成都产业投资集团有限公司成功发行9.45亿元企业债券 (成都产业投资集团官网)

媒体信息，7月5日，成都产业投资集团有限公司向专业投资者地下发行了其2024年企业债券（第二期），发行规模为9.45亿元，票面利率为2.30%。本期债券的承销机构及其关联方算计认购4.60亿元。

---

年前最后一周，16家公司评级，有5家被下调或被列入观察名单

作者|韦新泉

本期是2021年春节前的最后一期评级观察了，这期我们一共关注了16家公司的信誉评级。 不过，与以往信誉评级基本都是AAA评级不同，本次评级中，最大的亮点便是有5家公司评级被下调，或许被列入了信誉评级观察名单。 剩余11个公司，我们以为这些公司也都各有各的困难，比如应收款和其他应收款占据的流动资产比例太大了，有的曾经影响到了公司的运营，但公司还在支撑。

结合资信：债务人开放启动重整，下调祥鹏航空信誉等级至BB

2月1日，结合资信评价股份有限公司（简称“结合资信”）发布一则关于云南祥鹏航空有限责任公司（简称“祥鹏航空”）信誉等级的公告，将祥鹏航空信誉等级从AA-下调为BB。

公告称，遭到控股股东海南航空控股股份有限公司（简称“海航控股”）被债务人开放启动重整的影响。 债务人昆明飞安航空训练有限公司以它缺乏清偿才干，不能清偿到期债务，向法院开放启动重整，它能否进入重整程序存在不确定性。 遭到上述要素的影响，结合资信将祥鹏航空的主体信誉等级由上次评级（2020年7月30日）的AA-下调为BB，评级展望为负面，“17祥鹏MTN001”、“17祥鹏01”的债项信誉等级也由上次评级（2020年7月30日）的AA-下调为BB。

结合资信：被占用资产超77%，在建项目刚刚末尾，泰州滨江有支付压力

2月1日，结合资信发布其对泰州市新滨江开发有限责任公司（简称“泰州滨江”）的最新评级报告。 此次，泰州滨江的主体信誉等级为AA，与上次评级（2020年7月1日）结果分歧，“20泰州滨江CP001”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年7月1日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

泰州滨江的实践控制人是泰州市国资委，2019年至2020年月末，该公司共失掉政府给予的财政补贴4.60亿元。 2017年至2019年的营业支出区分为12.83亿元、14.26亿元、16.58亿元，利润总额区分为6.52亿元、3.67亿元、3.25亿元。 近三年，它的运营状况不佳，营业支出及利润总额都呈动摇性增长，且补贴是利润的关键补充，需优化盈利才干。

截至2020年9月，泰州滨江的流动资产为325.47亿元，其中货币资金为42.61亿元，存货及其他应收款合计251.48亿元，占流动资产的77.27%，受限资产为47.23亿元。 同期末，其在城市树立基础设备方面的在建及拟建项目方案投资52亿元，已投资4亿元，需投入48亿元。

债务方面，截至2021年1月12日，泰州滨江未来一年内到期的债务规模算计29.50亿元，会有较大归还压力。 此外，截至2020年9月末，其对外担保金额为89.81亿元，担保率为76.81%，或面临一定的负债风险。

结合资信：营业状况不佳，投资规模庞大，天津地铁需面临融资压力

2月1日，结合资信发布其对天津市地下铁道集团有限公司（简称“天津地铁”）的最新评级报告。 此次，天津地铁的主体信誉等级为AAA，“20津地铁CP001”的债项信誉等级为A-1，均与与上次评级（2020年6月23日）的结果分歧，评级展望为稳如泰山。

天津地铁的关键业务为地铁运营及地铁资源开发。 2017年至2019年，其营业支出区分为13.66亿元、11.70亿元、11.93亿元，利润总额区分为8.14亿元、8.46亿元、1.80亿元。 近三年，它的营业状况不佳，营业支出及利润总呈动摇性增长。 政府给予的财政补贴是利润的有效补充，2020年1月至9月，其失掉政府补贴为12.44亿元，占当期利润总额的93.22%。

截至2020年9月，其受限资产为11.51亿元，在建的地铁树立项目方案投资1703.24亿元，已投入475.22亿元，需投入1228.02亿元，在建的房地产项目方案投资32.84亿元，已投入10.29亿元，还需投入22.55亿元。 其投资规模大，面临一定的融资压力。

结合资信：营业稳如泰山利润动摇大，短期债务占比高，威海产投或有归还压力

2月3日，结合资信发布一则关于威海产业投资集团有限公司（简称“威海产投”）的最新评级报告。 此次，威海产投的主体信誉等级为AA+，“20威海产投CP001”的债项信誉等级为A-1，均与上次评级结果分歧，评级展望为稳如泰山。

威海产投的实践控制人是威海市国资委。 2017年至2019年，其营业支出区分为45.70亿元、81.44亿元、87.37亿元，利润总额区分为4.71亿元、2.38亿元、4.37亿元。 近三年，它的营业状况较好，营业支出稳如泰山增长，但利润总额出现动摇性增长。

在政府补贴和授信额度上，2019年它失掉政府给予的1.03亿元的财政补贴。 截至2020年9月末，其取得的授信额度为133.54亿元，尚未经常使用的授信额度为51.64亿元。

