7月贸易数据超预期；资金面颠簸偏松 债市偏强震荡 债市早报 (7月贸易数据分析)

【内容摘要】 8月7日，资金面颠簸偏松；债市偏强震荡；转债市场关键指数群体收跌，转债个券少数下跌；各期限美债收益率普遍上传，关键欧洲经济体10年期国债收益率走势分化。

一、债市要闻

（一）国际要闻

7月 贸易 数据超预期 依据海关总署8月7日发布的数据，以美元计价，2025年7月出口额同比增长7.2%，增速比6月高1.3个百分点；其中，7月对美出口同比降低21.7%，降幅比6月扩展5.5个百分点；7月出口额同比增长4.1%，增速比6月优化3.0个百分点；其中，7月自美出口同比降低18.9%，降幅比6月扩展3.4个百分点。

【买卖商协会发文增强银行间债券市场承销报价自律控制】 银行间市场买卖商协会8月7日发布《关于增强银行间债券市场承销报价自律控制的通知》。《通知》指出，强化承销报价外部控制。主承销商应依据《关于规范银行间债券市场簿记建档发行及承销有关任务的通知》等制度要求，树立、健全债券承销报价外部控制制度，不得以低于本钱的承销费报价介入债券项目竞标。主承销商应于年度财务报告最晚披露日后的10个任务日内，向买卖商协会区分报送债务融资工具、金融债券承销本钱，并将资产化产品承销本钱独自计算列示。主承销商报送的承销本钱清楚有失客观和行业公允的，买卖商协会将启动重点核对和约谈，并启动公示。

【七月外汇贮藏坚持稳如泰山，央行黄金九连增】 国度外汇控制局8月7日发布的数据显示，截至2025年7月末，我国外汇贮藏规模32922亿美元，较6月末降低0.76%至252亿美元。目前，我国外汇贮藏规模已延续20个月坚持在3.2万亿美元以上。过去一个月，受关键经济体微观经济数据、货币政策及预期等要素影响，美元指数下跌，全球金融资产多少钱涨跌互现，我国外汇贮藏规模环比降低。同日，央行发布的数据显示，7月末贮藏为7396万盎司，较6月末介入6万盎司，为延续9个月增持黄金。

（二）国际 要闻

【 30年期美债拍卖惨淡 】8月7日，美国财政部拍卖250亿美元30年期国债，虽然得标利率4.813%低于7月的4.889%，但中标利率比预发行收益率高出2.1bp，发生了表现需求疲软的尾部利差，且为去年8月以来最大的一次性性尾部利差。本次拍卖的招标倍数为2.27，低于上月的2.38，为2023年11月以来最低，也远低于近六次拍卖的平均水平。市场最关注的拍卖外部数据方面，权衡海外需求的直接认购比例从7月的59.8%降低至59.5%，创下5月以来的最低水平，也创下自2021年以来的第二低；权衡美国国际需求的直接认购比例降至23.03%，低于上月的27.4%，也低于六次拍卖平均的24.2%。作为承接一切未置办供应的“接盘侠”，一级买卖商本轮获配比例为17.46%，是2024年8月以来最高，凸显通常需求疲软。

【 英国央行如期降息25 ，通胀上传风险加剧外部对立 】8月7日，英国央行宣布降息25bp，契合市场预期。不过，9位货币政策委员会成员中发生史无前例的“双轮投票”，4人坚持拥戴降息，显示出央行外部在通胀压力下的政策对立正在加剧。据英国央行预测，英国9月通胀峰值将抵达4%，高于此前预测的3.7%，而通胀回落至2%目的水平的时期则被延后至2027年第二季度，比原先估量的时期晚了整整三个月。经济增长方面，英国央行对2025年三季度的GDP增长预期从前一季度的0.1%上调至0.3%，2025年GDP增长预期从此前的1%上调至1.25%，但其对中终年增长的展望仍慎重，估量2026年GDP增长1.25%，2027年GDP增长1.5%，均与此前估量持平。

（三）

【 国际原油多少钱继续下跌 ，国际 多少钱继续下跌 】8月7日，WTI 9月原油期货收跌0.73%，报63.88美元/桶；伦特10月原油期货收跌0.69%，报66.43美元/桶；OMEX黄金期货涨1.12%，报3471.70美元/盎司；YMEX自然气多少钱收涨0.39%至3.082美元/盎司。

