安倍做对了什么 失去三十年 日本走出 (安倍怎么样)

摘 要

近两年，日本股市屡次打破前高，同时日本经济也走出通缩，广受市场关注。这种 “兴盛”，能否是安倍经济学迟到的成功？有哪些阅历阅历值得自创和吸取？

积极的货币政策、灵敏的财政政策和结构改造，构成了安倍经济学的“三支箭”。 其中最广为人知的是日本央行推出QQE、YCC等超凡规货币政策。货币和财政政策属于短期抚慰，倾向于逆周期调理。结构改造则秉持终年主义，经过供应侧改造提高潜在增长率，抚慰公家投资消费需求，推进经济走向良性循环。

这一系列政策，推进日本经济进入“无实感”的低景气兴盛。 日本经济看似兴盛，关键表如今股市下跌、企业利润增长以及地价平和下跌等方面。 但企业不涨薪，居民通常工资降低，使得通胀很难修复。

异次元货币政策也有难以跨越的边界

经过购债投加大批基础货币，能否带动通胀修复？日本给出的答案，并非必需。 QEE、负利率和YCC这些“异次元”货币政策的实施，成功压低了日本的10年期国债利率，也一度促进日元升值、日股下跌，但对通胀提振效果却有限。安倍经济学带来了年化21%的基础货币增长，却带不来2%的通胀。

症结就在于基础货币并未构成足够多的存款和存款， 存存款派生， 实质上还是取决于实体经济的融资需求。 假定企业和居民没有有效融资需求，也难以转化为存款、存款的派生。其结果是给全球金融市场提供巨量的低本钱套息资金。

► 财政整固，理应让位于支持增长以及支出分配

安倍任内的经济对策频率较低，财政抚慰规模相对抑制（除疫情时期），控制了政府债务规模的扩张， 关键奉献是将赤字压回了小泉内阁时期。 处置存量债务疑问的关键或许是提振名义增速，安倍时期中终年的经济增长中枢略有抬升，但幅度不大，使得存量债务很难被紧缩。

安倍内阁两次优化消费税率，给日本带来的增量税收，也对冲了部分赤字，但代价不低。除了通常薪资负增长之外，税收、社保调整等要素带来的支出分配好转也不容无视。加消费税、降企业税，相当于剥削中低支出群体，补贴企业家等高支出群体，加剧不对等，拉大支出差距，进一步削弱消费增长潜力。

► 结构政策推进困难且缓慢。

安倍做了一些结构性改造，例如减税、奖励女性和老年人介入休息力市场、促进民间企业介入设备投资、发扬游览观光外乡优点等。但没有触及到经济结构中的深层次疑问，没有发明出足够的市场需求和新的经济增长点。

因此，结构性改造也未能改动潜在增速偏低的难题。 日本央行在2023年下半年测算的潜在增速为0.68%，甚至低于安倍经济学开启的2013年的0.90%。这一水平也远低于美国的潜在增速2.05%。

► 老龄化的困扰，更多在预期层面

日本休息力市场仍存在“老龄化水平在放慢，但雇员数介入”的悖论。 老龄化环节中，休息供应未必立刻出现大幅降低，低龄老年人再务工可以缓解这一趋向。老龄化对经济的拖累，更关键的是，企业和居民预期出现变化。如日本企业因人口老龄化、总人口降低，不愿追加投资。居民为了应对未来的养老金缺口，也倾向于更多储蓄。这意味着即期的需求增加，或许会大于供应降幅，从而滋长通缩预期。

预期一旦构成并固化，改动难度很大。 安倍内阁用了七年多时期，最终也未能改动预期。安倍对改动预期也有明晰看法，屡次地下呼吁企业涨薪，但如何才干起到作用？ 至少日本的阅历阅历通知我们，货币政策有其难以跨越的边界，财政抚慰有必要坚持延续性；喊话很难加快提振预期，企业和居民会依据惯性思想作出决策；结构性改造要求更多时期、执行力和耐烦。