截至2020年9月，其受限资产为22.84亿元，占总资产的6.51%。 全部债务为159.04亿元，其中短期债务为80.17亿元，占全部债务的50.41%。 据悉2021年至2023年，其到期债务规模合计95.89亿元。 它的债务以短期债务为主，需优化债务结构，且短期内它面临较大的归还压力。 此外，其对外担保金额为15.05亿元。

结合资信：营业状况不佳，短期债务规模大，中铝国际被归入信誉观察名单

2月3日，结合资信发布一则公告，将中铝国际工程股份有限公司（简称“中铝国际”）归入信誉观察名单。

公告称，遭到疫情的影响，中铝国际的主营业务支出大幅度下滑，还面临盈利水平下行压力。 2020年1月至9月，其利润为-0.50亿元，比2019年同期下滑119.67%。 截至2020年9月末，其全部债务为160.52亿元，其中短期债务为97.17亿元，占全部债务的60.53%。 短期债务占比大，面临较大的归还压力。 由于部分客户的付款才干面临困难，它需计提较大规模的资金作预备，这对资产流动性有一定水平的影响。 中国铝业集团有限公司（简称“中铝集团”）为“19中工Y1”提供全额无条件无法撤销的连带责任保证担保，有效地保证本期债券的兑付任务。 结合资信将其主体信誉等级归入信誉等级观察名单，“19中工Y1”债项信誉等级为AAA。

结合资信：资产流动性偏弱，投资规模较大，常高新有集中兑付压力

2月3日，结合资信发布其对常高新集团有限公司（简称“常高新”）的最新评级报告。 此次，常高新的主体信誉等级为AAA，与上次评级（2020年9月25日）结果分歧，“20常高新CP001”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年8月3日）结果分歧，“20常高新CP002”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年9月25日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

常高新是常州市及常州高新区关键的基础设备树立主体，2017年至2019年，其营业支出区分为105.54亿元、111.60亿元、116.53亿元，利润总额区分为6.30亿元、8.72亿元、12.61亿元。 截至2020年9月末，其总资产为936.24亿元，货币资金为94.54亿元，存货、应收账款和其他应收款合计608.19亿元，占流动资产的81.54%；其取得授信额度为470.07亿元，尚未经常使用的授信额度为186.06亿元。

截至2020年9月末，其介入的ppp形式项目有4个，总投资42.10亿元，已投资19.23亿元，需投入22.87亿元；在建安排房项目总投资为39亿元，已投资9.48亿元，需投入29.52亿元；在建房地产项目总投资138.75亿元，已投资87.16亿元，需投入51.59亿元。

另外，结合资信指出，2020年10月至12月，2021年至2022年到期债券规模合计298.85亿元，它面临较大的集中兑付压力。

结合资信：投资规模大，环保政策让本钱控制承压，天富集团或临负债风险

2月5日，结合资信发布其对新疆天富集团有限责任公司（简称“天富集团”）的最新评级报告。 此次，天富集团的主体信誉等级为AA+，旗下“20天富CP001”、“20天富CP002”的债项信誉等级为均为A-1，与上次评级（2020年7月31日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

天富集团是石河子市关键的基础设备运营主体，2019年以渣滓发电置换水力发电股权，参与其水力发电才干，有效地调整电力结构。 截至2020年9月末，其现金类资产为62.96亿元，是存续期短期融资券的6.30倍，有效地保证其短期融资券的兑付。

2017年至2019年，天富集团营业支出区分为84.48亿元、117.05亿元、213.07亿元，利润总额区分为2.53亿元、2.16亿元、-1.68亿元。 近三年，其营业支出稳如泰山增长，但其利润继续下滑，盈利才干需优化。 结合资信指出，遭到新疆区域内煤炭行业环保政策的影响，区域内煤炭及运输多少钱下跌，它面临着较大的本钱控制压力。

截至2020年9月末，天富集团受限资产为43.89亿元，占总资产的9.45%，全部债务为280.64亿元，其中短期债务为139.75亿元，占全部债务的49.80%。 它需优化债务结构，且面临一定的集中归还压力；其在建项目方案投资71.99亿元，已投资49.17亿元，还需投入22.82亿元，将面临一定投资压力。

截至2019年末，天富集团的其他应收款为21.68亿元，关键系关联方交往款及保证金，其他应收款规模较大，对资金构成占用，且它存在一定的资产管控风险。 截至2020年9月末，其对外担保金额为23.21亿元，它或面临一定代偿风险。

中诚信：短期债务占比大，土地储藏缺乏，蓝光开展有较大集中归还压力

1月29日，中诚信国际信誉评级有限责任公司（简称“中诚信”）发布其对四川蓝光开展股份有限公司（简称“蓝光开展”）的最新评级报告。 此次，蓝光开展的主体信誉等级为AA+，“20蓝光CP001”的债项信誉等级为A-1，均与上次评级（2020年6月22日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

蓝光开展是我国国际较早从事房地产开发的企业，其业务可分为房地产开发、医药制造、现代服务业和其他等五方面。 2017年至2019年，其营业支出区分为245.53亿元、308.21亿元、391.94亿元，净利润区分为12.51亿元、24.96亿元、41.59亿元。 近三年，它处于增常年，销售业绩呈上升态势，营业支出及净利润稳如泰山增长。

