中信证券 水牛行情5问 (中信证券牛叉)

文｜ 裘翔 高玉森 杨家骥 刘春彤

市场近期曾经归结出比拟典型的水牛特征，我们集中汇总了投资者提问较多的5个疑问，并给出我们的答案。1）近期的增量资金终究来自于哪？我们最后观察到的是比拟普遍和普遍的机构资金净流入，随着市场赚钱效应末尾积聚，我们发现散户的流入也在减速，并且行情热度升温、反内卷叙事逻辑增强，一些保守型资金或许也在主动调仓。2）基本面和流动性阶段性背叛的水牛普通会继续多久？历史复盘显示，2010年以来，基本面和流动性背叛的水牛，继续时期通常不逾越4个月，本轮水牛行情能否演化为继续时期更久的片面牛市要求观察后续基本面（即使是结构性的）好转状况。3）反内卷叙事下还有哪些低位低估值种类可以介入？本轮反内卷行情中，方便复制2021年博弈抢先涨价的继续性或许有限，但市场还存在一些估值尚处低位且关注度不高的周期制造类种类，报告注释做了系统梳理。4）大会后科创板会不会补涨？我们以为2025全球人工智能大会有望给多个细分范围带来催化，同时随着科创板“1+6”政策、金融支持科创相关政策的继续推进，自往年4月以来清楚滞涨的科创板有望迎来补涨行情。5）打破3600点后，以后我们的战略应对思绪是什么？增配恒科、增配科创，同时行业层面继续围绕有色、通讯、、、轮动。

近期的增量资金终究来自于哪？

1）机构资金发生了普遍和普遍的净流入。机构资金的流入并非突然迸发，而是逐渐在回暖。此前我们在报告《A股战略聚焦—当下迎来平衡港A配比的机遇（20250713）》中提到公募主动型产品6月的新发规模逾越了预算的净赎回，尽管主动权益产品依然不算抢手，但随着行业继续跑出相对基准的超额，行业回暖应该还是大势所趋，7月已有两只产品单体发行规模逾越20亿元，全体发行规模也逾越了2024年以来的月均水平。私募备案规模在6月逾越300亿元，同比+125%；对渠道调研显示，截至7月18日当周样本生动私募仓位抵达82%，继续坚持较高水平。险资在政策推进下继续坚持增配权益的趋向，7月又有两个举牌案例，往年以来举牌总次数抵达21次，逾越2024年全年，也逾越2021~2023年的总和。北向资金二季度净流入600亿元，延续2个季度坚持净流入；依据Refinitiv数据，7月外资主动型产品已延续三周净流入。

2）随着市场赚钱效应末尾积聚，散户的流入也在减速。我们构建的买卖损耗目的截至7月25日处于2015年以来88.1%的分位数水平，为二季度以来最高水平，往年以来全市场个股“（周收盘价-当周成交均价）×当周成交量”加总的累计值曾经抵达2763亿元，频繁买卖录得盈利的概率在优化。依据我们对中信证券渠道的了解，散户保证金余额也逾越了去年10月9日的高点。近期融资余额的上升也比拟颠簸，截至7月25日抵达19283亿元，靠近2024年最高水平，但单周净增上升峻峭，并未发生去年“924行情”后激增的状况。近期宽基ETF发生肯定净流出，反映出部分保守型机构在获利了却，ETF和ETF近周围累计净流出区分抵达178亿元和43亿元；但题材类ETF净流入清楚，近周围周期、制造、科技相关ETF净流入区分抵达125亿元、68亿元和77亿元，或许与散户的减速入场有关；融资买入的行业散布也有相似特征，本周融资买入额前三的行业区分是有色、机械和医药，区分抵达46亿元、45亿元和40亿元，占全市场算计融资净买入总额的约三分之一。

3）行情热度升温、反内卷叙事逻辑增强，一些保守型资金或许也在主动调仓。债市调整，TL合约近两周破位下跌，或许是由于反内卷预期升温下，市场对多少钱信号将去途径的预期末尾发生坚定。关于固收+产品以及理财，假定这一趋向继续，未来或许会带来肯定的赎回压力或许主动调仓的压力。7月以来，保守的买卖型资金或许也末尾调仓，银行板块清楚跑输全市场，但红利板块全体则录得较好表现。7月恒生中原高股息指数下跌7.24%，跑赢恒指1.77个百分点，跑赢港股银行3.45个百分点；A股累计下跌4.13%，跑输沪深300指数0.72个百分点，但跑赢A股银行3.62个百分点。这说明性能型资金或许还在继续增配红利，但躲在银行板块的买卖型资金或许曾经自愿末尾调仓。

