特朗普目前抢先五个 拜登的多元联盟优点正在消逝 在六个关键摇晃州中 中信建投 (特朗普抢c位)

2024年大约率迎来拜登和特朗普的再次对决，目前特朗普在民调支持率上略有抢先，双方的竞选纲领和潜在风险将影响大选走势，摇晃州的选情则选择胜负。在六个关键摇晃州中，特朗普目前抢先五个，而拜登的多元联盟优点正在消逝。美国大选将对中国贸易、高科技展开、军事出现影响。作为当今全球最关键的双边相关，中美双方都应妥善管控分歧，寻求利益契合点，推进中美相关瘦弱稳如泰山展开。

中期投资战略报告：当特朗普站在降息的终点线前

中心观念： 站在历史高点，海外资产想取得方向上打破，要求更多微观基本面实质变化。降息买卖近在眼前，但特朗普胜选或进一步强化“高利率+强美元”的组合，经济和市场预期面临重塑。资产战略分两步走，前期买卖软着陆+降息，美债涨、美元下、美股稳、油价升；前期关注大选，特朗普若胜选，走势或逆转，市场末尾新一轮合理中枢的寻觅环节，短期坚定将加大。

一、上半年海外回想：区间震荡格 局未打破

（一）基本面环境：兜兜转转，又回到原点

2024上半年，由于短期数据走势的扰动，海外经济和政策的预期大起大落，但有效进度匮乏，年中回想关键的降息预期、美债利率、美元指数、制造业景气派号基本面变量，较去年底差异并不大，总体微观环境照旧出现高利率、强美元、稳增长的组合。

（1）CPI环比反弹又回落，降息预期涨潮后再升温

去年四季度中心CPI环比延续4个月落至0.3%的关键点位以下，市场降息预期一度抵达本轮巅峰。但是，一季度中心通胀清楚反弹，稳如泰山在0.4%高位，降息预期相持不下。随后4-5月数据又出现清楚回落，未来2年的降息预期途径又回到年终相似水平。

（2）美债利率延续宽幅震荡格式，10Y点位冲高回落

上半年美债利率走势与去年同期一模一样：年终皆因通胀超预期反弹而大幅走高，二季度则清楚回落，2023年主因硅谷银行破产形成的衰退预期，往年则源自通胀和经济数据的边沿超预期走弱。整个2023年，美债10Y点位始于3.9终于3.9，近期最低靠近4.2%，中枢略有抬升但并不算多。

（3）美元指数重回去年Q4高点

上半年美元指数虽然单边向上，但若稍微拉长区间，目前也是回到去年Q4左右的高点位置，近两年100-105高位震荡的格式依然没有打破。

（4）美国制造业的复苏之路平稳，3月PMI大幅扩张，但随后3个月重陷萎缩

去年底，对美国新一轮补库周期和制造业复苏的预期升温，去年Q4和往年Q1制造业PMI的走势也确实喜人，尤其是3月份一举站上50以上，但随后4-6月延续回落，最新读数与年终中枢基本分歧。但是，小气向上看，制造业复苏能否戛但是止仍值得讨论。不思索制造业景气派，其他批发等经济目的，也都一度出现小幅改善，务工市场未出现清楚好转，美国经济增长依然相对稳健。

（二）资产多少钱：轻舟已过万重山

虽然存在高利率和强美元的压制，且降息预期仅仅是阶段性出现，但买卖逻辑对此有所钝化，科技反派、供应叙事、地缘扰动、二次通胀等故事的催化下，权益、大宗、黄金等资产多少钱相继站上了历史的高点。

但是，新高之后，各类资产也堕入到清楚的震荡和调整逻辑。

二、下半年展望：内生破局的力气有限，降息仍是主线

资产多少钱和估值普遍高位的背景下，后续基本面的实质性变化，或是催化趋向性行情的关键。

在基本面继续震荡的背景下，资产多少钱走向普涨的极致行情，各类逻辑的叙事空间也在相应减小。例如，美股依赖人工智能带动的盈利改善，但市场预期曾经水涨船高，盈利敏感型在介入、盈利超预期难度也在介入；黄金依赖地缘、债务等终年逻辑，短期催化曾经有余；铜的供需缺口被一遍又一遍的计算，以防止遗漏潜在的利好。因此，在历史高点上，近期关键资产均已震荡为主，区间方向不明。未来微观基本面出理想质性变化，或是破局关键。