截至2020年9月末，其货币资金为249.33亿元，总债务为746.79亿元，其中短期债务为349.05亿元，占总债务的46.74%，其债务期限结构有待优化，面临一定的集中归还压力。 据悉，其贮存的土地规模略显缺乏，未来新增土地时或面临一定的资本支出压力。 遭到因城施策等房地产行业调控政策的影响，行业利润空间不时收窄，它的盈利状况会遭到影响。

中诚信：应收款规模过大，授信额度用去3/4，西宁城投存在支付压力

2月3日，中诚信发布其对西宁城市投资控制有限公司（简称“西宁城投”）信誉等级的最新公告。 此次，西宁城投的主体信誉等级为AA+，与上次评级（2020年7月28日）结果分歧，“20西宁城投CP002”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年7月28日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

西宁城投的业务板块触及供水、金融、房地产及物业出租、公共交通及配套服务、市政设备养护、 旅游 饮食服务等，其债务中归入政府性债务额度为209.67亿元。

2017年至2019年，西宁城投营业支出区分为11.52亿元、12.00亿元、16.47亿元，净利润区分为1.02亿元、0.98亿元、0.89亿元。 其运营状况较好，但利润继续下滑，需优化盈利才干。 截至2020年9月末，他和子公司共取得授信总额403.10亿元，其中未经常使用授信余额134.42亿元，备用流动性尚较为充足。

截至2020年9月末，流动资产为占总资产的36.81%，其他应收款为223.35亿元，占流动资产的77.18%，其他应收款规模较大，对流动资产构成清楚占用，全体看来它的资产流动性较弱。 货币现金为37.93亿元，短期债务为55.85亿元。 它的货币现金不能完全掩盖短期债务，它有一定的归还压力。 此外，它对外担保金额为9.91亿元，占同期末净资产的3.92%。

西方金诚：营业状况不佳，债务压力大，华夏幸福评级展望被调为负面

1月29日，西方金诚国际信誉评价有限公司（简称“西方金诚”）发布一则关于华夏幸福基金股份有限公司（简称“华夏幸福”）信誉等级公告，华夏幸福的评级展望被调为负面。

公告称，华夏幸福遭到销售回款及业务支出的影响，2020年1月至9月其营业支出及就净利润区分同比下滑11.79%和18.59%。 截至2020年9月，其货币资金对短期债务的掩盖倍数为0.37倍，且2021年3月至12月其到期及回售的国际信誉债合计186.25亿元。 它面临较大的债务压力。 西方金诚将华夏幸福的评级展望由稳如泰山调整为负面。

西方金诚：运营状况不佳，被债务人开放重整，凤凰机场信誉等级被下调

2月3日，西方金诚发布一则关于三亚凤凰国际机场有限责任公司（简称“凤凰机场”）信誉等级公告，凤凰机场评级被下调。

公告称，2020年前三季度，凤凰机场运营状况不佳，营业支出及利润大幅度下滑。 “19凤凰机场CP001”将于2021年3月21日到期，它将面临较大的债务压力。 遭到股东海航集团有限公司（简称“海航集团”）破产的影响，它被债务人向法院开放重整。 遭到上述要素的影响，西方金诚将凤凰机场的主体信誉等级由上次评级（2020年7月29日）的AA+下调为A-，“19凤凰机场CP001”的债项信誉等级由上次评级（2020年7月29日）的A-1下调为A-2，评级展望由稳如泰山调整为负面。

新世纪：遭到海航控股影响，天津航空被下调信誉等级

2月2日，上海新世纪资信评价有限公司（简称“新世纪”）发布一则关于天津航空有限责任公司（简称“天津航空”）信誉等级公告，降低了。

公告称，天津航空遭到控股股东海南航空控股股份有限公司（简称“海航控股”）被债务人开放启动重整的影响。 新世纪将天津航空的主体信誉等级由上次评级的AA-下调为BB，“16天津航空MTN001”、“16天津航空MTN004”和“17津航空MTN001”的债项信誉等级均由AA-下调为BB，评级展望为负面。

新世纪：资产流动性偏弱，山煤集团有集中偿付压力

2月3日，新世纪发布其对山西煤炭进出口集团有限公司（简称“山煤集团”）的最新评级报告。 此次，山煤集团的主体信誉等级为AA+，与上次评级（2020年8月17日）结果分歧，“20山煤CP002”的债信等级为A-1，与上次评级（2020年8月17日）结果分歧，“20山煤CP003”、“20山煤CP004”的债信誉等级为A-1，与上次评级（2020年8月3日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

山煤集团是山西省内关键煤炭资源主体之一，2017年至2019年，其营业支出区分为545.40亿元、551.47亿元、567.82亿元，净利润区分为1.98亿元、19.49亿元、7.38亿元。 在授信额度上，截至2020年9月末，它取得的授信额度625.68亿元，其中尚未经常使用授信额度251.70亿元，有着较充足的备用金。

