首创 李小加率领滴灌投资勇闯港交所 成立仅一月 现金权投资 (李小加创业)

6月下旬，港交所前行政总裁李小加兴办的滴灌通国际投资有限公司（简称“滴灌投资”），向港交所递交了上市开放（A1）表，汇丰为其独家保荐人。

本次上市主体并非是滴灌通集团，而是一家新成立的专业投资公司。李小加走漏，拟以稀有的中国香港上市规则第21章（俗称现金公司）方式在中国香港主板上市。一切认购股份的投资者，将构成滴灌投资的一切股东。

依照港交所上市条例第21章的相关规则，此类公司初次IPO只能由专业投资者介入，而集团投资者无法介入。

同时，港交所已有近15年没有第21章公司上市，因此滴灌投资能否成功IPO备受关注。

不容无视的是，滴灌通成立四年多以来，市场对其运营方式提出多项质疑。比如，投资报答稳如泰山性、不存在“非股非债”、跨境结构归谁监管等。

面对这些疑问，滴灌投资的IPO进程能否会增添变数？如何才干取得国际资本的认可和喜爱？

120亿估值、 上万门店投资引关注

为何成立仅一个月，就宣布在港交所IPO？小微门店投资项目能否失掉资本市场认可？

「子弹财经」为了片面认知这家公司，从工商信息、开创人与融资轮次、投资逻辑等三个视角动身，明晰出现其运营方式。

第一，从工商信息来看，天眼查信息显示，滴灌投资成立于2025年6月9日，注册地为开曼群岛，成立一个月以来尚未末尾运营。

滴灌通集团成立于2021年4月13日，定位于一家运用连结全球资本与小微企业的买卖所集团。

从公司命名来看，“滴灌”二字有何外延？它是从以色列科技滴灌技术之中失掉灵感，心愿将资金死水有效滴灌到小微企业中。

第二，从开创人与融资轮次来看，滴灌投资的上市遭到普遍关注，与其中心开创人李小加的从业背景亲密关联。

从履历来看，李小加1961年出生于北京，具有近二十年的华尔街法律、金融、中国企业融资与顾问的阅历。

1999年至2003年，李小加担任美林中国区总裁，2003年至2009年9月担任摩根大通中国区主席及行政总裁，2009年10月参与港交所，2010年至2020年担任中国香港买卖所行政总裁及行动董事。

尔后，他和东英金融开创人张高波结合兴办了滴灌通。在其指点下，滴灌通先后取得三轮融资，共筹得5.78亿美元，最新估值达17亿美元（约合人民币120亿元），足可称为“独角兽”企业。

第三，从投资逻辑来看，该公司在创业初期明白自身定位，即专门投资于小微消费门店，横跨餐饮、批发、服务、文体四大消费行业。

在门店的挑选上，滴灌通并非选取街边小店或夫妻店，而是要求“在营门店数量不少于10家，或在营门店最近12个月的总营业额不低于500万，以及1年左右的回本周期”三个条件，准入门槛相对较高。

最新数据显示，截至2023年底，滴灌通集团采纳“投资+支出分红”的全新商业方式，累计投资了44亿港元，成功对13000多家门店的投资。

出乎预料的是，张高波曾表示：“假定运营失败，门店没有还本付息的任务，滴灌通会承当投资损失。这笔投资并不要求企业给出股权，或还本付息”。

“现金权投资”引争议， 3.0阶段募集 更多国际资本

在递交招股书的次日，李小加召开小范围媒体线上交流会，回应市场争议疑问，最关键的在于两项：一是“现金权投资”方式，二是“不差钱”为何新设公司上市。

第一，“现金权投资”方式获认可尚需时期。

李小加解释称：“滴灌投资经常经常使用的投资工具称号为——基于特定现金流的投资权利，简称现金权（Cashflow Contingent Obligation，CCO)。滴灌投资的上市，标志着股权、债务之外的‘现金权’投资范式，跨入一个新阶段。”