（一）供应端的改善，能否足够带来务工市场的趋向性转松？

务工市场的走势，依然存在较大争议。一方面，新增非农和家庭务工继续分化，谁能代表边沿走势有肯定分歧。另一方面，非农数据屡次下修，统计方法“出生-死亡”模型对结果干扰不小，数据自身能否客观、甚至“造假”，都出现过不同声响。

我们以为，供应端改善依然是了解目前务工市场矛盾的最好线索，非农的关键性或逐渐降低，失业率上传速度和幅度成为关键，务工市场转松已成趋向。

首先，美国移民大幅涌入、尤其是合法移民的涌入，曾经是客观理想，这将有效改善低端休息力的供应。

疫情之前，由于特朗普收紧移民政策和疫情构成的全球流动降低，2022年前，美国移民数量出现趋向降低，但尔后拜登政策调整叠加美国薪资增速走高，移民数量大幅走高。无论是美国劳工局估量的数据，还是南部边境合法移民的遭遇数量，都显示合法移民在大规模向美国涌入，这关于急缺休息力的美国务工市场而言，无疑是一个好信息。

从供应改善的线索动身，能够很好的解释诸多务工市场的现象：

（1）非农和家庭务工的分化，或部分源自合法移民的统计有偏。

近一年多时期，新增非农基本坚持月均20万左右的增长，而家庭考察的务工总人数并未清楚增长甚至降低，例如5月新增非农超20万，家庭部门务工反而降低24万人。假定务工市场关键边沿增量来自合法移民，企业考察聚焦在岗位发明上，愈加容易反响这部分变化，而家庭部门考察对合法移民身份的采集或许有肯定阻碍。从时点上看，非农和家庭务工之间的分化，恰恰始于2022年之后，彼时合法移民末尾大批介入。

（2）低端服务业、休息力密集型行业的薪资增速改善速度更快。

由于合法移民多集中在餐饮休闲、修建业等启动务工，相关行业的供需矛盾改善更快，薪资增速降低也更快。数据显示，2023年之前，休闲酒店、修建业等新增增速大幅居前，但最新6月数据中，曾经排序靠后；相同，金融和制造业等行业薪资增速改动有限。

（3）务工缺口回补成功，失业率对高利率的敏感介入，近期失业率加快上升。

过去几年，高利率下美国经济不时没有衰退，一个关键解释来自务工市场的韧性。疫情后，由于退休和超额死亡等要素，美国务工缺口大幅上升，使得企业不敢大规模裁员，高利率打压务工的传导并不迟滞。但二季度数据显示，务工缺口曾经基本回到2019年水平，供需失衡正处于处置的临界点。一旦失去供应端的支撑，在高利率下，失业率或出现非线性的更快上升，近几个月失业率加快打破4%，或许曾经是这一趋向性变化的表现。

因此，若供应改善是主线，非农介入和失业率上升并不矛盾，务工市场边沿方向仍是转松，后续非农的关键性在降低，市场未来或更多关注失业率，一旦Q3升至萨姆规律暗含的关键点位4.3%，或再添衰退预期扰动。

上方的剖析指向非农不再能很好的协助观察务工供需矛盾变化，叠加近期继续初值继续被大幅下修的现象，市场对非农的反响或将渐渐脱敏，转向关注家庭部门的目的，失业率、移民数量、休息介入率等将更为关键。例如，在失业率上升至4%以后，市场再度关注萨姆规律下的衰退信号，三季度若失业率继续升至4.3%或更高，则警报将被触发，市场抵衰退的预期或增强。

（二）通胀能否再下一个台阶，让联储更有决计启动屡次降息？

经济堕入过热和衰退的几率相对偏低，联储降息成为另一个政策层面的等候方向，而降息面前则是通胀的走势。目前，市场关于通胀的走势依然存在较大争议，并且关于通胀回归失常前的降息逻辑有不同了解。我们罗列几个典型的争议点，并给出相应的剖析：

