AH股溢价与美元指数在中期来看呈同向运转 瑞银证券孟磊 下半年AH股溢价或在中期的低位水平运转 (ah股溢价与A股涨跌)

瑞银中国股票战略剖析师孟磊宣布中国股票战略，以下是关键观念：

美元走弱将如何影响A股市场及AH溢价？

美元走弱有利于全球股市，尤其是新兴市场

瑞银全球股票战略团队以为，美元的疲软关于全球股市全体而言有着积极的推进作用。历史过去看，美元与全球股票的走势出现负相关的相关。分地域来看，新兴市场或为美元疲软的最大受益者。基于过去十年的beta的计算显示，若美元指数走弱10%，新兴市场股市将增厚表现9个百分点。

A股市场或将小幅受益于美元走弱

瑞银证券中国微观团队估量中国不会主动运行人民币升值作为应对关税冲击的政策工具，但也不会主动推进人民币汇大幅升值。美元兑人民币的汇率近期或许趋近偏强区间运转。作为全球新兴市场的一部分，A股天然会小幅受益于由人民币汇率小幅走强所带来的部格外资回流。

不过，以后外资在A股市场中的持股比例依然较低，因此A股受益于外资回流的幅度相对有限。依据中国人民的数据，截至2025年一季度末，本国投资者的A股持仓为2.97万亿，仅占一切A股市场总市值的3.4%。

与此同时，A股在MSCI中国指数中的权重目前约为17%。从企业盈利的视角来看，我们估量出口成分占总本钱比例较高的或美元债占总债务比例较高的行业和公司将更易受益于弱势的美元。

AH股溢价与美元指数在中期来看呈同向运转

我们留意到，AH股溢价与美元指数在中期的走势方向趋同，且两者在过去十五年间的相关性系数高达0.83。这一观察似乎有些反直觉，由于港币在汇率上挂钩美元，美元走强通常上似乎应带动以港币计价的H股跑赢A股。

但历史上的通常状况却是AH股溢价普遍随着美元走强而优化。我们以为，由于在香港上市的H股是以港币计价但在中国大陆运营为主、资产以人民币为重的企业，因此其H股的公允价值并不受汇率影响，方便的汇率换算并不会大幅影响AH股的相对表现。

理想上，AH股溢价与美元指数在中期来看呈同向运转更多是由于境内外流动性环境的差异所致。美元走强普遍预示着海外流动性环境趋紧，H股或因此承压。当美元走弱，全球流动性环境趋于宽松，海外资金净流入新兴市场，则H股将受益更大。

下半年AH股溢价或在中期的低位水平运转

往年上半年AH股溢价随同着美元指数走弱而回落。我们以为这关键是由于往年A股市场与香港市场的流动性环境差异较大所形成的。从全球资金流向过去看，美元走弱带动外资净流入新兴市场，港股由于在新兴市场中的权重更大天然获益更多。从公募资金流向过去看，往年上半年南下资金累计净买入6842亿元（关键净流入互联网龙头、与重消费等行业），同比大增101%，创历史新高。

反观A股市场，年终至今公募基金发行较为缓慢。主动公募在往年上半年发行922亿元，低于2020至2022年同期5138亿元的平均水平。这使得A股市场取得的增量流动性有限。展望下半年，在美元进一步走弱的背景下，除非A股市场取得大批场外新增资金，AH股溢价或许维持在中期的低位水平。