎明前的黑暗里了。但是，不止损，就有潜在的Ruin Risk（消灭性风险）的疑问，无法不慎。所以，不止损是有很严厉的前提条件的：1、必需是避开了各种价值圈套；2、所买的股票有足够安保边沿；3、所承当的只是多少钱动摇的风险而非本金终身性丧失的风险。之前写的三篇博客《价值圈套》、《生长圈套》、《安保边沿》和《真假风险》其实就是试图回答这样一个疑问：什么条件下可以死扛，而什么条件下必需止损。对投资者而言，这是个生死攸关的疑问。比尔米勒在辉煌了15年之后晚节不保，在第16年把前15年的超额收益悉数退还给市场的前车之鉴，值得每个投资者深思。价值圈套价值投资最要求的是据守,最惧怕的是据守了不该据守的。金融危机时花旗从55元跌至1元的环节中就深度套牢了有数自觉据守的投资者。关键是要避开价值圈套。所谓价值圈套，指的是那些再廉价也不该买的股票，由于其继续好转的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越廉价。有几类股票容易是价值圈套第一类是被技术提高淘汰的。这类股票未来利润很或许逐年走低甚至消逝，即使PE再低也要警觉。例如数码相机发明之后，主业是胶卷的柯达的股价从14年前的90元一路跌到如今的3元多，就是规范的价值圈套。所以价值投资者普通对技术变化快的行业特别慎重。第二类是赢家通吃行业里的小公司。所谓赢家通吃，望文生义就是行业老大老二抢了老五老六的饭碗。在全球化和互联网的时代，很多行业的集中度提高是大势所趋，行业龙头在品牌、途径、客户黏度、本钱等方面的优势只会越来越清楚，这时，业内的小股票即使再廉价也或许是价值圈套。第三类是分散的、重资产的旭日产业。旭日产业，意味着行业需求没增长了；重资产，意味着需求不增长的状况下产能无法分开（如分开，投入的资产就作废了）；分散，意味着供过于求时行业或许无序竞争甚至多少钱战。因此，这类股票的廉价是假象，由于其利润或许将日薄西山。第四类是景气顶点的周期股。在经济扩张早期，低PE的周期股也常是价值圈套，由于此时的高峰利润是无法继续的。所以周期股有时可以参考PB和PS等估值目的，在高PE时（谷底利润）买入，在低PE时（高峰利润）卖出。另外，买卖周期股必需结合自上而下的微观剖析，不能只靠自下而上选股。第五类是那些有会计欺诈的公司。但是这类圈套并不是价值股所特有，生长股中的欺诈行为更为普遍。这几类价值圈套有个特性，那就是利润的无法继续性，因此，如今的廉价只是表象，基本面进一步好转后就不廉价了。只需能够避开价值圈套，投资可以很轻松：找到廉价的好公司，买入并持有，直到股价不再廉价时、或许发现公司质量没你想象的好时，卖出。这是一个蠢方法，但正如《美国战士守则》所说，若一个蠢方法有效，那它就不蠢。生长圈套许多人以为，买股票就是买未来，因此，生长是硬道理，要买就买生长股。确实，最牛的牛股普通都是生长股；但是，最熊的熊股也往往是“生长股”。许多国度（包括A股）的历史数据标明，高估值生长股的平均报答远不及低估值价值股。要素就在于生长圈套（Growth Trap）比价值圈套更经常出现。成功的生长投资要求能预测新技术走向的专业知识，要求能预判新企业成败的商业目光，以及能预知未来行业格式的真知灼见。没有多年摸爬滚打的细分子行业研讨阅历和弱小的专业团队支持，投资者就很容易堕入各种生长圈套。 1、【估值过高】最经常出现的生长圈套是过高估值（Overpay)--高估值的面前是高预期。对未来预期过高是人之本性，但是希冀越高，绝望越大。统计标明，高估值股票业绩不达预期的比率远高于低估值股票（中小板/创业板就是例证）。一旦生长故事不能成功，估值和盈利预期的双杀往往十分惨烈。 2、【技术途径踏空】生长股经常处于新兴产业中，而这些产业（例如太阳能、汽车电池、手机支付等）常有不同技术途径之争。即使是业内专家，也很难事前预见最终哪一种规范会胜出。这种技术途径之争往往是你死我活、赢家通吃的，一旦落败，之前的投入也许就全打了水漂，这是最严酷的生长圈套。 3、【有利润增长】上一轮互联网泡沫，Profitless Growth大行其道，烧钱、送钱为手腕来赚眼球。假设是客户黏度和转换本钱高的行业（例如C2C、QQ），在开展初期经过牺牲利润成功赢家通吃，则为拙劣战略；假设是客户黏度和转换本钱低的行业（例如B2C电商），让利所带来的有利润增长往往无法继续。 4、【生长性破产】即使是有利可图的业务，加快扩张时在固定资产、人员、存货、广告等多方面要求少量现金投入，因此现金流往往为负。增长的越快，现金流的窟窿就越大，极端状况造成资金链断裂，引发生长性破产（Growing Broke），例如拿地过多的地产商和开门过快的直营连锁（特别是未上市的）。 