截至2020年9月末，它的刚性债务为756.77亿元，2021年它需集中兑付债券本金142.80亿元，它将面临较大的集中偿付压力。 同期末，其流动资产为384.26亿元，存货、应收账款和其他应收款合计223.48亿元，占流动资产的58.16%。 被占用资金占比大，其资产流动性偏弱。

其对外担保余额为31.72亿元，担保比率13.56%。 2017年至2019年，其运营性现金净流入量区分为20.61亿元、73.14亿元、31.57亿元。 另外，它触及多笔经济纠纷案件，触及金额为32.93亿元，它或面临负债风险。 它关键从事的煤炭消费行业属于高危行业，它将常年面临一定的煤矿消费安保风险。 此外，随着煤炭开采行业下游需求将逐渐弱化，它将面临一定的运营压力。

新世纪：投资规模大 ，山西文旅集团面临投资压力

2月5日，新世纪发布其对山西省文明 旅游 投资控股集团有限公司（简称“山西文旅集团”）的最新评级报告。 此次，山西文旅集团的主体信誉等级为AA+，与上次评级（2020年7月29日）结果分歧，“20山西文旅CP002”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年7月29日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

山西文旅集团是山西省开展文明 旅游 产业的中心主体，其业务触及贸易、房地产、类金融及文明 旅游 等范围，2020年前三季度，它取得山西省财政厅实缴资本2.00亿元。 2017年至2019年，其营业支出区分为235.23亿元、222.87亿元、166.39亿元，净利润区分为1.06亿元、1.10亿元、0.75亿元。

截至2020年9月末，其资产总额为618.61亿元，受限资产为14.12亿元，刚性债务为328.64亿元，其他应收款和存货合计160.66亿元。 共取得的授信总额为299.12亿元，其中已经常使用授信额度231.33亿元，尚未经常使用的授信额度为67.79亿元。

截至2020年6月末，其关键在建城中村改造项目方案投资96.16亿元，已投资84.54亿元；在建园区项目方案总投资206.84亿元，已成功投资122.98亿元；在建文明 旅游 项目开发项目方案总投资为18.29亿元，已投入资金1.31亿元。 它的投资规模项目较大，且投资规模较大，它面临一定的投资压力。 截至2020年9月末，其未清对外担保余额为27.97亿元，担保比率为15.03%。

西方金诚：时期费用继续增长腐蚀利润，烟台港集团将临较大偿付压力

2月3日，西方金诚国际信誉评价有限公司（简称“西方金诚”）发布其对烟台港集团有限公司（简称“烟台港集团”）的最新评级报告。 此次，它的主体信誉等级为AA+，与上次评级（2020年6月23日）结果分歧，“20烟台港CP002”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年6月23日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

烟台港集团是烟台港最关键的运营主体，其业务掩盖烟台港装卸、堆存和港务控制等港口服务业务和运输、代理等。 2017年至2019年，其营业支出为区分为64.47亿元、80.68亿元、84.40亿元，利润总额区分为2.76亿元、3.19亿元、5.75亿元。 截至2020年9月末，它失掉的授信总额为270.46亿元，未经常使用的授信额度为133.66亿元，有着较充足的备用金。

截至2020年9月末，烟台港集团的受限资产账面价值13.83亿元，占总资产比重为3.02%。 据悉它在2020年10月至2021年时期需归还的债务总额116.76亿元，因此短期内它面临较大的集中偿付压力。

截至2020年9月末，其对外担保金额 6.03亿元，担保比率为4.57%，它或有负债风险。 2017年至2019年，其时期费用区分为12.02亿元、14.73亿元、18.17亿元。 进三年，它的时期费用继续增长，对利润构成了一定的腐蚀。

西方金诚：流动资产80%受限，投资规模较大，曹妃甸国控有支出压力

2月3日，西方金诚发布其对曹妃甸国控投资集团有限公司（简称“曹妃甸国控”）的最新评级报告。 此次，曹妃甸国控的主体信誉等级为AA+，与上次评级（2020年11月10日）结果分歧，“20曹妃国控CP001”的债项信誉等级为A-1，与上次评级（2020年7月24日）结果分歧，评级展望为稳如泰山。

曹妃甸国控是曹妃甸区最关键的基础设备树立、土地开发及港口运营主体，业务触及基础设备树立、围海造地及土地开发和曹妃甸港口运营等。 2020年1月至9月，收到财政补贴8.34亿元。

2017年至2019年，曹妃甸国控营业支出区分为92.56亿元、95.23亿元、120.42亿元，利润总额区分为13.11亿元、12.37亿元、13.39亿元。 西方金诚指出，近三年曹妃甸国控的营业支出稳如泰山增长，但利润出现动摇性，财政补贴是利润的关键补充，其盈利才干普通，需优化盈利才干。

2020年9月末，其资产总额为1471.02亿元，受限资产为69.06亿元，占资产总额的比重为4.69%。 非流动资产占资产总额的比重为58.21%，流动资产为614.71亿元，应收账款、其他应收款及存货合计493.96亿元，占流动资产的80.36%。 被占用的资金规模较大，资产流动性偏弱。

同期末，曹妃甸国控关键的在建围海造地及土地开发项目方面方案投资1.40亿元，已投资1.20亿元，尚需投入0.20亿元；拟建项目方案总投资合计0.56亿元，关键的在建基础设备树立项目总投资为2162.95万元，已投资1218.60万元；拟建项目方案总投资金额2.66亿元。 曹妃甸国控投资项目较多，且投资资金较大，存在一定的资本支出压力。