风险提醒： 对日本历史数据存在认知倾向。对日本历史政策梳理存在疏漏。

近两年，日本股市屡次打破前高，同时日本经济也走出通缩，广受市场关注。这种 “兴盛”，能否是安倍经济学迟到的成功？这是本文尝试回答的疑问。

在注释末尾安倍经济学之前，我们先对其背景（1994-2012年日本经济的数字）启动明白，以便读者直观感受日本经济的“冷与热”。关于日本而言，泡沫分裂后堕入低增长阶段，通常GDP潜在增速降至1%左近，通胀终年低迷，中心CPI同比中枢在0左近，高点在2008年的1.5%（不思索1997调整消费税）。因此关于安倍内阁，成功名义GDP 3%的可继续增长（通常增长+通胀）目的，存在较大困难。

安倍经济学的构成。 2012年12月26日，安倍晋三担任日本首相，任期继续到2020年9月16日，成为日本1890年之前任期最长、延续在任时期最长的首相（在此之前，2006年9月-2007年9月，安倍曾耐久接替小泉担任首相）。2005-2006担任小泉政府内阁官房长时期，安倍曾坚定拥戴日本央行分开量化宽松，或许在这一阶段，安倍构成了货币宽松应对通缩的认知。2012年众议院选举前夕，安倍提出“优先摆脱通缩、日元升值，成功名义GDP 3%以上的增长”、“经过五年改造，建成全全球企业灵敏性最高的国度”等，表现出对经济和企业的注重态度。2012年11月，安倍在竞选演讲中提到，“设定2-3%的通胀目的，实施有限制量化宽松。0.1%的利率太高，不如设定零利率或负利率。尽或许让日本央行买入建 设国债，将更多货币强行推向市场”。这些发言在其就职之后，大多得以成功。

相关于力推的货币政策，安倍内阁的财政并未追求一味扩张，而是倾向灵敏， 主张财政支出有进有退。 安倍内阁还试图经过结构改造抬升经济潜在增速， 关键是经过制度改造、减免税收等促进投资，提高女性休息介入率，经过TPP等促进贸易展开等方面。

积极的货币政策、灵敏的财政政策和结构改造，构成了安倍经济学的“三支箭”。 其中最广为人知的是日本央行推出QQE、YCC等超凡规货币政策。 货币和财政政策属于短期抚慰， 倾向于逆周期调理，先是发明宽松金融环境促进日元升值，并改善通货紧缩预期，同时经过政府扩展财政支出，促进企业改善盈利状况，提高工资。在经济好转时，则倾向于加税平衡财政收支，以成功财政可继续。 结构改造则秉持终年主义， 经过供应侧改造提高潜在增长率，抚慰公家投资消费需求，推进经济走向良性循环。

安倍经济学的政策通常

安倍内阁面临低增长、通缩和政府债务高企三大疑问。 上任伊始，内阁的中心义务便是处置通缩，推进日本经济重回失常周期。 安倍内阁给出的处置方案是货币超宽松为主、财政抚慰为辅。 我们先来讨论安倍内阁货币和财政政策的推出背景。

货币政策走向极端化的背景：过去二十年的政策通常被视为过于保守。 从1990年代日本泡沫分裂末尾，日本央行启动了各种货币政策的尝试来抚慰经济。1990年代，日本央行逐渐“榨干”传统货币政策空间，不时降低政策利率，直至1999年10月降为零利率。但其后一段时期，因日本商业银行持有大批的不良存款，货币宽松政策传导途径受阻。2001-2006年，日本央行推进量化宽松政策，2002-2005年小泉内阁经过金融改造处置了不良债务疑问。不过受限于货币政策规模以及与财政配合有余，日本经济仍处于低景气循环。2008年金融危机后，日本跟随美联储和欧央行的降息脚步，重启零利率和量化宽松。全体而言，2001-2012年，日本央行的十分规货币政策处于探求阶段，规模相对慎重，未能改动通缩。