5、【自觉多元化】有些生长股为了到达资本市场预期的高增长率，什么挣钱做什么，随意进入新范围而堕入自觉多元化的圈套。因此生长投资要警觉主业不明晰、为了短期业绩偏离常年目的的公司。当然互补多元化（例如长江实业/和记黄埔）和相关多元化（横向完善产品线和纵向整合产业链）另当别论。 6、【树大招风】要区别两种行业，一种是有门槛、有先发优势的，Success begets more success（成功造成更大的成功）；另一种是没门槛、后浪总把前浪打死在沙滩上的，Success begets more competition（成功招致更多的竞争）。在后一种行业，生长企业失败的要素往往就是由于太成功了，树大招风，招来太多竞争，蜂拥而至的新进入者使创新者刚末尾享用成功就必需面对无尽跟风和山寨。例如团购，稍有一两家成功，由于门槛低，一年内中国就有3000家团购网站出现，谁也赚不到钱。即使是有门槛的行业，一旦动了行业老大的奶酪引来还击，一样死无葬身之地，例如网景阅读器（Netscape）的庞大成功，树大招风，引来微软的还击，最后下场凄凉。 7、【新产品风险】生长股要生长，就必需不时新陈代谢，但是新产品的投入本钱是庞大的，相应的风险也是庞大的，而收益却是不确定的。弱小如可口可乐，也在推新品上栽过大跟头。稳妥的消费股尚且如此，科技股和医药股在新产品上吃的甜头更是不胜枚举。科技股的悲痛是费了九牛二虎之力开收回来的新产品经常不被市场认可，医药股的悲痛则是新药的开发周期无比漫长、投入庞大而最后的成败即使是业内专家也难以事前预。 8、【寄生式增长】有些小企业的加快增长靠的是“傍大款”，例如，有的是为苹果直接供应零部件，有的是为中移动供应服务，在2010年的“中小盘结构性行情”中都鸡犬升天，在2011又跌回原形。其实，寄生式增长往往不具继续性，由于其命脉掌握在“大款”手中，自身缺乏中心竞争力和议价权。有些中心零部件消费商在自己的范围内到达寡头垄断位置让下游非买无法，提高自己产品的转换本钱让下游难以交流，或许成为终端产品的“卖点”（如英特尔），理想上自己曾经具有中心竞争力和议价权、成为“大款”的，另当别论。 9、【强弩之末】许多所谓的生长股其实曾经过了其生长的黄金时期，却依然享有高估值，由于人们往往犯了过度外推（Over-extrapolation）的错误，误以为过去的高生长在未来仍可继续。因此，买生长股时，对行业生长空间掌握不当、对浸透率和饱和率跟踪不紧就容易堕入生长圈套而支付过高估值。 10、【会计造假】价值股也有这个圈套，但是生长股中这个疑问更普遍。一个是市场希冀50%增长的生长股，另一个是市场希冀10%增长的价值股，哪个更难做到？做不到时，为防止戴维斯双杀，50倍PE的生长股和10倍PE的价值股，哪一个更有动力去“动用一切手腕”来到达市场的预期？各类价值圈套的特性是利润的无法继续性，各类生长圈套的特性是生长的无法继续性。生长是个好东西，好东西人人想要，想要的人太多了，就把多少钱抬高了，而兽性又总把未来想象得太美，预期太高，再好的东西被过度拔高后就容易绝望，绝望之后就变成圈套了。生长自身并不是圈套，但兽性的弱点中对未来生长习气性的过高预期和过高估值却是不折不扣的圈套。安保边沿有安保边沿的公司通常具有如下特点： 1、西方不亮西方亮，给点阳光就绚烂有个段子说做豆腐最安保：做硬了是豆腐干，做稀了是豆腐脑，做薄了是豆腐皮，做没了是豆浆，放臭了是臭豆腐。未来N种情形，只需1条成功就挣钱，西方不亮西方亮，这就是安保边沿。对未来要求太高的股票是没有安保边沿的，正如《美国战士守则》所说，必需组合经常使用的武器普通都不会一块运来。去年买工程机械时，心想：机械替代人工、保证房、城镇化、产业更新、产业转移、产能扩张、中西部大开发、出口替代、国际化、走出去战略，哪一条能成功对工程机械都是利好，这就是西方不亮西方亮的安保边沿。 2、估值低到足以反响大少数或许的坏状况低估值是安保边沿的关键来源。未来总是不确定的，希望越高，绝望越多。低估值自身反响的就是对未来的低预期。只需估值低到足以反响大少数或许的坏状况，未来低于预期的或许性就小了。很多人说，高风险高报答，低风险低报答。其实，低估值所带来的安保边沿是取得低风险高报答的最佳途径。价值1块钱的公司，5毛钱买入，即使后来发现客观上对公司的估值出了30%偏向，或许客观上公司出了异常造成价值受损30%，两种状况该公司仍值7毛钱，投资者仍不吃亏，这就是低估值带来的安保边沿。 3、有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间安保边沿好比工程施工中的冗余设计，素日看似冗余，灾难时才发现无法或缺，例如核电站仅有备用发电系统是不够的，最好还有备用的备用。