截至2020年9月末，它对外担保余额为114.17亿元，担保比率为16.05%，它存在一定的代偿风险。

大悦城：保密的资金池

名不见经传的安联汇金与大悦城协作成立了数家项目公司，部分项目公司行将进入结算或许结算初期，安联汇金又选择提早分开将利润留给了大悦城。

由于疫情要素，拥有多个购物中心的大悦城（）遭到的影响要大于普通房企，这对去化本就不佳的公司来讲，可以说是雪上加霜。

2019年，大悦城不惜大幅参与借贷、加大拿地力度，以期朝着千亿目的大踏步行进。 但截至2020年上半年，公司的签约销售清楚负增长，表现弱于行业百强平均水平。

不过，仰仗着少数股东权益的大幅增长，大悦城还是成功了净负债率的加快降低。 截至2019年年底，大悦城少数股东权益曾经超越230亿元并且反超了归母权益。 但纵观近几年年报，与归母净利润相比，大悦城的少数股东盈利少数时期都难以婚配其投入力度。

在大悦城的协作方中，信托公司、私募基金等一众金融、类金融机构纷繁退场，随后又在项目前期提早分开。那么，投入以亿为单位的协作方报答在哪里呢？

在众多的协作方中，一家名为安联汇金资产控制有限公司（下称“安联汇金”）的私募基金公司浮出水面，这家私募与大悦城成立了数家项目公司，又不时分开项目公司，这似乎成了大悦城的一个隐蔽的资金平台。 截至发稿，大悦城并没有回复《证券市场周刊》的采访。

少数股东扛鼎净负债率

大悦城日前的业绩预告披露，公司估量2020年上半年归属母公司股东的净利润约为4.5亿元-6.5亿元，同比降低65%-76%。

即使业绩大幅降低，大悦城的净负债率有了较为清楚的改观。 Wind统计显示，2019年年末，公司的净负债率为97.65%，2020年一季度末略有下跌为105.97%，与2018年年末的171.18%相比降幅清楚。

重组成功等要素是大悦城净负债率大幅走低的直接要素。 大悦城的前身是中粮地产，2019年，中粮地产经过发行股份收买了大悦城地产，公司成为中粮集团旗下住宅与商业地产一体化公司；此外，公司还配套募资24.26亿元，是2018年以来A股房地产股权融资成功足额发行的独一案例。

重组成功后的2019年，大悦城就成功了净负债率的大幅降低。 净负债率普通是指“（有息负债-现金）/一切者权益”。 因此，若想坚持稳如泰山降低的净负债率，就要在这些关键目的上下功夫，比如在有息负债参与的同时，公司现金就要以更大幅度参与，同时一切者权益也坚持相应的增长。

2019年年末，大悦城的一切者权益算计为425.41亿元，其中少数股东权益为231.3亿元，归母权益为194.11亿元。 也就是说，大悦城的少数股东权益曾经超越了公司的归母权益，在少数股东权益的鼎力“支持”下，公司一切者权益自然不时加大，保证了公司净负债率“分母”的增长。

在重组之前即中粮地产阶段，上市公司的少数股东权益也不低。 年报显示，2015-2018年年末，彼时的中粮地产少数股东权益为51.07亿元、53.95亿元、51.14亿元和58.99亿元，同期的归母权益为59.79亿元、58.92亿元、66.3亿元和78.61亿元，公司的少数股东权益虽不及归母权益，但相差并不大。

虽然少数股东权益规模不小，但大悦城的少数股东并没有分享到与之相婚配的净利润。 2015-2019年，上市公司的少数股东损益区分为2.79亿元、6.13亿元、7.9亿元、6.16亿元和13.27亿元，同期公司归母净利润区分为7.22亿元、7.2亿元、9.45亿元、13.89亿元和23.78亿元。

由此，大悦城的少数股东在2015-2019年的净资产收益率（平均）区分为5.46%、11.36%、15.45%、10.46%和5.74%，上市公司区分为12.07%、12.13%、15.1%、19.17%和17.44%。

除了在2016年和2017年相仿，上市公司少数股东的净资产收益率远低于公司归母权益的收益率。

通常上讲，少数股东的净资产收益率与母公司不应悬殊，比如万科、金地等少数股东的净资产收益率就与母公司相差无几。 假设少数股东的净资产收益率远低于母公司股东的净资产收益率，这说明少数股东吃了亏，反之则是占了廉价。

大悦城能否存在经过少数股东权益启动利润操纵就只要公司知道了，从公司少数股东的收益率来看，这能否又是房企习用的明股实债花招呢？

安联汇金浮出水面

北京稻香四季房地产开发有限公司（下称“北京稻香四季”）是大悦城2019年新参与的一家子公司。 这一年的6月，大悦城与五矿信托签署协议，公司以10.77亿元收买了北京稻香四季49.91%的股权，收买后大悦城将持有稻香四季 99.82%股权，从而将该公司归入兼并范围，之前北京稻香四季是大悦城的合营企业。

