基金经理投资笔记 (基金经理投资策略)

《基金经理投资笔记》微观战略系列

把脉经济周期拐点 成功更新

作者：魏凤春（博士），创金合信基金首席经济学家

上周基金经理投资笔记回想了上半年市场走势，对下半年国际市场的走势启动了预判，回答了全球资产性能的基本疑问，得出了全球风险溢价清楚降低，美国债务压力有所缓解、美联储降息概率加大，但依然在相机抉择的结论。此外，明白指出科技依然是全球资产规划的中心，走势出现分歧，支撑黄金趋向向上的要素逐渐弱化。

随着美国《大而美法案》（BBB法案）的经过，以及“对等关税”的逐渐达成，短期看海外政治经济的不确定性末尾消弭，全球基于知识末尾构建新的投资次第。在此背景下，中国资产重估的外部压力大大缩减，投资者将选择市场走势的关键要素聚焦到外部的变化。

政策特地是分歧大市场背景下的反内卷成为以后热议的主题，十年前供应收缩带来超额利润的场景有望再一次性性重演，这是长镜头的判别。拉近镜头，预测美联储9月降息后海外资金涌入中国，储蓄大搬家从而重演去年春季大反弹成为最绝望的判别。而理性的投资者看好国际权利资产的走势，但只是以为或许存在品格的转换，哑铃战略有所收敛，红利低波的关键性增加，科技生长更受投资者的喜爱。市场介入者的上述分歧对下半年国际资产性能十分关键，这要求搞清楚是基础因子，还是增强因子在起着选择性的作用。

一、 下半年第一周 市场走势 ：哑铃战略并未失效，反内卷政策有所表现

回想一下2025年下半年第一周的市场走势。从大类资产表现看，中国资产有所调整，、恒生科技、香港恒指跌幅靠前，布伦特原油、螺纹钢、涨幅靠前。从A股行业涨跌幅看，资料、涨幅靠前，计算机、通讯、非银等下跌。

全体看，全球定价的商品多少钱有所下跌，国际反内卷增加供应，国际补库存优化需求，这是目前能够给出的经济基本面的解释。从股过去一周依然有4%的涨幅看，红利战略依然有效，从科技板块的调整幅度靠前看，权利市场的品格转换并没有取得投资者的普遍认可，红利类资产由于季末效应做了节拍的调整，趋向并没有大的变化。

增强因子剖析

在我们的资产性能体系中，基础因子起着选择性的作用，增强因子起着辅佐的作用。增强因子剖析的是市场自身动量的变化引致市场结构和节拍的变化。普通来讲，做性能的投资者更多关注基本面的变化，市场自身的能质变化往往被视为可以好意疏忽的项目。从通常看，这种无视面前是对择时战略注重不够所致，只关注基础因子的结果往往是守株待兔，坚持了准绳，弱化了灵敏性。

从创金合信基金资产性能系统构成的量化观察目的看，有以下的结论：

股票性价比倾向股票

从大类资产股债的比拟看，股债收益差处于-2倍规范差以上，性价比倾向股票。支持这一结论的另一个依据是：从A股股权风险溢价（ERP）与未来市场超额收益的目的看，以后ERP为3.37%， 在±0.01%范围下，胜率为69%，超额收益中位数9.15%，超额收益均值7.93%。

股票估值因子胜率和赔率都在较高水平上坚定

从股票的估值因子看，以后（7月7日）估值持有一年正收益的胜率为69%，较上期（7月4日）68.63%有所上升，胜率依然在较高水平上坚定。以后估值未来一年收益率较上期也有所上升，从7.91%上升到7.93%，赔率也在较高水平坚定。

股票盈利触底 尚未成功

从股票的盈利因子看，归母净利润同比增速（Wind全A历史分位数）从上期的16.20%上升到35.1%，全体判别盈利周期有所上传，但结合二季报剖析，三季度或依然看不到盈利周期触底成功的迹象。