吸取了此前货币抚慰规模慎重、分开太早的阅历，安倍内阁在2013年推出史无前例的量化质化宽松政策（QQE），2016推出负利率、收益率曲线控制（YCC）等政策。即使在安倍内阁任期完毕之后，日本央行也不时维持宽松，直至12年之后的2024年才转向加息。

财政政策强调灵敏性：统筹短期抚慰、中终年收支平衡。 2012年之前，日本阅历了屡次财政扩张，面前的主线是泡沫分裂，直接触发要素还包括亚洲金融风暴、全球金融危机以及地震等外部冲击。面临政府债务率继续上升，桥本内阁（1996.1-1998.7）和任期较长的小泉内阁（2001.4-2006.9），都曾试图启动财政整固。桥本内阁于1997年4月将消费税率从3%优化至5%，对经济构成较大负面冲击，叠加亚洲金融风暴的冲击，又自愿推出新一轮财政抚慰法案， 桥本的财政整固以失败告终。 加税留下的“阴影”使得小泉内阁丢弃加税的选项，推进“小政府方式”，关键经过控制财政支出，推进邮政民营化等方式增添开支。 小泉的财政整固相对较为成功，但减支意味着提高经济潜在增速的支出也很难介入。 低增长+老龄化组合下，面对2008全球金融危机，日本只能再度走向财政扩张。

至2012年，日本政府债务占GDP比重抵达226.1%，而1993年时仅为72.8%，二十年时期日本政府债务扩张三倍，但时期日本名义GDP仅增长了3%。 面临高债务低增长，安倍内阁延续了逆周期财政的思绪，试图经过财政扩张抚慰经济周期性上升，待经济上升之后再启动财政整固。在这一基础上，安倍内阁要求日本央行大批购入国债，以减低政府的债务融资本钱。

注：依照法律，日本央行持有的国债票息，扣除自己保管的预备金部分和股息之后交给财务省。在国债票息高于零的状况下成功融资本钱内化。在日本央行压低长端利率至零后，新增国债的付息压力失掉清楚降低，仅超长债付息本钱仍高于零。

1.1. 2013就职伊始，推进财政、货币两支箭，复苏稍纵即逝

安倍上任率先推出财政抚慰。 2012年末，安倍出任日本首相。2013年1月中旬，内阁即推出2012财年的补充预算案（日本财年为4月初至次年3月末），规模为13.1万亿日元，是日本历次补充预算案规模次高，仅次于金融危机之后推出的2009财年第一次性性补充预算案（14.7万亿日元）。追加预算中的10.3万亿日元资金被归入 “紧急经济对策”，这一对策总规模达20.2万亿日元。内阁试图经过财政抚慰试图重振低迷的日本经济，要将GDP拉升2%左右，同时发明60万务工岗位。

注：政府支出关键用于三个方面：灾后重建和减灾对策3.8万亿日元、发明增长条件下的财富对策3.1万亿日元，生存忧心与地域兴盛对策3.1万亿日元。

2013年1月下旬安倍内阁选择2013年度政府预算案，其中普通会计预算总额抵达92.6万亿日元，加上中旬的2012年度补充预算案， 成为逾越100万亿日元的大规模财政支出，凸显安倍内阁经过财政抚慰推进经济复苏的决计。

在推进财政抚慰的同时，内阁也在推进货币政策安闲。 2013年1月下旬，日本央行在内阁压力之下宣布新的通胀目的，从1%优化至2%。同时引入开通式资产置办，于2014年1月起执行，且不设终止期限。不过资产置办于第二年才末尾执行，内阁并不满意，2013年3月19日，日本央行行长白川方明延迟三周离任，由更情愿与内阁协作的黑田东彦接替。黑田接任后，于4月4日即正式推出量化质化宽松政策（Quantitative and Qualitative Easing以下简称QQE），末尾执行开通式资产置办。