北京稻香四季关键担任开发北京房山区的中粮京西祥云项目。 依据公告，项目于2016年开工，估量于2019年完工。

从2016年开工直至2018年，由于中粮京西祥云项目处于树立预售期，项目还不能为报表奉献盈利。 北京稻香四季在此时期的支出基本可以疏忽不计，盈利则完全盈余，2016年盈余近600万元，2017年和2018年盈余进一步加大至约8000万元和5000万元。

五矿信托正是在2016年年底入股北京稻香四季。 彼时的公告显示，五矿信托向北京稻香四季增资8.13亿元取得项目公司49.91%的股权。

到2019年6月大悦城收买五矿信托所持股份，两年半左右的时期，五矿信托虽然没有取得项目的盈利但股权分开时收获了2.64亿元的溢价，报答到达32.47%，即使年化收益后也取得了不错的投入产出比。

但与大悦城的报答相比，五矿信托就清楚落后了。 五矿信托分开后，中粮京西祥云项目立刻成为大悦城的关键营收来源之一。 2019年年报显示，京西祥云以42.41亿元成为大悦城营收项目的第二名。

之前3年，北京稻香四季基本没有任何支出，在中粮京西祥云末尾奉献营收后，北京稻香四季迅速成为大悦城的利润源泉之一，大悦城是在2019年6月购置五矿信托所持股份，从而持有北京稻香四季99.82%股份的，收买后的下半年，北京稻香四季成功支出42.41亿元，净利润5.7亿元。

2019年，大悦城净利润37.05亿元，北京稻香四季用了半年时期就奉献了公司盈利的15%以上。

2019年年报显示，北京京西祥云的总投入接近73亿元，这意味着逾42亿元的支出并非京西祥云的全部支出，曾经完工的该项目2020年有望为大悦城继续奉献不菲的盈利。

五矿信托持股超越两年半时期，北京稻香四季基本零支出，盈利大幅盈余，该信托刚刚分开持股，项目公司的支出和利润似乎潮水一样涌向大悦城。

提早分开的五矿信托看似取得了30%以上的溢价报答，不过这也许不是全部。 五矿信托官方显示，在入股北京稻香四季时，公司发起设立了“五矿信托中粮北京1号股权投资集合资金信托方案”，募资8.55亿元用于投资北京稻香四季不超越50%股权。

在之后的2017年上半年，五矿信托又相继发行了中粮北京1号股权投资集合资金信托方案二、三、四期，区分募资5亿元、1.4亿元和120万元，算计6.4亿元募资的收益又该如何表现呢？

与五矿信托相比，安联汇金和大悦城的协作绝非偶然，这家名不见经传的私募基金与大悦城成立了数家项目公司，持股许久后待项目前期又陆续分开。 在开发时期项目公司由大悦城与信托、私募等协作方共同持有，待树立行将完毕时，大悦城又从协作方手中收买其所持股份，行将到手的利润留在了自己手中。

在2019年，与北京稻香四季一样归入大悦城隶属体系的是苏州工业园区悦金房地产有限公司（下称“苏州悦金”）。 2019年5月，大悦城以1.59亿元从深圳稳赢圆鑫投资合伙企业（有限合伙）（下称“深圳稳赢圆鑫”）收买50%股份，苏州悦金变为公司100%隶属公司。

虽然总额不大，苏州悦金还是为大悦城在2019年奉献了6117万元的净利润。 在2017年和2018年，苏州悦金在常年股权投资项下奉献的投资收益是盈余的。

天眼查显示，2017年12月，深圳稳赢圆鑫取得苏州悦金50%股权的出资额是1.5亿元。 这就是说，持股一年半左右，这家私募换回来875万元的收益，收益率仅有5.83%，年化收益率不到4%，甚至不如收益优秀的一年期理财富品。

深圳稳赢圆鑫99%的出资人是安联汇金，这家私募基金的股东是两名自然人，即区分持股50%的高瑛和顾黎琳，二者区分出资2500万元。

时期回溯至2017年3月，彼时的中粮地产公告，公司与深圳稳赢圆鑫、深圳创富汇恒投资合伙企业(有限合伙)区分成立了苏州悦金、杭州良悦置业有限公司，两家协作方面前99%的出资人都是安联汇金。

中粮祥云置业（苏州）有限公司如今更名为大悦城控股集团苏南有限公司，该公司原本大悦城持有51%、深圳汇金贰号投资合伙企业（有限合伙）（下称“汇金贰号”）持有剩余49%。

2015年年底，两家股东成立这家项目公司关键担任开发苏州祥云国际项目。 大悦城2019年半年报显示，2019年1月，大悦城与汇金贰号签署了股权转让协议，公司以5.76亿元收买汇金贰号持有的49%股权，从而将项目公司100%控股。

大悦城年报显示，2018年，苏州中粮祥云国际刚刚确认了13.88亿元的营收，2019年年终协作方汇金贰号就分开了，这一年项目继续为大悦城奉献了15.96亿元的支出，但这一切与汇金贰号曾经有关了。