股票换手率和心境显示买卖并不生动

从股票的买卖因子看，换手率尽管最近有所降低，依然处于历史的低位。与之相关，市场心境目的处于下行外形。

债券投资机遇偏弱

与股票因子不同，债券的估值因子显示赔率偏低，资金因子标明资金面边沿收敛，债券的投资机遇偏弱。

三、 基础因子剖析

上述对增强因子的剖析显示，股票的投资机遇大于债券，资产性能系统给出的倡议是：股票仓位维持规范至中高仓位，从品格上给出的倡议是价值生长平衡。从技术目的上看，束缚风险资产的要素关键是企业盈利依然在筑底，尽管估值合理，但换手率与心境等并不绝望。投资者关于上述纯量化目的的运转要求细心分辨，假定不是量化的专业人士，将这些目的作为辅佐手段或许更为恰当。关于微观战略的实施来讲，基础因子还是应该处于最关键的位置。下半年我们对基础因子的判别如下。

经济增长 五低一高 态势 维持

2025年政府确认的全年经济增长的目的为5%左右。一季度GDP增长5.4%，Wind预测二季度增长5.19%，三季度4.96%，四季度4.67%，全年累计增长5.03%。这个预测是充沛思索到外需收缩得出的结果，由此推断，2024年政府全力保增长的政策转向在下半年应该不会出现。权利市场要顺应中国经济转型的结构特征，将精气用在对结构而不是总量的追求，性价比或更高。

通货收缩 ：反内卷的效果要求观察

从最新的PPI和CPI来看，下半年改动多少钱现状的积极要素不多。目前看能够优化物价的积极要素关键指整治内卷增加了供应，效果如何尚需观察。

流动性： 宽货币 的必要性低于宽信誉

无论从社会融资总量和M2等量的目的，还是十年期国债收益率等价的目的，流动性是富余的。变量在于十年期国债收益率能否会下行到1.5%这一关键窗口，从银行的安保性动身，假定不继续降低存款的利息，这一多少钱目的暗示的银行风险对资产重估是不利的。

投资者寄心愿于央行继续宽松，目的是心愿美联储降息重演去年的水牛行情。从美联储的地下表态看，对关税贸易谈判的不确定性依然很大，美国的务工与物价等数据并没有显示美联储降息的迫切性。不只如此，即使美联储降息了，我们继续宽松的诉求也不大。微观上信誉扩张的紧迫性远远大于货币的宽松，过火宽松的货币政策对经济转型和稳如泰山的边沿成效越来越小。

政策 ：从短期的政策操作转向终年的制度树立

从近期政治局会议以及中央财经委员会第六次会议的政策精气看，政策重点从短期的政策抚慰向终年的制度树立转变。全国分歧大市场、反内卷、对资本与休息的调整等，与大家熟习并且心愿的化债、保增长的传统措施有很大的不同。结合美国曾经经过的BBB法案来看，在全球新次第树立的漫出息程中，各国的政策重点出现了严重变化。

美国的BBB法案涵盖税收改造、社会福利调整、国防开支、边境安保以及加密金融监管等多个范围，对全球金融市场、资本流动和投资战略出现深远影响。中国从三中全会后继续启动的改造肯定水平上是在顺应这一扑朔迷离的变化，越南在赶超战略中所实行的制度改造也可以被归入这一大变局中启动了解。因此，我们判别，下半年重演去年大抚慰的做法概率不大。

当然也存在政府要求平衡制度树立与政策抚慰，其触发要素包括外部关税谈判的异常冲击，也包括外部地产量价齐跌引致的风险。这些都是极低概率出现的事情，我们要求预防黑天鹅事情，但不能基于这些或有的冲击而片面规划。