黑田试图经过前瞻指引、巨额基础货币投放和质化维度来推进经济复苏和通胀修复。 明白的前瞻指引，是指两年成功2%的通胀目的；巨量的基础货币投放，每年基础货币规模介入60-70万亿日元，2014年末基础货币量比2012介入近一倍（从138万亿至270万亿日元），国债置办量为每年50万亿日元（与日本预算国债方案发行量靠近）；质化维度是指介入ETF、J-REITs等其他资产的置办。

财政抚慰，搭配超凡规的货币宽松，推进日元升值、日股下跌。 相关于白川方明的“渐进式”政策，黑田东彦推出的QQE被冠以“火箭炮”、“异次元”、“直升机撒钱”等润饰词， 在政策规模上给市场留下了深化印象。 政策发布当日， 日元汇率下跌3.6%（兑美元），日经225指数下跌2.2%。 在此之前，由于安倍在竞选时期已末尾宣扬政策，以及财政抚慰早于QQE，因此 在日本央行推出QQE前夕，日元汇率曾经较2012年10月末升值16.6%，日经指数更是已下跌38.5%。在QQE推出后，至2013年底，日元继续升值13.1%，日股进一步下跌31.8%。

2013年日本经济复苏“稍纵即逝”。 在财政和货币宽松的推进下，2013年一至三季度，不变价GDP环比季调增速介于0.9-1.4%，平均值为1.1%，对应年化增速抵达4.4%。2013年10月，日本剔除新颖食品和动力的CPI同比重新回到0以上，在2013年底抵达0.7%，此时CPI同比升至1.6%。

详细来看，财政支出拉动公共投资， 2013年二三季度公共投资环比季调增速平均5%， 公共投资对GDP年化拉动靠近1个百分点，而之前四个季度的平均拉动靠近0。 汇率升值也在促进出口， 2011年3月日本大地震之后，大批出口动力替代核能，使得净出口转为GDP的拖累项。受益于日元升值，2012年四季度至2013年三季度，净出口对GDP的拖累效应降至0.01个百分点，较之前四个季度平均值收窄0.22个百分点。公共投资和净出口奉献了GDP增长的42.5%。

但QQE大幅贬低基础货币增速的同时，未能清楚抬升M2增速。 日本央行推出的强力货币宽松，将2013年4-12月的基础货币平均同比增速推升至40.2%，大幅高于之前一年的平均值7.2%。而M2同比增速仅从区分此前的2.5%升至3.8%、银行存款（含贴现）余额同比从1.2%升至2.7%。银行的存存款派生增速有所优化，但相关于基础货币增速的暴跌，存存款容易受制于较为疲软的融资需求。因此货币宽松在某种水平上堕入了“推绳子”的困境，其关键作用并非经过信贷发明成功，而是推进汇率升值促进出口，但疑问就在于汇率很难继续不时的升值。

面对日益严峻的老龄化社会应战，为了摆脱需求疲弱、通货紧缩的恶性循环，推进日本经济复苏并成功终年稳如泰山增长， 安倍政府在此前两支箭的基础上推出了第三支箭“促进民间投资的增长战略”，采取措施抚慰民间投资、提高休息消费率、增强日本增长潜力。 于2013年6月份发布《日本复兴战略》，提出在未来10年内，休息消费率将提高2%以上，名义国际消费总值（GDP）增长率将抵达3%左右，通常GDP增长率将抵达2%左右的目的。并拟定了三项详细执行方案，包括“日本产业再兴方案”、“战略市场发明方案”和“国际拓展战略”，同步推行三项方案。

“日本产业再兴方案”旨在增强产业基础设备树立， 日本政府设定五年期的“紧急结构改造期”和三年期的“集中投资促进期”。详细措施包括促进产业新陈代谢，启动企业所得税制改造，促进民间企业介入设备投资；务工制度改造和人才培育，提高年轻人和老年人特地是女性的务工率，改良大学教育；促进创新，介入研发投入并鼎力展开IT；提高区位竞争力和中小企业创新等。

“战略市场发明方案”是中终年战略，旨在处置全球面临或行将面临的社会疑问。 详细内容触及发明新的增长部门，鼎力展开医疗保健、清洁动力等产业，发扬外地共同的农林水产和游览观光等优点来打造国际优点。