（1）最大的滞后：租金短期无虞，但中期存在争议

目前CPI租金环比依然在0.4%以上高位运转，并且最近大半年出现区间震荡态势，未再有效下行。鉴于租金分项对全体的环比奉献逾越0.15%，其未来走势至关关键。

对后续最大的担忧来自潜在房价和租金的下跌，一方面，抢先目的房价同比曾经重新拐头向上，另一方面，鉴于合法移民介入和美国住房供应有余，或许直接推升租金多少钱。

租金对通胀和降息的影响，我们相对绝望 ，关注两点：

第一，此前报告《美国二次通胀前景：滞后的涟漪》中，我们曾指出，本轮CPI租金分项滞后时期较上轮周期清楚拉长，并非由于历史规律失效，而在于本轮租金下跌时期和幅度都远逾越以往，形成存量全体租金的滞后追逐环节更长。展望未来，CPI租金在存量租金成功追逐后，仍有望向下。

第二，愈加抢先的实时房价和租金确真实走高，但和疫情前的趋向相比，并未有系统性抬升的迹象，而是从2023年终的异常低位回归失常。后续移民在多大水平上能使得地产缓和水平逾越疫情前，还要求观察。通常上，房价和租金下跌并无法怕，多少钱相对水平回到疫情前曾经无法能，环比涨幅即使坚持以后0.4%，全体通胀反弹的风险就不算大。

（2）薪资增速的谜团：通常薪资增速不转负的意义大不大？

由于通胀回落清楚，居民薪资和支出虽然增长放缓，通常增速近一年转正。这带来一个担忧：通常薪资增速为正，则居民置办力有保证，名义通胀或许无法有效紧缩。

但历史数据并不太支持这一逻辑。以时薪增速减去CPI增速计算的通常增速、还是全体居民通常支出增速，与通胀的走势并没有清楚的正向相关，也缺乏通常支出为正时通胀存在粘性的现象。

相同，终年来看，名义工资与通胀的增速中枢有肯定咨询，薪资增速很多时辰扮演者通胀的区间下限的角色。目前薪资增速环比震荡的背景下，CPI进一步下行或许面临阻力，但无法得出趋向反弹的结论。

（3）终年抢先目的并未收回警报

增长、支出、多少钱、供应等抢先目的显示，在1年维度内，中心CPI中枢难以有效上升。制造业PMI抢先中心CPI约一年半，虽然近期筑底反弹，但指向年内中心CPI仍以下行为主。居民支出抢先中心CPI约一年，支出端相对稳健对经济构成支撑，但边沿降温、中枢与疫情前水平靠近。企业降价方案抢先中心CPI半年，近期企业降价志愿仍高于疫情前，但边沿回落。综合来看，从半年至一年的维度，微观数据并不支持CPI大幅走高，这和三年前状况有较大差异。

此外，多变量模型预算的PCE底层趋向看，最近半年在2.5-3%区间停滞，进一步下行确实遇到很大阻力；取中值和截尾均值来看，PCE最近降低速度有所放缓。全体看，通胀的下执行能确实不如去年微弱，PCE中枢或许在3%一线左近震荡一段时期。

总体而言，通胀继续边沿改善的概率依然高于趋向性反弹，但能否很快回归2%的终年目的还要求观察；对降息而言，后续“会不会”曾经不是太大疑问，市场的分歧会转向“多与少”上，假定只是边沿降息，买卖的空间并不大，我们维持此前9月和12月两次降息判别，市场将在7月中旬到8月中旬明白相关预期。

（三）财政护航的故事还能讲多久？

财政节拍短期仍是经济和市场的胜负手之一。

2024年以来，除了美债遭到联储降息不及预期的打压下跌外，美股、工业品、美元、黄金、比特币等各类逻辑并不相通的资产，均表现强势，相似流动性推升的普涨行情，这或许也与财政发力有关。此外，利息支出的相应资金仍支付给美债持有者、尤其是大批金融机构，即使滞留在金融体系外部无法传导至实体，关于市场而言也不算是坏事。