二、资金面

（一）地下市场操作

8月7日，央行以固定利率、数量招标形式展开了1607亿元7天期逆回购操作，其中，操作利率1.40%，招标量1607亿元，中标量1607亿元。Wind数据显示，当日有2832亿元逆回购到期，因此单日净回笼资金1225亿元。

（二）资金利率

8月7日，资金面颠簸偏松，当日DR001下行0.02bp至1.315%，DR007下行0.42bp至1.452%。

三、债市灵敏

（一）利率债

1.现券收益率走势

8月7日发布的7月贸易数据好于预期，叠加股市下跌，债市有所承压，但下午央行公告买断式逆回购续作开释呵护信号，债市回暖。全天看，债市全体震荡偏强，截至北京时期20:00,10年期国债生动券250011收益率下行0.95bp至1.6875%，10年期国开债生动券250210收益率下行0.75bp至1.7900%。

债券招标状况

（二）信誉债

二级市场成交异动

8月7日，1只产业债成交多少钱偏离幅度超10%，为“16郑州兴港债”跌超49%。

信誉债事情

福建投资集团： 公司公告，鉴于近期市场坚定较大，关闭发行“25闽投MTN004”。

广汇汽车 服务： 公司公告，“H21汽车1”和“H23汽车1”仍未偿付债券本息，将继续停牌。

海南双成药业： 公司公告，公司因营业纠纷起诉中融信托，涉案金额约为5198万元，为此前置办中融信托逾期理财富品。

中南树立 召集人公告，“20中南树立MTN002”拟召开年内第四次持有人会议，审议债券展期相关事项。

九龙仓置业： 公司公告，上半年净亏同比扩展128%至24.06亿港元，写字楼租金继续承压。

太古地产 ：公司公告，中期股东应占盈余12.02亿港元盈转亏，同期太古股份净利同比减79%。

郴 投集团 召集人公告，“20郴投集团MTN001”、“21郴投集团MTN001”持有人会议未失效。

正荣地产： 公司公告，7月集团及合营、联营公司合约销售金额约3.36亿元，同比增加28.21%；1-7月累计合约销售金额约为27.01亿元，同比增加30.6%。

（三）可转债

权利及转债指数

【权利市场三大股指涨跌不一】 8月7日，A股冲高回落，板块调整清楚，午后迸发，收涨0.16%，、指区分收跌0.18%、0.68%，全天成交额1.85万亿元。当日申万一级行业大多下跌，全体振幅不大，下跌行业中，涨超1%，，等17个下跌行业涨幅较小；下跌行业中，、设备跌逾0.5%，其他11个下跌行业跌幅较小。

【转债市场关键指数群体收跌】 8月7日，转债市场跟随权利市场小幅回落，当日、、区分收跌0.10%、0.10%、0.09%。当日转债市场成交额948.41亿元，较前一买卖日放量3.49亿元。转债市场个券少数下跌，463支转债中，179支收涨，269支下跌，15支持平。当日下跌个券中，金现转债涨超8%，正海转债、利民转债涨超7%；下跌个券中，泰坦转债跌逾12%，博瑞转债、豪鹏转债跌逾6%。

转债跟踪

8月7日，欧22转债公告董事会提议下修转股多少钱。

8月7日，白电转债、游族转债公告延迟赎回；金23转债公告不延迟赎回，且在未来3个月内（2025年8月7日至2025年11月6日），若再触发延迟赎回条款，亦不延迟赎回；利扬转债公告不延迟赎回，且在未来6个月内（2025年8月7日至2026年2月6日），若再触发延迟赎回条款，亦不延迟赎回；新化转债公告行将触发延迟赎回条件。

（四）海外债市

美债市场

8月7日，各期限美债收益率普遍上传。其中，2年期美债收益率上传3bp至3.72%，10年期美债收益率上传1bp至4.23%。

8月7日，2/10年期美债收益率利差收窄2bp至51bp；5/30年期美债收益率收窄2bp至102bp。

8月7日，美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率上传1bp至2.35%。

欧债市场

8月7日，关键欧洲经济体10年期国债收益率走势分化。其中，德国10年期国债收益率坚持在2.64%不变，法国、意大利、西班牙10年期国债收益率均下行2bp，英国10年期国债收益率则上传1bp。