“国际拓展战略”着眼于经过扩展自在贸易化水平以开拓国际市场。 政府将经过扩展经济同伴相关协议，消弭国际市场的制度阻碍，积极推进跨同伴相关协议（TPP）、区域片面经济同伴相关（RCEP）等多边和双边自贸协议谈判进程，大幅提高与自贸同伴的贸易比重，收买海外市场（基础设备出口等），促进外部全球化（国际直接投资）。

安倍政府还制定了中短期的进度时期表（2013-2016）和方案实施的细节，经过设定每个政策组的 KPI来控制进度，比如到2020年20-64岁务工率抵达80%、3年内设备投资增长10%等，最终将成功人均名义国民总支出在 10 年内介入 150 万日元以上。

1.2.2014刻不容缓加税，打断复苏，重塑第三只箭

刻不容缓的消费税改造。 站在2013年10月的视角，似乎有理由置信，日本经济曾经步入正轨，正在告别通缩，乃至告别低增长。或许正是基于这一结论，日本内阁时隔17年再次调高消费税率。

另外一个加税的理由是继续攀升的政府债务。 2013年5月，日本政府债务余额再次打破1000万亿日元（初次打破是在2012年底），政府债务扩张被质疑难以继续。2013年6月，安倍内阁制定“骨太方针”（经济财政运营和改造的基本方针），关键包括三个方面：一是到2015财年将赤字占GDP的比例相对2010财年增加一半；二是到2020财年成功财政收支平衡或盈余；三是在尔后稳如泰山地增加未偿债务占GDP的比例。这一方针隐含了财政收缩的信息，在2013年10月推出加税也就牵强附会了。

安倍内阁在加税之前也曾思索其对经济的负面冲击。 2013年10月1日，安倍正式宣布，2014年4月1日起将消费税率从5%提高至8%。为了防止重现1997年消费税率上调时对经济的猛烈负面冲击， 在宣告优化税率的同时，安倍内阁宣布于2013年12月展开新一轮经济抚慰。 即“成功良性循环的经济措施”，包括5万亿日元的补充预算案、1万亿日元的企业减税政策，在规模上略低于19 97年加税前夕的财政对冲规模（1994-1996区分减税5.5、2、2万亿日元）。

注：2012年8月野田佳彦内阁时期，经过社会保证和税制一体化改造相关法案，其中触及消费税改造日程。即2014年4月起，消费税由5%到8%，介入3个百分点；1年半后的2015年10月，方案再推高2个百分点，由8%上调到10%。但现任内阁可以推延消费税改造。税率由8%到10%阅历了两次推延，第一次性性推延至2017年4月1日，第二次推延至2019年10月1日。

而且安倍承诺，优化消费税率的增量财政支出将一切用于社会保证支出， 包括年金、医疗、少子化对策、护理事业等四个方面。事先估量消费税率改造每年给日本政府介入8万亿日元的支出，约为GDP的1.6%。但预先来看仅介入3-4万亿日元/年。

这种匆促的加税，还是打断了日本经济修复进程。 消费税率调整带来了两方面效应， 一是居民消费节拍变化， 居民将未来可预期的大额消费提至加税前夕，消费税率上调之后的消费相应降低，这仅改动经济的环比节拍，并不对中期经济出现真实损伤。例如GDP中的公家住宅，加税前夕三个季度平均环比增长2.9%，而此前中枢在1%左右，加税之后两个季度平均增速降至-6.8%，其后平均增速恢复至靠近1%的水平。 二是支出效应， 加税形成居民可支配支出降低，支出预期转弱。 提高税率实质是将居民支出转给政府， 虽然安倍内阁承诺将增税支出用于社保支出，但关于群体而言，消费税率优化使得支付账单介入，好转了居民在中终年的财务状况。因此我们观察到，在居民得知加税之前的家庭消费（不含预算租金）的环比增速平均值约为0.4%（2009Q3-2013Q1），加税两个季度之后，家庭消费环比增速降至0.1%（2014Q4-2018Q4）。