（1）又是一个财政大年，赤字和赤字率远超预期已是大约率

收支均大幅高增的背景下，2024财年赤字大约率跨越去年，或进入1.7-2.1万亿的区间。

虽然4-5月年度缴税较为理想，也阶段性的使得赤字低于去年同期，但三季度赤字或因基数要素大幅介入，使得本财年赤字大约率会高于去年，并超出5月再融资会议上的预期。去年8-9月在校生活款豁免关闭，政府支出因利息出借、存款降低而主动大幅增加、直接转负（表现为支出介入），财政收支在当月甚至录得盈余，这在非年度缴税的4月之外实属稀有。往年Q3收支只需失常，赤字就会较去年大幅介入。下限情形下，假定6-9月赤字持平去年，2024赤字依然将抵达1.7万亿以上。失常情形下，思索上述干扰，大致量级3000-4000亿，则往年赤字通常上或许超2万亿。

若美国名义增速不出现严重反弹，往年赤字率也大约率逾越去年，潜在区间6.1-7.4%；中心赤字率也有肯定心愿逾越去年。

依照GDP通常增速2.5%和PCE 3%启动估量，上述赤字对应的往年赤字率如上，往年大约率不会低于去年6.3%的水平。线性外推假定全年利息支出在9000亿左近，则思索利息支出外的中心赤字率大致在2.9-4.2%区间，想要跨越去年3.9%左右的水平，赤字总规模至少要求在1.9万亿以上，仍要求观察。

（2）往年的赤字超预期更多是Q3的同比一次性性性冲击，而非环比的继续迸发

虽然财政维持发力外形，但是要求关注到，往年赤字较去年介入3000-4000亿，关键出现在三季度，且是同比维度，并非环比二季度大幅度迸发。通常上，观察本财年前8个月收支态势，全体走势和去年基本分歧，甚至经修改后同期赤字还略低400亿美元。因此，往年财政对经济的奉献，并不好说大幅度高于去年，而是基本坚持和去年前三季度相似状况，未来暑期的环比走势也基本和上半年分歧。

从这个意义上看，财政依然是扮演着一个“稳”的角色，等候其带动经济大幅走强，仍存在难度。

（四）金融收紧的滞后影响：不是不报，时辰未到？

当市场曾经习气经济韧性的时辰，经济的衰退压力能否滞后到来？客观而言，衰退的预测是一件十分艰难的事情，没有明白信号前，将其作为基准假定并不是好的主意。参考目前美国经济的关键目的，除了失业率之外，其他均已摆脱了去年的低位，看起来衰退的概率曾经越来越小。

但高利率环境一天不解除，相关的滞后影响便无法彻底扫除。目前的利率向实体传导到哪一步了呢？

（1）居民端：违约率和存量房贷本钱继续上升

由于美国房贷以固定利率为主，增量房贷利率虽然高企，但对大少数居民而言并不会构成清楚的房贷担负，目前存量房贷平均利率也仅是上升至2019年左右水平。信誉卡消费拖欠比例相同滞后上升并创下过去十年新高，但由于支出稳健，利息担负占比未清楚好转。

（2）企业端：现金流依然充沛，债务到期压力继续观察

企业在疫情后的低息负债，在2024-2025年面临集中性的到期滚动压力，低利率一旦置换成高利率，或许抵消费运营构成较大冲击，这是加息滞后影响的另一条途径。但目前企业的短期存款依然高于失常水平，通常走势只能观察。

（3）全体经济：负面的逻辑成立，但关于短期判别作用有限

联储加息对GDP的滞后影响，在实证上确实有肯定证据，例如GDP斜率末尾出现清楚负向变化，普通出现在4个季度以后，高利率维持的时期越长，经济的尾部风险越大，这一点在逻辑上必需成立。但短期的影响水平终究如何，特地是，能否催化出衰退和危机，并没有定论。

（五）制造业PMI是销声匿迹，还是休整再动身？

美国ISM制造业PMI在往年3月一度站上50，但随后3个月再度堕入萎缩区间，由于制造业景气派关于商品和出口需求的指表示义很大，这也是一条能够影响资产和微观逻辑的线索。