3.中资美元债每日多少钱变化（截至8月7日收盘）

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房贷清闲下债市遭冲击，短期堕入调整但难言拐点

近日，随着多地陆续释放地产清闲政策，市场对宽信誉的担忧进一步升温，债市也遭受影响，在2月22日出现清楚回调，10年期国债主力合约创下2个多月新低。 不过，到了2月23日，市场有所回暖，国债期货全线收涨，5年期主力合约涨0.17%，银行间关键利率债收益率下行2～4BP。 在业内人士看来，这一方面是受央行加大地下市场投放影响，另一方面，则表现了债市对相关心情已反响得较为充沛，短期有望趋稳。 虽然心情冲击曾经兑现，后续还需看数据端能否印证。 中信证券联席首席经济学家明明对记者表示，以后利率依然面临较大的上传压力，3.0%将成为本轮10年期国债到期收益率的顶部约束。 全体而言，债市目前仍是调整期，但并不是趋向性的大拐点，调整之后时机反而将逐渐显现。 债市再现动乱日前，虽然地缘风险进一步加深了全球避险心情，但国外债市延续独立走势，继续回落，国债期货不时下探。 Wind资讯显示，2月22日，国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.13%，5年期主力合约跌0.15%，2年期主力合约跌0.11%。 其中，10年期国债期货主力合约延续2个买卖日报收在100元以下，创出了2个多月新低。 现券方面，银行间关键利率债不同期限种类走势分化，长券收益率略下行，中短券收益率清楚上传。 截至22日17时，10年期国开生动券收益率上传0.75BP，5年期国开生动券收益率上传3.5BP；10年期国债生动券收益率下行1.45BP，5年期国债生动券收益率上传1.75BP。 2月23日，状况有所转变。 国债期货止跌，全线收涨，10年期主力合约涨0.16%，5年期主力合约涨0.17%，2年期主力合约涨0.07%。 现券方面，银行间关键利率债收益率普遍下行，5年期种类表现更好。 截至23日17时，10年期国开生动券收益率下行2.5BP，10年期国债生动券收益率下行2.72BP，5年期国开生动券收益率下行4BP，5年期国债生动券收益率下行3.75BP。 接受第一财经采访的多位业内人士表示，债市此次下跌关键是受近日楼市清闲政策影响。 近来，山东菏泽、重庆、江西赣州等多地的部分银行调整了房贷首付比例，由此前的30%降至20%；同时，部分地域房贷利率也有下调，如自2月21日起四大行同步下调广州地域房贷利率，在此背景下，债市走势疲弱。 另据贝壳研讨院数据，往年2月，全国103个城市房贷买卖统计数据显示，有87城房贷主流利率环比下调，其中惠州、中山、呼和浩特首套房贷主流利率下调幅度较大，到达30BP，重庆、南京、绍兴下调25BP，无锡、温州、常州下调20BP。 “地产清闲触发宽信誉预期升温，债市跌破支撑位。 随着多地陆续发布地产清闲政策，债市边沿上对宽信誉的担忧进一步升温。 ”国泰君安首席固定收益剖析师覃汉剖析道。 在覃汉看来，地产清闲对债市有两波脉冲效应，先心情后数据。 而从中期维度剖析，目前的清闲更多的是2021年下半年以来政策转为“纠偏”的延续，也是房价和库存压力双高的部分地域对稳如泰山房地产预期的诉求表现。 明明也表示，之前房地产销售继续下行，民营房企接连出现债券违约，土地市场买卖热闹，在房地产掣肘的状况下，投资者关于“宽信誉”的效果存疑。 但是随着房地产需求端清闲的信号继续参与，此前关于“宽信誉”制约的要素也逐渐被弱化，债券市场也越来越接近临界点。 目前，随着地产需求端政策末尾清闲，有剖析称，商品房销售向上的信号最快或许出如今往年3月份。 紧随其后，土地市场、房地产开发环节或许也会有所改善。 “虽然2022年全年土地投资或许会有一定的收缩，但估量建安投资仍能坚持5%以上的增速，地产投资有望坚持2%~3%的正增长。 ”明明剖析称。 而关于23日债市的回暖，有观念以为，这是由于宽松预期参与以及央行加大资金投放提振了市场心情。 一方面，中央一号文件发布，其中提及对地方法人金融机构实施更活动的存款预备金政策；另一方面，23日央行展开了2000亿元7天期逆回购操作，对冲到期的100亿元后，当日成功净投放1900亿元。 反映到资金市场上，资金面全体坚持颠簸。 上海银行间同业拆放利率（Shibor）涨跌不一。 隔夜种类上传0.4BP报2.043%，7天期下行1.5BP报2.176%，1个月期下行0.2BP报2.308%。 短期难有大行情虽然相关利空心情已兑换，但部分城市房贷利率调降引发的宽信誉担忧仍在发酵，债市仍将承压。 明明对记者称，1月信贷总量高增但结构不佳，以后支持政策出台有望提高团体中常年存款，带动信贷结构进一步优化。 而随着“宽信誉”政策效果继续显现，货币政策进一步宽松的力度受限。 总体来看，政策组合已从此前的“宽货币 宽信誉”转向“稳货币 宽信誉”。 “随着买卖重心逐渐切换，宽信誉与稳增长的预期和落地效果将继续冲击债市，债市收益率也面临较大的调整压力。 ”明明说道，但稳增长不等于强抚慰，虽然本轮针对房地产的相关政策边沿宽松，但与2014～2016年仍有较大差异，在“房住不炒”的背景下，政策力度依然慎重，因此估量利率上传幅度有限。 中航证券研报也提到，在以后信誉走势依然不太确定状况下，利率大幅上传的或许性不大。 但思索到宽信誉政策依然在延续出台，近期财政部与发改委频频发声，“尽快”“尽早”“超前”“靠前”“参与”等词汇屡次出现，一季度各类稳增长的政策和力度都在不时加大，因此利率上升风险并不能扫除，债市转入震荡形态。 实践上，关于债市而言，地产清闲只是加大心情的催化剂，中心还是宽货币的预期下修。 覃汉以为，1月份融资数据发布后，债市下跌的中心支撑“宽货币”被削弱。 在要不要降债券久期的“犹犹疑豫”中，碰上诸多细碎的利空催化，慎重心情被加大。 未来，债市或许还会阅历一段“难熬”的时期，但对中期维度（一个季度）依然失望。 业内的共识也在于，在货币政策转向以前，债市不存在系统性风险，但是在稳增长及宽信誉的迂回兑现环节中，长端利率的动摇将随之加大。 国盛证券剖析师杨业伟大剖析称，因城施策下，估量后续仍有中央会清闲地产调控政策，除了降低按揭利率和首付比例，限购政策也或许会调整。 再加上基建项目和资金较为富余，不扫除施工放慢，并带动基建投资上升的状况。 地产和基建投资逐渐上升，将带动信誉宽松和经济回暖，因此长端利率的调整风险会逐渐加大。