资产性能的几点结论

结合基础性能因子与增强性能因子的剖析，可以给出下半年国际资产性能的几点结论。

结论 一 红利战略继续有效

微观上看，中国经济低增长、低物价、低利润、低利率、低报答、高坚定的情形没有改动，稳健依然是战略性规划的基本准绳，这意味着红利战略不能丢弃。

结论二 中心中心论没有变化

产业上看，央国企占据中心，民企中心规划的资本结构没有改动，前者的标的适宜阵地战，后者则是游击战的关键阵地。前者并购后的规模效应曾经末尾显现，这是横向的机遇。后者基于科技提高构成的内生动力曾经被市场认可，这是纵向的机遇。

结论三 权利 资产 有结构行情

从资产的比拟看，下半年权利或优于固定收益，但基本面并不支持总量上的大幅优化，结构性的行情相对确定。

结论四 权利资产重估，新 科技胜 旧周期

权利结构上存在新科技与旧周期的博弈。前者的背景是政策“立”，后者是反内卷的“破”。关于“破”而言，目前的举措很难复制十年前供应侧改造的逻辑，背景不同，动机不同，对务工、支出、多少钱等的影响也不同，无法方便模拟。这些行业以传统的周期行业为主，所触及的行业自身曾经靠近出清态势，需求有余而不是供应过剩是共同的硬伤。

以汽车为代表的半和互联网平台是反内卷的关键阵地，面前是资本与休息、技术与垄断的重新博弈。反内卷是终年的环节，最终结果是政策束缚叠加企业自身的去化调整会优化产业集中度，从而构成明白的投资标的。但在反内卷的初期，整个行业本钱优化、利润降低是很难防止的结果。从这个意义上说，反内卷不容易构成系统性的投资机遇，至少是主题投资而已。线性思想下昨日重现也是守株待兔的做法，要求防止。

单纯从主题投资的视角看，新科技更具有设想力。毕竟“破”是对存量利润的重新分配，边界是确定的。“立”则是对增量利润的发明，这是可以充溢设想的，边界是不确定的，风险大，收益也高。在权利资产重估的大背景下，投资者选择新科技还是旧周期是不言自明的。

【了解作者】

魏凤春，创金合信基金首席经济学家，南开大学经济学博士、清华大学治文迷信与工程博士后，2007年起先前任职于多家券商、头部基金公司，终年从事基于资本资产定价逻辑的微观产业与战略剖析，大类资产性能阅历丰厚。

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笔记 || 基金定投是怎样回事？基金定投有哪些分类？

自2022年以来，随着市场重复震荡，基金净值普遍大幅回撤，在不少投资者对后市感到迷茫的时刻，很多的基金经理纷繁开启了定投形式。 基金定投，是指活期定额投资基金的简称，也就是说将固定的金额在固定的时期内投入到开放式基金中。 基金定投关键是经过基金公司，银行，证券公司启动定投的。 智慧定投，一键开启轻松止盈 随着市面上介入基金定投的投资者越来越多，投资者们对定投业务的了解也越来越深入，不再仅仅满足于墨守成规的定投，如何依据市场行情的上下灵敏调整定投金额，低位多投，高位少投，或许在高位灵敏止盈，提高定投效率，成为更多投资者新的追求。 接上去，让我们一同来看看基金定投有哪些类别吧：一，【指数均线定投】：怎样样做到高位少买，低位多买的定投方式，摊低本钱？ 当指数值低于均线值时，低得越多实践定投申购金额将越多。 当指数值高于均线值时，实践定投申购金额在基准定投金额基础上缩减。 二，【目的止盈定投】：怎样锁定收益，落袋为安？ 投资者设定好基金的目的收益率，在触发定投申购后系统每日日终依据事先的份额持仓，基金净值计算定投的收益率，当收益率到达设置的值时第二天智能触发赎回持仓份额止盈。 三，【移动止盈定投】：怎样依据行情来止盈？ 客户自行设定希冀收益率和移动止盈回撤比例，当到达希冀收益率后，若继续下跌则继续持有，当到达希冀收益率后，若收益出现降低回撤，当回撤的幅度与最高收益相比到达设定的回撤比例时则智能触发赎回。 希望以上内容对您有用，欢迎关注分享！