我们依然以为美国和全球制造业景气派有边沿改善的空间，耐用品消费和出口需求（对应中国出口）可以绝望一些。

提醒几点逻辑：

（1）制造业景派头目前还在反弹阶段，历史规律显示进入到50-52区间并不艰难，关注三季度联储降息配合催化。

高利率环境下，市场关于制造业上升的动能普遍存有疑虑，但历史阅历显示单纯的基准利率的影响，关于制造业PMI走势并非关键，尤其思索到往年联储仍有心愿启动边沿降息。平均意义上，降息启动后一年，制造业PMI趋向于上升，幅度在5-10%左右。

进一步选取与当下状况较为相似的制造业周期案例：加息处于序幕、高利率、制造业PMI处于底部，我们发现：制造业PMI继续在底部震荡的状况较为稀有，成功反弹相对容易，依照历史均值52.5作为临界水平，少数时辰均能上升到50-52区间。

能否继续向上打破，有很大不确定性，尤其是出现严重危机，例如1990年、2002年、2007年、2020年区分遭遇海湾抗争、互联网泡沫破灭、次贷危机、新冠疫情，制造业堕入二次衰退。全体上看，下半年微观环境仍相对稳如泰山，严重风险概率小，对制造业不算太恶劣。

（2）制造业PMI在底部徘徊的状况并不经常出现，本轮萎缩周期继续时期在历史上属于极值范围，短期具有向上弹性。

（3）抢先目的看，制造业景气派短期向上。

一是订单和库存的相对走势较为极致，指向后续全体改善的概率较大。二是金融条件近半年高位震荡，对制造业构成肯定向上支撑。

（六）总结：边沿变化，降息明白，结构轮动

基准假定下，全体经济不会出现大骚动，通胀和务工边沿走缓，7月中旬至8月上旬降息预期将失掉明白；结构上，依然出现轮动特征，制造业和耐用品消费或反弹，出口看多。

三、最大不确定性：特朗普2.0

最大的不确定性反而来自政治要素。随着拜登选情告急，市场正在轻浮看待特朗普胜选的或许性，美国经济、全球贸易和市场走势，或都将朝着完全不同的方向去归结。

（一）特朗普民调优点迅速扩展，但最终结果仍有变数

从民调结果看，第一场大选争辩后特朗普抢先优点加快扩展；目前摇晃州选情对拜登十分不利。

最新民调结果显示，目前特朗普和拜登的支持率区分录得47.5%和44.2%，支持带抢先幅度已从争辩前的1%以内扩展到3.3%，估量短期之内特朗普的抢先局面还将继续。关于两位总统候选人而言，拜登政府的执政不满意度曾经飙升至57.9%，而特朗普则深陷司法指控的泥潭之中，后续的民调结果还有或许出现反转。

仍要求亲密关注摇晃州的选心意向。拜登在2020年胜出的关键就在于一系列摇晃州的微弱优点惹起的结局翻盘，而以后特朗普在七个摇晃州中的五个都拥有较大的抢先幅度，在北卡罗来纳州和亚利桑那州的抢先幅度更是在5%以上。这就解释了为何拜登政府自四月以来不时在出台维护“铁锈带”钢铁和汽车工人的政策，拜登还亲身前往匹兹堡宣布演讲，要求对中国的钢铝产品展开考察并最终加征关税，目的都是为了援救自身在摇晃州的选情，如拜登选情不时落后，不扫除再次经过对华强硬的方式取得选民支持。

虽然跟踪大选民调结果很关键，但也仅能作为参考，而非盖棺定论的论据。民调越临近选举准确度才越高，如今判定特朗普获胜为时过早，市场还要求在接上去的四个月耐烦观察事态的演化和两位候选人的表现。

希拉里在2016年第一场争辩后也扩展了民调优点，但随后特朗普出奇制胜击败了她，民调的牢靠性自此之后不时被质疑；2020年总统选举更是如此，市场普遍预测拜登会以8.4%的优点赢得选举，但优点并没有民调显示的那么大，差距最终收窄至4%左右。