详细来看，在2022年公布的《滴灌通白皮书》中，引见其“滴灌星”系统的商业方式运作逻辑。

一方面，滴灌通创立全新的投资和买卖方式。关键产品/底层资产是每日支出分红合同，简称为DRC（Daily Revenue Contracts），由滴灌通中国基金（DRF-Daily Revenue Fund）在中国中原直接投资门店。经过对每家店铺每日销售额的现金流启动分红，进而失掉投资报答。

另一方面，滴灌通基金可自主选择持有DRC的方式。既可以全周期持有底层DRC，也可将部分静态或灵敏的DRC打包，卖给心愿直接持有底层DRC的投资者，构成的每日DRC资产为“每日支出资产包”（DRP-Daily Revenue Pool，简称“滴灌包”）。

运营两年后，思索到小微企业数量庞大，投资需求肯定依托大型非标买卖所。实质上，该买卖属于资产化，经过滴灌基金持有DRC底层资产。

2022年11月，澳门容许设立金融机构“滴灌通（澳门）金融资产买卖所股份有限公司”（简称“滴灌通澳交所”）。

2023年3月，启动试营业并发行了每日支出分红凭证（Daily Revenue Obligation，简称DRO），8月滴灌通澳交所正式营运，上线首个每日支出分红组合（Daily Revenue Portfolio，简称DRP）产品。

目前，澳交所定位为数字化买卖所，旨在让全球投资者介入投资小微企业项目。

综上所述，滴灌投资作为全新的投资业态，难以让投资者马上接受，并且招股书也披露其商业方式的诸多风险。

比如，投资对象或许包括规模较小、较不成熟或刚起步的基础资产或业务，因此会面临运营业绩不佳、现金流坚定和行业特有的应战。这是一种相对较新的投资方式，或许面临运营、法律和买卖对手等方面的风险。

深耕消费范围的投资人李丽表示：“这类线下实体门店的投资回收期较长，且风险较大。尤其是餐饮行业，投资报答存在较大不确定性。”

第二，上市目的在于让资本端认可现金分红方式。

李小加在2024年末接受《香港01》访问时表示：“滴灌通目前没有大规模资本开支的需求，中短期也没有融资需求。”鉴于此，为何要独自成立滴灌投资赴港上市？

对此，滴灌通回复「子弹财经」称：“以21章方式推出的是上市投资公司（相似于基金募集），跟集团自身业务属性有别。我们心愿打通机构资本通道，将全球资本带进现金权投资的池子里，给传统债股市场中无法触达的小微市场提供资本死水，令更多底层资产价值愈加透明。”

李小加公布的《开创人网志》提及，本次上市募集的资金将系统化、规模化和分散化地投入各类现金流投资机遇，关键聚焦于三类现金权。

同时，李小加将滴灌通的展开历经总结为三个阶段，目前“3.0阶段”要取得更多的资金端投资者。

滴灌通 1.0阶段：用自有资金在200多个城市、一万多家小店，累积投资逾越40亿人民币，“开模、打样、试点”。

滴灌通 2.0阶段：构成了现金权投资范式下的产品规范、会计准绳、估值方法、风控评级及买卖系统，并且投资者提出诉求：能否把滴灌通的现金权投资阅历，和他们各自的行业阅历结合？滴灌投资上市正是回应这一要求。

滴灌通 3.0阶段：李小加提出，最大应战在于压服大批资金端投资者，心愿借助港交所，扩展市场对其认知，争取募集到更多国际资本、机构资本。

滴灌投资作为仅成立一个月的投资公司，“现金权投资”方式要想让传统金融机构情愿投、主动投，还要拿更少数据来验证其投资才干。

投资报答率最拙劣27%， “非股非债”触及 四地监管

滴灌投资未来的盈利规模如何？是一门赚钱的生意么？这些是IPO之前投资者最关注的疑问。

「子弹财经」查阅其招股书，文件并未披露有关营业支出、净利润与坏账损失等基础财务数据。

滴灌通接受采访时表示，港交所《上市规则》第21章规则，投资公司上市无需披露非上市公司主体的历史财报。滴灌投资与滴灌通集团均属于独立的主体，两者不存在直接持股相关，且滴灌通集团自身不是一家投资公司，其财报数据跟滴灌投资有关。

