自产产品科创属性有余 恒坤新材三大困局 深陷增收不增利泥潭 IPO观察 募投项目合理性存疑 (科创产品是什么)

7月25日，厦门恒坤科技股份有限公司（下称“恒坤新材”）提交了招股说明书，拟科创板IPO上会，地下发行不逾越6739.794万股。

笔者留意到，恒坤新材的业绩表现对前五大客户存在极强的依赖性，每年至少有97%的支出来自这部分客户，尤其是第一大客户，每年奉献的支出占比逾越64%，撑起了公司业务的“半壁江山”。要求说明的是，依托前五大客户的业绩支撑，报告期内恒坤新材的营收成功了飞速增长，年均复合增长率达30.5%，展现出微弱的业务扩张势头。但是，与营收的迅猛增长构成鲜明对比的是，公司深陷“增收不增利”的困局，特地是2025年上半年，在营收同比增长23.74%的状况下，扣非后归母净利润却同比下滑25.18%，“营收增长与利润下滑并行”的反差极为突出。

科研实力方面，恒坤新材不时坚持高额研发投入，研发费用率远超同行均值，但是，与这种高强度研发投入构成鲜明反差的是，其自产产品的毛利率却继续下滑，且自2023年起已低于同行平均水平。这种“高研发投入却未能支撑产品盈利优点”的现象，直接引发了市场对其自产产品科技含量的普遍质疑。更值得警觉的是，恒坤新材的利润结构进一步加大了这种矛盾。除自产产品外，公司大批利润依赖于引进产品，而从业务方式来看，其引进产品的运营更靠近“两边商”角色，而恒坤新材此次开放登陆的是科创板，公司能否契合科创板的定位值得商讨。

募投项目方面，恒坤新材此次IPO关键是为了扩产，其中针关于扩产前驱体产品、KrF的合理性备受质疑，一个是自产产品继续盈余、终年无法奉献正向利润的产品，另一个是产能运行率不时未逾越20%。

增收不增利，客户集中度高

恒坤新材是一家努力于范围关键资料的研发与产业化运转的企业，关键从事光刻资料和前驱体资料的研发、消费和销售。

2022年-2024年（下称“报告期”），恒坤新材区分红功营业支出32176.52万元、36770.78万元、54793.88万元，净利润区分为9972.83万元、8976.26万元、9691.11万元，营收继续增长，净利润在坚定。尤为值得留意的是，2024年公司营收较2022年同比增长70.29%，但净利润却比2022年低了近300万元，“增收不增利”的特征清楚。

更令人关注的是，这种增收不增利的趋向在2025年上半年仍在延续。恒坤新材在招股说明书中披露，其2025年1-6月成功的营业支出为29433.73万元，同比增长23.74%，净利润为4158.05万元，同比下滑5.71%，特地是扣非后归母净利润同比大幅下滑25.18%。这种“营收增长与利润下滑并行”的反差，不由令人为其生长性出现了担忧。

笔者留意到，恒坤新材的业绩表现高度依赖中心客户，客户集中风险尤为突出。报告期内，恒坤新材向前五大客户出现的销售支出区分为31487.39万元、35402.57万元、52462.07万元，区分占当期主营业务支出的99.22%、97.92%、97.2%，这一组数据意味着，恒坤新材每年有至少97%的支出来自前五大客户，简直是“靠少数客户支撑一切业务”。

其中，对单一客户A的依赖度更是到了蔚为大观的境地。报告期内，恒坤新材向客户A出现的销售支出区分为22960.05万元、24029.16万元、34583.06万元，区分占当期主营业务支出的72.35%、66.74%、64.07%，即使是占比最低的年份，客户A也奉献了逾越64%的支出，简直撑起了公司业务的“半壁江山”。

对此，恒坤新材表示，若未来公司与关键客户的终年协作相关出现变化或终止，或关键客户因其自身运营要素此增加对公司产品的推销，或因公司在产质量量、技术创新和产品开发、消费交货等方面无法满足客户需求而形成与客户的协作相关出现不利变化，将会对公司的运营业绩出现不利影响。

依托引进产品冲击科创板？

从产品类别上看，恒坤新材关键拥有自产产品、引进产品，详细状况如下：

与支出结构构成鲜明反差的是，在利润奉献层面，引进产品照旧是恒坤新材最中心的利润来源。招股说明书显示，报告期内，恒坤新材引进产品的毛利区分为18940.9万元、16791.56万元、19230.92万元，而自产产品的毛利区分为4142.52万元、5772.07万元、9970.85万元。虽然自产产品毛利出现增长态势，但引进产品的毛利占比不时坚持在65%以上，是公司创利才干最强的产品类别。

进一步剖析引进产品的业务方式可见，恒坤新材在这一范围更靠近“两边商”角色。依据申报稿自述，其引进产品包括光刻资料、前驱体资料、及其他等。其中，前驱体资料、电子特气及其他湿电子化学品属于相对规范化的产品，公司依据客户需求，与境外供应商对接产品引进；光刻资料属于高度定制化产品，即在产品成功导入前，供应商并不存在无需改良调整即可直接销售的成熟产品。这一方式不由引发关键疑问，恒坤新材此次开放登陆的是科创板，而恒坤新材的中心利润高度依赖引进他人产品的两边商业务，其登陆科创板的中心逻辑何在？能否存在“依托他人产品冲刺科创板”的嫌疑？

理想上，恒坤新材的研发投入并不低。报告期内，恒坤新材的研发费用率区分为13.28%、14.59%、16.17%，同行可比公司平均值区分为7.58%、8.55%、、9.06%，研发费用率远高于同行均值。

但高额研发投入并未转化为自产产品的竞争优点。报告期内，恒坤新材产产品的毛利率区分为33.52%、30.29%、28.97%，同行可比公司平均值区分为30.89%、31.21%、31%，可见，公司的毛利率继续下滑，且自2023年起就曾经低于同行均值。这不由令人猎奇，恒坤新材自产产品终究有多少科技含量？

募投项目存疑

从募投项目上看，恒坤新材此次IPO欲募集10.07亿元区分用于集成电路前驱体二期项目、集成电路用先进资料项目，但这两大项目的合理性均存在清楚疑点，令人对其扩产逻辑出现深深的怀疑。

首先，集成电路前驱体二期项目。依据方案，集成电路前驱体二期项目建成后，公司将在已有的产品和研发基础才干上制造在中国境内抢先的集成电路前驱体产品，并估量每年将成功3.3亿元集成电路前驱体产品销售额。但是，报告期内，恒坤新材自产产品中的前驱体资料的毛利率区分为-329.59%、-19.91%、-1.56%，不时处于赔本销售的外形。这就不由令人疑惑，一个继续盈余、终年无法奉献正向利润的产品，为何成为公司重点扩产的对象？

其次，集成电路用先进资料项目。该项目树立成功后，公司具有年产500吨包括ArF、KrF光刻胶以及其他光刻资料如ArF BARC、KrF BARC、SOC和Top Coating的消费才干。要求留意的是恒坤新材KrF光刻胶的产能运行率区分为1.58%、18.72%、17.55%，终年处于极低水平，产能闲置疑问突出。那么，在现有产能远未充沛运行的状况下，为何恒坤新材仍大举扩产KrF光刻胶？ （本文于媒体 APP，作者｜邓皓天）