【投资组合通常】绩效权衡目的

权衡投资组合绩效，不能仅凭收益率，还需思索风险。 三大综合目的是α、Sharpe Ratio和Treynor Ratio，此外还有其他目的。 以下是相关学习笔记。 β(beta，贝塔)一.意义SML的表达式为，这是CAPM。 CAPM提供了一种计算希冀收益率的方法。 曲线截距为rf，代表无风险利率，斜率为，代表系统风险市场多少钱。 β代表组合收益动摇与市场收益动摇的相关，是系统性风险权衡目的。 β为正，代表收益动摇与市场动摇方向分歧；β为负，则相反。 β的相对值代表市场收益率动摇一单位造成的收益率动摇幅度。 预测市场上传时，选择β高组合，加大市场收益率；预测市场下行时，选择β低组合，减轻市场下行影响。 二.计算公式α(Jensens alpha，詹森阿尔法)一.意义CAPM可计算投资组合通常希冀收益率，实践希冀收益率与通常希冀收益率之差为α。 α代表投资超额收益，也称詹森阿尔法或詹森指数。 α常用于基金经理评价。 α高，代表基金经理操盘才干强。 α以SML为基准，是组合收益率与SML上有相反风险的组合收益率之差。 α和β引申出α战略和β战略。 α战略依托精选行业和个股逾越大盘，重选股轻择时，是主动型战略。 β战略依托对市场大势掌握，选择适宜机遇逾越大盘，重择时轻选股，是主动型战略。 二.计算公式Sharpe Ratio（夏普比率）一.意义α是相对目的，Sharpe Ratio是相对目的，代表接受单位总风险带来的超额收益（相对Rf）。 Sharpe Ratio以CML为基准。 大于CML斜率，代表组合表现好于市场；小于CML斜率，代表组合表现不如市场。 二.计算公式Treynor Ratio（特雷诺比率）一.意义Treynor Ratio也是经过商的方式综合收益和风险，但风险是系统性风险。 Treynor Ratio代表接受单位系统性风险发生的超额收益（相对Rf）。 特雷诺以为，基金控制者应消弭一切非系统性风险，因此采用基金投资收益率的β作为权衡风险的目的。 Treynor Ratio以SML为基准。 大于SML斜率，代表组合表现好于市场；小于SML斜率，代表组合表现不如市场。 二.计算公式Sortino Ratio（索提诺比率）一.意义Sortino Ratio与Sharpe Ratio方式相似，但区分了动摇的好坏。 分母的动摇率采用下行规范差，代表承当单位下行风险取得的超额收益（相对MAR）。 Sharpe Ratio将一切动摇都看做风险，Sortino Ratio只思索坏的动摇，是对Sharpe Ratio的修正。 二.计算公式Information Ratio（信息比率）一.意义Information Ratio是改良的Treynor Ratio，用于权衡投资组合相对基准的表现（基准通常是市场，所以b通常是m）。 代表接受单位非系统性风险取得的超额收益（主动收益，相对Rb）。 Information Ratio是从主动控制的角度描画风险调整后收益，关键权衡选股才干，普通用于权衡主动型战略。 信息比率越高，组合继续优于大盘的水平越高。 二.计算公式此外，还有以下近似计算公式。 BR(beradth)代表广度，为独立预测的次数。 IC(information coefficient)是信息系数，为每个预测与实践结果之间的相相关数。 这个公式将广度、准确率与Information Ratio咨询在一同。 RAROC一.意义前面的目的都是用动摇率表示风险，风险还有另一种表示方式，VaR。 RAROC将收益和VaR综合思索。 RAROC与Sharpe Ratio方式相似。 这个RAROC与权衡银行信贷资产组合风险的RAROC实质相反，都是收益与相对损失表示的风险的比值。 RAROC代表单位资本可取得的收益。 二.计算公式