理想生活中百年一遇的灾祸或许十年出现一次性，股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时刻参与收益，但是某天你会发现，“出来混，迟早是要还的”。零乘以任何数都是零，所以特别要警觉Ruin Risk（消灭性风险）。渣滓股假设没有更大的傻瓜接下一棒，股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了，骗子越来越多，傻瓜就不够用了，还不如在低估值和基本面的双重保险中寻觅安保边沿。 4、价值易估，不具反身性，可越跌越买有安保边沿的公司通常业务简易，价值易估，不具有反身性。索罗斯所说的反身性：股价下跌自身对公司基本面有负面作用，易构成自我强化的恶性循环。例，贝尔斯登股价跳水会造成买卖对手“挤兑”，有反身性，故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料，无反身性，故可越跌越买。真假风险一、感遭到的风险和真实的风险风险有两种，一种是感遭到的风险（Perceived Risk），另一种是真实的风险（Real Risk）。股票暴跌后，真实的风险上升，感遭到的风险却在降低，在6000点股市最风险的时刻大家感遭到的都是歌舞升平；股票暴跌后，真实的风险降低，感遭到的风险上升，在2000点股市相对低谷时人们感遭到的却都是凄风苦雨。乘飞机和乘汽车相比，游览相反的距离，乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍，但是有飞行恐惧症的人很多而惧怕乘汽车的人却很少。乘飞机的Perceived Risk大，但是真实风险小（出事的概率只要6百万分之一），所以卖航空保险是一门很好的生意。二、暴露的风险和隐藏的风险从另一个角度看，风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承当暴露的风险，由于人们曾经避之生怕不及，风险性曾经反映在多少钱里了，承当这样的风险会有相应的高报答。相反，我们要避开隐藏的风险，由于人们还没无看法到它的存在，承当这样的风险没有相应报答。 911事情出现后，人们都不敢坐飞机了，其实9月12日与9月10日相比，暴露的风险大了但是隐藏的风险反而小了--之后的10年是美国航空史上最安保的10年。 911之后数月，许多人以驾车替代乘飞机，反而在高速公路的车祸中比往年多死了1500人。能否区分真假风险往往也表现了一家机构的文明和水平。 1987年10月，美国股市一天狂泻23%，高盛的风险套利部门损失沉重，鲁宾浅笑着对团队说，公司对你们充溢决计，假设你们想加仓的话，那就去做吧。构成鲜明对比的是，其竞争对手Smith Barney 在黑色星期一之后解雇了套利部门的一切员工。其实，黑色星期一之后，暴露的风险很大，但是隐藏的风险不大；感遭到的风险很大，但是真实的风险不大。能区分并应用这两种风险的不同，是成功投资的必要条件。三、多少钱动摇的风险和本金终身性丧失的风险再换个角度看，风险还可分为多少钱动摇的风险和本金终身性丧失的风险。当市场在5000多点时，股价天天向上，惊涛骇浪，多少钱动摇的风险貌似不大，但本金终身性丧失的风险却庞大；当市场在2000点时，股价跌跌不休，波涛汹涌，多少钱动摇的风险似乎很大，其实本金终身性丧失的风险却已急剧增加。美国的VIX指数，权衡的就是市场的动摇性，每次市场的底部随同着的都是VIX的高点，也就是市场动摇性最大的时刻。为什么人们经常会在底部斩仓呢？就是由于市场底部往往也是市场动摇最猛烈的时刻，而大少数投资者承当股价动摇风险的才干是很弱的，并且经常在市场底部把动摇性风险混淆为本金终身性丧失的风险。有个故事说一个失恋的人找到一个老和尚，他说师父啊，这个事情我怎样都放不下，老和尚就让他拿着一茶杯，给他倒热水，水满了烫到他的手，他就把杯子放上去，老和尚说，这个事情就跟这杯茶是一样的，痛了就放下了。很多人做股票也是一样的，涨了，爽了，就满仓；跌了，痛了，就清仓。低点低仓位、高点高仓位就是这么来的。其实，关于逆向投资者来说，最痛的时刻，往往是最不该放手的时刻。正如索罗斯所说，假设你接受不了失败的痛苦，就不要入市，由于没有人能够战无不胜。但是，关于控制他人资产的职业投资者来说，市场动摇的风险却是实真实在的风险，并且在客户赎回或许风控强迫止损时，就会转化为本金终身性丧失的风险。所以，关于每一个基金经理来说，成功的前提是控制适宜其投资品格的产品和找到适宜其投资品格的客户群。四、真假风险人们常说高风险高报答，低风险低报答。其实，风险和报答经常不成正比。投资无法能不承当风险，成功的投资就是要承当那些曾经暴露的、大家都感遭到的、有相应风险折价但是真实风险性却很小的“假”风险。