中信证券：如何看待MLF、OMO延续降息后的市场反响？

原标题：如何看待MLF、OMO延续降息后的市场反响？

报告要点

本周一央行OMO降息超市场预期，最近两个买卖日出现了股债同涨的局面。 对此，我们以为在经济下行压力增大，央行货币政策窗口翻开的背景下，利率下行的空间是较为明白的，而短期内股市上传的空间还有待验证，愈加看好四季度和明年先债后股的逻辑。

央行MLF、OMO延续降息后，股债延续两日下跌。 9、10两月诸多利空，债市空头占据上风。 10年期国债收益率自9月份开启了一波上传的行情，最高点一度打破3.3%。 转机点出如今10月底，经济金融数据表现较弱，加上央行两次降息来的猝不及防，尤其是本周一的OMO降息，致使本周前两个买卖日股债双双遭到提振。 股市大盘单边走高，债市表现愈增强势，国债期货全线收涨，国债、国开现券均走强。 降息信号短期对股债双双构成抚慰，能否意味着阶段性的股债双牛行情呢？

每次降息周期中债市都会出现较为清楚的牛市行情。 降息对债市的影响较为直接和明白，会带来利率下行和债市走牛。 有两个现象值得关注，一是央行降息之前能否采取降准等手腕予以宽松，二是要求关注央行降息的节拍。 在央行降息的环节中，短期内利率的下行趋向是相对确定的，降息对利率下行的幅度和点位的影响依然取决于降息的节拍和力度。