依据益普索对1980年至2020年8月时期300屡次民意考察的剖析，选前一年的民调预期结果错误率高达8%，选前一周的错误率也抵达1.8%。所以，即使以后市场对特朗普中选的预期已相当充沛，但也不能低估专制党作为执政党在剩下四个月的选战努力，在专制和共和两党一致愈演愈烈的当下，专制党政府无法能随意纵容特朗普中选，这对专制党人和支持专制党的大公司均不利。

（二）特朗普政策的差异：减税、移民、关税、动力、地缘、盟友

经济疑问： 财政上，拜登主张加税，特朗普会继续推进减税。在贸易与关税疑问上，拜登与特朗普均主张动用关税保养美国的“国度安保”，但拜登偏向于结构性的关税，特朗普偏向于片面关税以取得谈判筹码，为美国工人争取利益。在动力转型疑问上，拜登承诺延续任内对清洁动力的投资，增强对美国电动车、清洁动力等范围的补贴，而特朗普竭力拥戴拜登的政策，以为应该鼎力投资传统动力，拜登的补贴政策只会滋长中国电动车和清洁动力的订单扩张，特朗普在近期的采访中谈及可以与中国启动核电投资方面的协作，由于弱小的电力供应是人工智能时代的引擎。

社会疑问： 在堕胎权、跨性别权益方面，拜登更为积极主动保养当事人权益，而特朗普则猛烈拥戴保守的左翼主张。在移民疑问上，拜登政府上前后对移民态度较为宽松，但在移民形成的社会疑问愈演愈烈后转向了收紧的趋向，拜登呼吁保证移民人权，对移民数量启动总量控制；特朗普则坚定拥戴合法移民，以为拜登的边境政策就是灾难。在近期的访谈中，特朗普以为美国要求吸收高质量的人才移民，提出在美国大学毕业后在校生即可开放取得美国绿卡。

外交政治： 在俄乌抵触和巴以疑问上，拜登仍坚持对乌克兰和以色列提供支援，而特朗普则以为美国本可以防止卷入这两场抵触和大批的资金投入，并承诺上任后完毕俄乌抵触。在盟友疑问上，拜登批判特朗普任内不担任任让盟友聚会的行为，并继续强调美国勾搭盟友的立场和优势，特朗普则坚持“美国优先”政策，将拜登付出的本钱和好转的财政状况结合起来，旗帜鲜明要求盟友分担更多。

关税和制裁将是特朗普上前后中国短期内要面对的关键议题。 特朗普宣称将在上前后将启动10%的片面关税普调，且对中国一切出口产品征收60%的关税。但依据上一轮阅历，关税大幅加征是特朗普政府要求中方大幅置办美国动力和的筹码，估量中美双方会启动多轮博弈，最终确定经贸协议的内容。此外，估量特朗普还将对继续对技企业启动制裁和围堵。

（三）特朗普胜选的不同：“高利率+强美元+稳美股”的进一步强化

首场大选争辩后的市场走势看，市场对特朗普的定价思绪大致为：

美债：利空。 减税抚慰经济增长、推升赤字和债务风险，关税、制裁和限制移民推升通胀，美债利率上传。即使联储自愿降息，期限溢价或许也会维持高位起到对冲。

美元：利好。 虽然特朗普宣称喜爱一个弱势美元，甚至干预联储决策、逼迫降息，但其政策实质上关于美元构成较强支撑。例如普遍性的关税，会形成贸易好转，触发美元升值的智能调理机制，此外高利率自身也会推高美元。

美股：中性偏多。 美股面临利率利空和基本面利多的复杂逻辑，但市场短期对利率敏感型大幅降低，基本面改善的预期占据上风。

2016年曾出现著名的特朗普买卖，对这一政治事情的影响不能低估。 2016年特朗普中选后，市场反响猛烈，美股在减税预期下大幅走高，金融行业在监管趋松逻辑下领涨。十年期国债收益率继续上传。黄金多少钱遭到加息、通胀担忧和地缘政治影响而坚定不时。

四、资产战略：两步走，9月前买卖软着陆+降息，尔后关注大选

基准假定下，基本面沿着软着陆演进的概率较大，7月中旬和8月中旬将区分发布6月和7月CPI，8月初和下旬召开议息会议和杰克逊霍尔会议，估量降息预期会在这时期进一步明白和发酵，市场短期会沿着边沿降息启动买卖。尔后，9月大选争辩二番战，大选关注度会急剧升温，专制党若无法祭出有效措施，市场或展开特朗普买卖。