基本面和流动性阶段性

背叛的水牛普通会继续多久？

我们复盘了2010年以来一切基本面和流动性阶段性背叛的水牛行情，基本面下行期指数能延续下跌，要么是有重磅微观政策出台，要么是流动性迎来片面改善的拐点，且继续时期通常不逾越4个月，本轮水牛行情能否演化为继续时期更久的片面牛市要求观察后续基本面（即使是结构性的）好转状况。。假定我们以往年6月作为本轮市场从存量转为增量的终点（以机构票、量化票、票等不同品格板块不再相互虹吸而是同步下跌为特征），那么目前水牛行情才继续不到2个月，并且未来我们还是可以等候会有增量政策进一步推进基本面预期改善。从心境目的层面来看，目前也未发生心境亢奋的外形。股指贴水收窄，IM、IC的年化基差率（MA5）在7月以来均有所下滑，但以0/沪深300当月平值IV权衡的期权坚定率并未大幅上升；近期强势股表现较为乏力，以通达信近期强势股指数为例（样本挑选规范为近20日涨幅>=30%，近3日涨幅>0，非停牌、非ST、非未开板次新），7月以来累计涨幅仅为5.2%，远逊色于往年1-2月时期表现；结合搜寻热度看，截至2025年7月25日，百度指数“股市”搜寻热度处在2024年以来54.2%分位，远低于4月美国“对等关税”落地时期、以及去年9-10月时期水平。

反内卷叙事下还有哪些

低位低估值种类可以介入？

我们依然以为目前反内卷尚处于政策还未明白，由预期、筹码博弈和肌肉记忆驱动的主题行情，方便复制2021年博弈抢先涨价的继续性有限。假定从“内卷”水平高并且改动潜力大的角度看，行业集中散布在（修建装修、公用资料、结构资料）、基础（、橡胶制品）、（、特材）、（）等。假定从基金持仓历史分位、PS历史分位、预估扩产周期、预估集中度看，可以重点关注两类：1）关注度较低，但后续或许因“反内卷”补涨的种类，关键包括聚氨酯、、、电子元件资料、、分解树脂、前驱体、航空等细分范围龙头；2）其他低估值分位的周期种类，关键包括空中作业车、橡胶、服务、、集装箱、锂电产业链等细分范围龙头。

人工智能大会后科创板会不会补涨？

自往年4月以来，科创板清楚滞涨。4月1日至7月25日，万得微盘指数、、指、、万得全A、、沪深300的累计收益率区分为39.7%、14.8%、11.2%、10.2%、9.8%、7.7%、6.2%，而同期的收益率只需3.1%（其中7月25日单日下跌2.1%）。在近期科创板实行“分层”以后，非生长层的公司一共557家，其中仍“破发”的有187家，累计市值12741亿元，占比17%，行业集中散布在电子、医药和电新。在减持新规下，这部分公司的控股股东暂时无法减持，或许成为“水牛”环境下资金寻觅的补涨目的。2025全球人工智能大会有望给多个细分范围带来催化，同时随着科创板“1+6”政策、金融支持科创相关政策的继续推进，自往年4月以来清楚滞涨的科创板有望迎来补涨行情。

打破3600点后，以后

我们战略应对思绪是什么？

首先，以后依然是平衡港A配比的好机遇，倡议增配恒生科技。其次，我们倡议关注科创50、、的补涨机遇。最后，以后至中报季完毕，我们依然倡议A股围绕有色、通讯、创新药、军工、游戏五个行业轮动，同时以主题思想切入一些反内卷种类；中报季末尾，假定随同着关税战预期的稳如泰山，我们以为或许会重新构成板块性行情接力。这些前期涨幅相对较小的板块，有望受益于人工智能大会的事情催化及科创板开市6周年的政策催化。8月往往是外部扰动频发的月份，短期涨幅较大的板块或许无法防止地会有一些坚定，但思索到市场全体曾经缓慢走出存量格式，转变为增量格式，并且市场心境也并非极度亢奋，因此目前我们全体还是倡议投资者淡化微观扰动，坚持行业聚焦，保证持股稳如泰山性，防止频繁的恐高买卖。

风险要素

中美科技、贸易、金融范围摩擦加剧；国外交策力度、实施效果或经济复苏不及预期；海外外微观流动性超预期收紧；俄乌、中东地域抵触进一步更新；我国库存消化不及预期。

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