相比之下，降息对股票市场影响并不确定，还要求结合对经济基本面和未来企业盈利的判别。 央行降息对股市的影响并不直接，但在思索了其他要素之后或许会对股市产能较大的直接影响。 一是降息会降低企业融资本钱，抚慰实体经济消费和投资活动，带动总需求回暖和企业盈利上升。 二是降低了企业未来现金流的贴现利率，优化企业预期支出的现值。 有时降息的同时还随同降准，释加少量流动性流向股市，推进股市走牛。 虽然降息对股票市场简直全是利多影响，但是央行选择降息的时点往往是经济下行压力较大，企业盈利较差，企业消费运营较为困难的时期。 综合上述两方面思索，虽然降息利多股市(因果性)，但未必对应股市下跌(相关性)。

先债后股或许是往年四季度和明年的买卖逻辑。 四季度和明年年终经济下行压力较大，逆周期货币政策窗口翻开，利好债市。 经济下行压力自身制约股市的上传空间，更兼逆周期政策墨守成规，聚焦“稳增长”，求稳而不求快，短期很美观到经济和企业盈利的加快反弹。 虽然股市或许会受降息要素的提振出现短期的行情，但我们更倾向于以为股市更大的时机始于明年二季度。

债市战略： 10月的经济数据也很好的佐证了我们不时以来的观念，5BP的降息信号意味着货币政策的天平在“猪通胀”和“稳增长”之间曾经向后者有所倾斜。 据此我们判别在年末或明年年终经济下行压力较大的时点，依然会有数量或多少钱工具的推出。 结合本文的剖析，我们以为以后利率依然存在向下的空间。 当市场对央行的货币政策在节拍和力度上发生了预期差而造成利率出现震荡调整时，逢高进入总是占优战略，2.8%-3.2%是10年期国债到期收益率的合理区间。

注释

央行MLF、OMO延续降息，股债延续两日下跌

9、10两月诸多利空，债市空头占据上风。 一是降息预期的落空，虽然从往年年中末尾，市场关于往年下半年的经济下行压力曾经有了一定的预期，对国际央行跟随美联储降息也有不小的等候。 但是随着国际央行在几个关键时点的降息预期落空，债市多头的决计遭到打压。 二是贸易摩擦边沿紧张，风险偏好边沿上升。 三是结构性通胀超预期，市场普遍担忧CPI的上传压力将对货币宽松构成掣肘。 在上述几个关键要素的作用下，债市的多方力气逐渐削弱，10年期国债收益率自9月份开启了一波上传的行情，最高点一度打破3.3%。

转机点出如今10月底，经济金融数据表现较弱，两次降息来的猝不及防，股债双双遭到提振。 10月底发布的PMI下滑至年内新低49.3，显示制造业仍运转在弱势区间，低于市场分歧预期。 市场对此的反响趋于慎重，利率未见清楚下行。 11月5日央行在续做MLF时“突然”将1年期MLF利率下调了5BP，大大超出了市场预期，国债利率当日下行了约5BP.11月11日发布的金融数据读数较差，市场早有预见，利率在数据发布前就曾经走出了清楚的下行趋向，随后几天大致震荡走平。 利率再一次性加快下行出如今11月18日和11月19日，上周末货币政策执行报告删去“闸门”表述，透显露边沿宽松的迹象或许曾经在预期之内，但是周一早上央行无到期新作1800亿元7天逆回购，并且跟随MLF下调了5BP的OMO操作利率超出了很多投资者的预期。 随着超预期的宽松信号释放，国债期货大幅走强，10年期现券利率两天时间下行6-7BP左右，流动性宽松的预期也对股市发生了不小的提振，两日之内出现出股债同涨的局面。

近两日(11月18日、19日)股市大盘单边走高。 前期贸易摩擦的利好和央行调降MLF利率的举动并未对股市心情发生太大的提振，上证综指未能维持在3000点以上，随着11月11日的一波大跌，上证综指重新回落到2900点左右，并在该点左近的支撑位重复筑底，即使货币政策执行报告传出边沿清闲的信号，也难掩周一早盘小幅低开的理想。 不过，周逐一早央行调降OMO操作利率显然超出了市场预期，A股随后便应声下跌，其中上证指数周一下跌0.62%，昨日又下跌0.85%，两日累计下跌1.47%，报收2933.99点；深证成指周一下跌0.70%，昨日再次下跌1.80%，两日累计下跌2.50%，报收9889.75点；创业板指周一下跌0.46%，昨日下跌2.77%，两日累计下跌3.23%，报收1729.08点。