汇金贰号的股东名单中依然出现了安联汇金，与之相似的是重庆华悦锦合实业有限公司，2019年大悦城收买了这家公司剩余50%股份，持股由50%变为100%，年报发布的购置本钱是1.49亿元，分开的股东是深圳沅晖投资合伙企业（有限合伙），其99%的股份也是由安联汇金持有。 重庆华悦锦合实业有限公司这家项目公司是由上述两名股东2017年8月协作成立的，关键担任重庆鸿云项目，两年多之后的2019年11月底私募基金分开，项目收益至此与其有关。

上述4家项目公司全由大悦城与安联汇金协作成立。 除了这些曾经的旧相识之外，安联汇金也有和大悦城协作继续存在仍未分开的项目公司，比如成都鹏鼎置业有限责任公司、成都沅锦悦蓉置业有限公司、成都大悦西川置业有限公司、成都中粮美悦置业有限公司和深圳市锦峰城房地产开发有限公司、深圳中益长昌投资有限公司等。

安联汇金的官方引见，公司成立于2013年，关键展开房地产综合金融业务、特定客户资产控制业务、私募股权投资（PE）等金融服务，在公司的房地产项目中，杭州良渚项目、中粮祥云（苏州）项目、重庆蟠龙欣城项目等是与中粮协作。

关于开发商而言，拿地与融资相同关键。 经过与房地产基金的协作，房企可以借助 社会 资金参与公司资金来源的灵敏性，而且协作方式上以股权为主，在参与融资的同时，还可以降低企业杠杆，从而成功公司利益最大化。

不过，这些协作方并没有坚持到最后，在项目树立前期或许项目完工进入结算或许结算中途，信托、私募等协作方纷繁提早分开，将项目结算的全部或许部分净利润留给了上市公司，协作方经过股权溢价、分红等方式获利了却。

这看似股权、实则上市公司承当回购或许其他使协作方提早分开方式的协作更像是一种债务。

安信证券指出，协作开发实质是将项目层面上的债务融资转换成股权融资，此时往往随同着明股实债的发生。 这种融资通常以房企与投资方成立子公司或合联营公司的方式来操作，融资以权益方式存在，经过隐藏负债、参与权益来降低财务杠杆，协作方以回购、第三方收买、活期分红等方式取得固定收益。

为了维持与协作方的股权协作，有时刻大悦城甚至要求为对方提供资金支持，以使对方能够成功同比例增资。实践上，最终的出资人就是大悦城，那么，这样的股权协作还是真正意义上的股权协作吗？

财务资助不手软

安联汇金能够与大悦城成立有数家项目公司启动协作，仰仗的是公司能够发行的数个私募产品。 即使如此，安联汇金还是无法满足全部的资金需求，在这样的状况下，大悦城末尾“资助”对方以稳如泰山协作相关。

2020年4月底，大悦城发布2019年股东大会提案。 除了年报、分红等惯例提案外，审议对外提供财务资助的提案所占篇幅最重，大悦城及控股子公司方案对外提供32项财务资助，金额算计298.1亿元。

取得大悦城财务资助的对象既有公司的合营或联营企业，也有控股子公司的其他少数股东。 其中，属于控股子公司其他少数股东的有15家，这15家控股子公司的其他少数股东算计将有望取得52.6亿元的财务资助。

作为联营或许合营企业，由于业务要求，大悦城依照出资比例提供资金支持无可厚非，但是财务资助的对象进一步扩展至少数股东理由就有些牵强了。 大悦城引入的部分少数股东在向项目公司提供资金的同时，又取得上市公司的反向财务资助，央企的低本钱资金就这样流向了体外。

在有望取得财务资助的少数股东中，深圳汇金壹号投资合伙企业（有限合伙）（下称“汇金壹号”）取得的财务资助金额是8亿元，是金额较大的一笔。 汇金壹号持有深圳市锦峰城房地产开发有限公司（下称“锦峰城”）49%的股权。

在原来的关键出资人汇添富资本控制有限公司分开后，安联汇金是汇金壹号95.24%的持股人。

依据资助公告，汇金壹号的普通合伙人（GP）为安联汇金，有限合伙人（LP）为向特定对象募集资金。 不出异常的话，前述安联汇金经过各个私募基金与大悦城协作的项目公司也是如此，安联汇金作为普通合伙人，募集有限合伙人的资金介入大悦城楼盘项目的开发。

在此之前的2018年，除了安联汇金取得了8亿元的财务资助之外，安联汇金成立的另外一只私募基金-深圳沅晖投资合伙企业（有限合伙）也取得了财务资助，金额为2亿元。

安联汇金成立数家私募基金与大悦城协作开发旗下项目，同时大悦城或其控股公司又经过财务资助的方式将一部分低本钱资金回流给了对方，安联汇金就有了更充足的资金进一步扩张业务了。

对外提供财务资助曾经成为大悦城的传统了。 2018年股东大会提案显示，大悦城及控股子公司拟对参股公司以及控股子公司少数股东提供财务资助共36笔，金额算计346.95亿元，2017年金额则是343.2亿元。

大悦城2019年年报显示，公司及各子公司计提的关联方资金拆借利息支出算计金额为4.82亿元，而公司及各子公司计提的关联方资金拆借计提的利息支出算计金 额13.65亿元。