在招股书中，披露了李小加经过控制MCLF、MCLFF多只基金和公司持股滴灌通，展现出基金产品MCLF基于现金支出分红合约的收益率。

截至2024年7月，滴灌投资MCLF规模为1.6亿美元，MCLFF为规模1.58亿美元。

MCLF基金分为通常报答率与年化报答率两个统计口径。2022年8月到12月，通常报答率在4.86%至7.18%之间，年化报答率最高抵达27.17%。

2023年全年，通常报答率在8.42%到12.1%之间，年化报答率相较2022年出现肯定下滑，但最低值也维持在8.42%。

但是，2024年前7个月的通常报答率与年化报答率均大幅下跌，并且普遍为负值。

对此，滴灌通回复「子弹财经」称，2024年第一季度MCLF已中止投资，不会再有复投带来的报答优化，因此外表报答遭到影响。此前在2022至2023年时期，疫情影响下基金在中国投资市场取得较好效果，证明了现金权投资方式的小微金融展开韧性。

滴灌投资上市后，如何规划投资范围和掩盖地域？怎样保证投资收益稳如泰山？

对此，滴灌通回复「子弹财经」称，招股书披露了滴灌投资方案投资全球的现金权资产，初期着重于大中华地域和西北亚市场。经过拓展全球协作同伴，包括连锁品牌、电商平台、PE/VC、支付服务供应商与SaaS平台等，组建一个极端分散的投资组合。

作为强监管属性的金融业，对业务合规最为看重，而滴灌通成立之初就因宣扬“非股非债”的业务方式而广受热议。

2023年10月，加华资本开创合伙人兼董事长投资者宋向前曾在其微信好友圈发文表示，滴灌通所提的“非股非债”方式，在理想中并不存在；该公司利息支出应抵达至少20%，是个“更新版P2P”。

紧接着，滴灌通开创人李小加和行政总裁张高波召开线上交流会，回应相关疑问。其中，张高波表示：“公司触及四地监管，包括中国中原、中国香港、中国澳门以及其他海本国度和地域。在中国中原，我们是投资、绝不是存款，因此不能将滴灌通称为P2P。中国中原签的是支出分红合同，受中国民法典合同法项下的结合运营法束缚。”

针对相关的合规质疑，滴灌通也回应表示，集团旗下的滴灌通（澳门）金融资产买卖所为澳门第47/2022号行政命令下设立的持牌买卖所，集团在境内外的一切运作均合法合规。

此外，「子弹财经」也留意到，滴灌通在2024年爆出100余名员工被换岗或裁员的事情，李小加指出基本要素在于集团将专注买卖所平台运营，需留足战略资本，因此要严峻控制运营本钱。

尔后，集团外部上线“领头羊方案”，即员工自己出资100万元，公司配资900万，共同成立SPV。对此，滴灌通回复「子弹财经」称，这项方案早前于2024年就已中止，不存在将员工出资的资金归入分歧账户控制相关事由。

小结

滴灌投资赴港IPO，让国际资本关注到其面前滴灌通首创的“现金权投资”方式。

作为拟上市公司，滴灌投资应更重视公司控制，今后需增强两方面的内控机制树立：

一是满足中国中原与中国香港等地金融监管要求。作为一种非信贷的小微另类投资方式，由于业务横跨中国中原与中国香港、海外等地，尤其是中国中原强监管的政策导向，应当增强与中国中原监管部门沟通，在私募股权基金控制、资金流向与法律合同等方面，增强规范控制。

二是规划小微门店项目预期投资收益。本次招股书提出滴灌投资的未来市场规划，但未明白详细的投资收益数据区间和损失概率。鉴于国际资本重视投资报答率，思索小微企业自然的软弱性，应向机构投资者证明投资前景广阔。

总体来看，滴灌通作为另类的小微金融服务，四年来120亿估值、上万投资门店的运营业绩惹起普遍关注。本次滴灌投资拟赴港上市，被视作“滴灌通 3.0阶段”的终点，其未来展开又将如何？「子弹财经」将继续关注。

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