债市表现愈增强势，国债期货全线收涨，国债、国开现券均走强。 周一央行降息信号传出后，10年期国债期货主力T1912直线拉涨0.3%，当日下跌0.41%，昨日再下跌0.12%，两日累计下跌0.53%，报收98.505元。 5年期国债期货主力TF1912周一下跌0.20%，昨日再下跌0.10%，两日累计下跌0.30%，报收99.975元。 2年期国债期货主力TS1912周一下跌0.09%，昨日再次下跌0.06%，两日累计下跌0.15%，报收100.435元。 现券方面，10年期国开生动券收益率周一下行4.75bp，昨日再次下行2.37bp，两日累计下行约7.12bp，报收3.6350%。 10年期国债生动券收益率前日下行4.00bp，昨日再次下行2.50bp，两日累计下行6.50bp，报收3.1675bp。 降息信号短期对股债双双构成抚慰，能否意味着阶段性的股债双牛行情呢？

降息周期能够带来股债双牛吗？

我们经过对2008年以来国际三次降息周期的梳理，发现降息周期对债市的影响较为明白，每次降息周期中债市都会出现较为清楚的牛市行情 。 2008年9月-12月央行延续四次下调存款基准利率，五次下调存款基准利率；2012年6-7月央行先后2次下调存款和存款基准利率；2014年11月末尾，央行先后6次下调存款和存款基准利率，2015年内先后10次下调地下市场操作利率。 这几次降息环节无一例外都带来了长端利率的下行。

降息对国外债市的影响

2008年以后的第一轮降息周期出现在2008年9月-12月，本次降息的特点是降息幅度大，继续时期短。 为了应对全球经济危机对国际经济的猛烈冲击，央行延续四次下调存款基准利率，五次下调存款基准利率，其中1年期存款基准利率从2007年末的7.47%高位，降低到了5.31%。 同期，十年期国债到期收益率也由4.5%左右的相对高位加快回落至2.6%左近。

第二轮降息周期出现在2012年6-7月，此次降息的特点是降息力度较小，且继续时期较短。 央行先后两次下调存款利率和存款利率，其中存款利率从6.56%降低到了6%。 早在2011年11月央行就曾经末尾逐渐下调了存款预备金率，长端利率在降息前曾经price in了部分宽松预期，虽然降息时期债市出现持久的“小牛市”，但由于降息力度较小，不具有继续性，所以对债市利好有限。

第三轮降息出现在2014年11月至2015年10月，此次降息的特点是降息力度大，降息周期长，“继续性”强 。 事先国际经济下行压力较大，央行先后6次下调存款和存款基准利率，2015年内先后10次下调地下市场操作利率。 其中存款利率由6%下行至4.35%，七天逆回购利率也由4.10%下行至2.25%。 仅降息的环节就继续了1年左右，时期十年期国债收益率大幅下行，由4.25%左右下行至2.8%左右，随后的最低点触及2.65%，是近十年来债市的最大牛市。

总结而言，降息对债市的影响较为直接和明白，会带来利率下行和债市走牛，但也取决于降息的节拍和力度。 有两个现象值得关注，一是央行降息之前能否采取降准等手腕予以宽松，假设央行采取了一些放宽流动性的手腕，那么利率在降息之前或许曾经包括了一定的降息预期，降息对利率的表观影响或许不会那么剧烈。 二是要求关注央行降息的节拍，包括幅度和时期长度，假设是幅度较小且非继续性的降息，也难以带来利率的大幅下行。 在央行降息的环节中，短期内利率的下行趋向是相对确定的，降息对利率下行的幅度和点位的影响依然取决于降息的节拍和力度。

降息对A股的影响

相比之下，降息对股票市场影响并不确定，还要求结合对经济基本面和未来企业盈利的判别。 央行降息对股市的影响并不直接，但在思索了其他要素之后或许会对股市产能较大的直接影响。 一是降息会降低企业融资本钱，抚慰实体经济消费和投资活动，带动总需求回暖和企业盈利上升。 二是降低了企业未来现金流的贴现利率，优化企业预期支出的现值。 有时降息的同时还随同降准，释加少量流动性，这些廉价的资金或许在监管宽松的状况下少量流向股市，推进股市走牛。 虽然降息对股票市场简直全是利多影响，但是央行选择降息的时点往往是经济下行压力较大，企业盈利较差，企业消费运营较为困难的时期。 综合上述两方面思索，虽然降息利多股市(因果性)，但未必对应股市下跌(相关性)。