（一）降息买卖阶段，注重补涨和比价逻辑

总体而言，将出现“美债涨、美元下、美股稳、油价升”的组合。

（1）美债和黄金利好，但空间不宜过度绝望，10Y下方低点试探区间在3.8-4%，美元跟随走低

软着陆情形下，名义增长对美债收益率目前的倒挂并不支持，短期利率走势高度依赖降息的预期。

角度1：年内降息预期次数和长短端倒挂的幅度基本正相关。

目前10y和隔夜利率深度倒挂，主因市场将短期能看到的短端利率下行幅度（降息预期）延迟计价。去年10月，降息预期堕入谷底，2024年仅1-2次，对应10y最高至5%；去年底，最绝望时预期往年降7次，10y下行至最低3.8%。极端情形下，对应的倒挂幅度基本等于短期降息幅度。目前降息预期下，想打破去年低点难度较大。

角度2：统计回归看，10y美债利率是（1）联邦基金利率和（2）两年后短期利率远期合约的线性组合，可以以为，两年内加息/降息的总幅度将充沛体如今当下美债10y定价上。

二者对10y美债的回归拟合系数十分高。模型的含义为：未来2年加息/降息的幅度直接选择以后10y中枢。最新远期合约大致对应2年共6-7次降息，10y预测中枢在4.2%左右；若降息次数增加1次，10y上升约15-20bp。短期看，初次降息开启的催化下，依照惯例50bp左右的坚定，收益率或许向3.8-4%启动试探，但估量无法站稳。

（2）美股没有太微风险，但目前点位的弹性受限

边沿降息买卖的环境对美股较为有利。一方面降息周期开启，估值不太会遭到太大压制，另一方面经济不差，盈利端的支撑不小。但眼下疑问还是市场买卖热情过高，且坚定率偏低，虽然没有系统风险，但短期想开释弹性，或许有肯定难度。

（3）补涨逻辑：提醒原油和A股港股

降息买卖还是会优化风险偏好和市场流动性，但是美股等资产恐高的背景下，前期涨幅落后和比价有优点的资产，或许取得肯定补涨的空间。

提醒两类资产机遇：

第一，原油本轮涨幅滞后，铜和黄金均在历史新高，看好油价在三季度摸高，例如布油上探90-95区间。三季度普通是需求旺季，此外OPEC+前期增产的市场预期较为绝望。

第二，美股、日股、印度股市等目前均在历史高位，A股和港股的性价比相对优化，若国际基本面继续改善，不扫除出现相似4月份的海外资金再平衡带来的反弹窗口。

（二）特朗普选情若进一步阴暗，市场走势或部分逆转

进入到9月，大选争辩第二场启动，选情或趋于阴暗，假定特朗普仍占据较大优点，市场或末尾一轮特朗普买卖的定价，经济和市场预期面临重塑。

海外方面，依照上述判别，三季度或出现美债涨、美股稳、美元下、油价升的组合，特朗普政策影响基本与此相同，市场大约率沿反方向启动买卖，美债利率和美元指数反弹、油价弱势，美股详细走势要视三季度状况而言，若以震荡调整为主则冲击有限。

国际方面，鉴于特朗普对华政策限制政策或有加码，市场将寻觅中美博弈又一个阶段的资产多少钱新中枢，国际经济走势、全球地缘协作等均或许出现较大影响，估量市场坚定或有所加大。此外，“高利率+强美元”的组合，对新兴市场全体的流动性、汇率等均构成肯定负面影响。

风险提醒：美国通胀上传超预期，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上传，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，美国通胀加快下行，金融市场出现流动性危机，联储自愿转向宽松；欧洲动力危机超预期，欧元区经济堕入深度衰退，全球市场堕入骚动，外需萎缩，政策面临两难；中美相关好转超预期；逆全球化水平进一步加深，供应链恢复低于预期，供应端的分裂超预期，以及全球地缘政治骚动加深，相关资源争夺好转；俄乌与中东抵触好转。