大悦城向关联方提供资金固然可以取得利息报答，但公司最关键的支出还是要仰仗房地产开发项目的销售。

为了成功千亿元的签约销售目的，大悦城加大了拿地的力度，但在疫情的影响下，公司销售降幅清楚。 不只如此，大悦城的存量项目去化并不理想，截至2019年年末，积压的开发产品超越140亿元。

存货积压

由于异常的疫情影响，房企销售都不约而同地遭到了影响。 依据国度统计局发布的数据，2020年上半年，全国商品房销售面积万平方米，同比降低8.4%；商品房销售额亿元，降低5.4%。

其中，住宅销售额降低2.8%，办公楼销售额降低28%，商业营业用房销售额降低25.5%，坚持“持有商业与住宅开发”的大悦城遭到的影响更为清楚。

2020年上半年业绩大幅降低，大悦城给出的理由是疫情影响下购物中心和酒店支出都同比增加，同时上半年开发业务结算支出增加，公司业绩大幅降低。

除了报表盈利大幅降低外，大悦城的签约销售相同降低清楚。

依据克尔瑞数据，2020年上半年，大悦城成功签约支出311.3亿元，公司上一年同期销售额为360.3亿元，即上半年公司签约销售降低了15.74%；上半年，百强房企销售业绩同比降低了2.7%，大悦城远远落后于百强房企的平均水平。

假设进一步延伸至公司权益销售的话，大悦城的降幅进一步参与。 克而瑞显示，2019年上半年，大悦城的权益销售为234.8亿元，2020年上半年降低至161.9亿元，权益销售同比大幅降低了31.05%，降幅超越了三成。

2019年，大悦城重组成功后，公司控制层喊出了3年后千亿的销售目的，即2021年公司的目的是签约销售过千亿元。

2019年，大悦城成功签约销售710.82亿元，假设没有疫情的影响，公司成功这一目的似乎不是难事，但在疫情影响后，公司2020年能否成功正增长曾经要打上一个问号了，这意味着留给最后一年的义务陡然参与。

为了成功规模上的打破，重组后的大悦城加大了拿地的力度。 2019年，公司新增总计容面积约500万平方米，土地总价款276.22亿元，大悦城的权益价款为148.12亿元，公司权益占比刚刚过半。

2020年上半年，大悦城拿地的力度不但没有降速反而继续发力。 依据公司公告，大悦城上半年累计新增项目计容修建面积算计273.48万平方米，较上年同期大幅增长了165%。

减速拿地随同着销售去化放缓，这意味着公司沉淀资金在逐渐加大。 不只如此，在存货中，大悦城的开发产品十分突出。

2019年年末，大悦城存货中的开发产品为140.19亿元，与年终的144.16亿元相比简直没有任何改动。 房企的开发产品普通是指已完工的楼盘项目，万科完工的开发产品金额虽然到达660.34亿元，但同期公司销售了6308.4亿元，开发产品占比不过10%左右。

大悦城2019年签约销售刚刚迈过700亿元，即开发产品占比占到了近20%。 销售遇冷下继续减速拿地、完工产品积压去化阻力重重，这意味着大悦城的资金运转效率将遭到负面影响。

大悦城债券的评级机构指出，2019年年末，公司有息债务参与至691.41亿元，2020年3月末有息债务进一步参与至791.37亿元，净负债率上升至105.97%；公司全体负债运营水平仍较高，后续面临一定的债务归还压力。

企业如何合理避税,怎样启动税务谋划?

一、税收洼地转让定价法（税收洼地）

企业若应用税收洼地的方式，可以在政府政策支持的条件下，合理合规的减轻税收担负。 就关键的操作形式是经过转让定价的方式把企业业务的利润留在税率低的税收洼地，故而税收也是留在税收洼地的，这样该税收洼地的企业就可以享用增值税、企业所得税的税收活动。

以后很多企业都是经过这种形式启动节税，诸如少数民族的政策、西部大开发政策等。 企业在税收洼地正常运营征税，就可以失掉税收奖励的返还扶持。

1.有限公司可以享用增值税、所得税的中央留存部分70%-90%的返还比例；

2.团体独资企业，可以享遭到所得税核定征收0.5%-2.1%的政策；

并且注册式招商的形式，是不要求企业实体的入驻和运营的。

二、企业的税务构架

企业在启动税务谋划的时刻就会面临着布置企业运营结构的状况。 苹果公司的爱尔兰蓝三明治架构就是比拟典型的，这个原理就是经过应用不同的国度和地域之间的税法税率的差异启动的税务结构，用以到达把利润留税收洼地，享用外地税收活动的效果。

当然，还有很多地域存在着很多税收活动政策，企业就可以经过这种税负的差距，从而有效地控制税务风险，以减轻企业的税收本钱，优化企业的运营架构。

三、税收谋划的才干

企业在税务谋划的基础上，对自身企业的投资、运营等活动启动布置调整，以到达不缴、或许是少缴征税款的目的。

但是企业的税收谋划并不只仅只是触及到税务方面，还会触及到企业的运营啊、市场方面，以及公司战略等方面的疑问。 企业的税务谋划在谋划和实践操作的阶段都会存在税务风险，所以企业一定要在合理合规的状况下启动税收谋划。

详细状况详细剖析，企业一定要依据自身的实践状况启动税收谋划，合理合规启动助力企业的运营下降。