降息短期难抵经济危机。 2008年的降息周期中，降息对股票市场的利多影响并未显现，央行宣布降息之后股市不涨反跌，三轮降息之后沪指甚至下跌到1706点的低位。 这段时期股市关键受全球危机带来的经济下行压力和风险偏好大幅下滑支配，降息对股票市场的利好难以在短期内力挽狂澜。 但从常年来看，随着货币政策与财政政策逐渐发力，2009年一季度经济触底之后出现较大反弹，股市也随之而动，出现了危机之后的牛市，沪指一度下跌至3000点以上，还曾在2009年8月初触及3400点。

2012年降息对A股的影响与直觉相反。 在2012年6-7月的降息周期中，由于继续时期较短，对股市的影响愈加不明白。 在降息前的降准的环节中，沪指出现过小幅反弹的行情，但是在持久的降息时期，沪指简直是单边下行的。

2015年的宽松带来股市大幅动摇。 2014~2015年的降息周期中，股票市场阅历了牛熊切换行情，上证综指在2015年6月份到达5178的高点，后迅速下跌构成股灾。 从降息的角度来看，央行大幅降低了资金本钱，同时释放了少量流动性，但由于事先增强房地产市场调控、规范中央债务发行等政策，使得少量流动性淤积在金融体系外部，流向实体经济的相对较少，另外再加上监管的分割和清闲，使得少量廉价资金流向了股市，使得从2014年底末尾股市的泡沫越吹越大，股市出现“泡沫牛”。 但在2015年中的时刻由于监管突然增强，泡沫最终被戳破，股市出现堕入大熊市之中。

先债后股的逻辑

股市或许会受降息要素的提振出现短期的行情，但我们更倾向于以为股市更大的时机始于明年二季度。 经济下行压力自身制约股市的上传空间，更兼逆周期政策墨守成规，聚焦“稳增长”，求稳而不求快，短期很美观到经济和企业盈利的加快反弹。 因此，即使股市受降息影响出现阶段性的行情，我们更倾向于以为明年贸易紧张、地产完工回暖、专项债发力、美国政治周期等一系列基本面的利好要素将推进股市在明年二季度末尾回暖。

四季度和明年年终经济下行压力较大，逆周期货币政策窗口翻开，利好债市。 关于明年经济的节拍我们在《固定收益2020年度投资战略——山穷水尽》中曾经有所论述，10月的经济数据也很好的佐证了我们不时以来的观念，5BP的信号意味着货币政策的天平在“猪通胀”和“稳增长”之间曾经向后者有所倾斜。 据此我们判别在年末经济下行压力较大的时点或年终，依然会有数量或多少钱工具的推出。 结合本文的剖析，我们以为以后利率依然存在向下的空间。 当央行货币政策在节拍和力度上发生了预期差而造成利率出现震荡调整时，逢高进入总是占优战略，2.8%-3.2%依然是10年国债到期收益率的合理区间。

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政府债净融资对债市的影响

在政府债券净供应压力大的月份长端利率存在上传压力。 我们以当月9000亿政府债券净供应作为判别政府债券供应压力大的规范。 复盘2017年以来，共出现过8个月份政府债券净融资额超越9000亿元。 虽然央行在这些月份倾向于加大资金投放，以保养资金面颠簸。 但大少数时刻利率依然倾向于上传，其中7个月份10年期国债收益率震荡上传，平均上传7.7bp。 仅21年12月由于央行降准释放1.2万亿资金，并且市场对后续货币政策宽松预期较强，从而带动当月利率下行5.0bp。 政府债券供应虽然不选择利率趋向，但是会改动节拍，短期利率或震荡小幅上传。 综合上文我们的剖析，首先，从历史阅历来看，政府债券净供应在万亿左右的月份，长端利率上传概率高。 其次，政府债券发行放量，将使得对债市友好的资金面也或许会收敛。 5-6月的资金面宽松度或不及4月份。 因此我们判别利率或许震荡上传，但是调整的幅度不会很大。 一方面是由于以后的经济基本面还偏弱，地产销售面积增速处于低位，尚未见到实质性拐点，地产链条偏弱。 另外，居民支出承压，消费恢复慢。 经济基本面尚不支持债市大幅调整。 另一方面，央行也会加码资金投放来对冲政府债券的发行，不扫除降准，这会削弱资金面大幅收紧的风险。