加税的副产物是通胀一度冲高至2%+，但未能继续。 2014年4月加税之后，日本CPI同比加快升至3.4%，剔除新颖食品和动力同比也抵达2.7%，看似日本央行制定的2%通胀目的曾经达成。但是，这一再通胀环节，很大水平上是消费税率优化带来的一次性性性多少钱标签署正。在消费税率改造一周年之后，降价效应相应衰退，CPI同比再度回到1%以下。到2015年8月，日本中心CPI同比跌至-0.1%，至2016年终，CPI同比也跌至-0.1%。经过两年多的QQE，日本央行2013年4月提出的2%通胀目的没能成功，反而出现了再度堕入通缩的风险。 加税带来的支出效应，在肯定水平上损害了中终年的通胀预期。

加税之后，日本经济重回乏力外形。为对冲消费税形成的经济放缓，日本央行在QQE的基础上进一步加量。 2014年二季度，日本经济再度堕入负增长，GDP环比季调增速跌至-1.8%，大幅低于一季度的增长0.8%，而三季度也仅增长0.1%。低迷的增长，迫使日本央行进一步扩展QQE的规模。 2014年10月，日本央行将国债置办规模从每年50万亿日元扩展至80万亿日元， 将国债增持平均剩余期限从7年延伸至7-10年。基础货币也从每年介入60-70万亿日元优化至80万亿日元。ETF和J-REITs每年置办规模增为原来的300%（详见《日本央行如何控制收益率曲线》）。

2014年6月，观察到加税形成日本经济出现放缓迹象，内阁推出第三支箭的新举措。 日本内阁发布的第三支箭在发布后（2013年6月），市场将其解读为力度不及预期，政策发布当日股市下跌3.8%。2014年6月，安倍政府为了应对“日本复兴战略”遗漏的疑问，对增长战略启动了修正，提出了第三支箭的新举措。市场普遍预期要求10-20年的时期才干成功这些结构性改造，安倍在任内很难成功，因此对经济的短期促进作用有限。

第三支箭的新举措包括新的三大支柱和十项改造重点：第一个支柱恢复日本的“赚钱才干”， 经过提高企业净资产收益率来恢复日本的盈利才干，从而成功可继续的经济增长。详细措施有：（1）实施公司税改造，推出1 万亿日元规模的设备投资减税政策，自2015年末尾增添公司税率，在几年内增加到20%；（2）经过增强公司控制等，提高企业消费率和盈利才干；（3）促进创新、反派；（4）减速企业新陈代谢；（5）审查公共资金和准公共资金的控制状况，复兴金融和资本市场。

第二个支柱培育指点者， 偏重处置少子化老龄化疑问，经过促进女性赋权和运行本国人力资源，即使在出生率降低的老龄化社会中确保消费力，同时还注重任务方式改造，对比实行弹性任务时期制度，依据绩效而不是任务时长评价员工等。

第三个支柱培育新的增长引擎和支撑该地域的产业， 经过结构性改造对闲置了几十年的行业启动转型，并奖励新进入者，奖励国际外各种执行者的介入闲置行业。偏重点在一些新企业难以进入的行业，详细包括（1）积极展开农业、林业和渔业；（2）复兴瘦弱产业和提供医疗服务。

短期来看，截至2015年4月，第三支箭增长战略取得了肯定的成效。其一， 在设备投资减税政策的推进下，企业固定投资水平逐渐恢复，2014 财年为69 万亿日元（两年内增长约7%）。其二，有效公司税率降低了企业税率，从2015财年的34.62%增添 2.51个百分点至32.11%。其三，女性务工人数介入了 78 万人，从2012 年 12 月的2653 万人介入到2015 年 4 月的2731 万人。其四，2014 年访日本国游主人数抵达 1341 万人，比上一年增长 29.4%，创下历史新高。其五，农林水产品和食品的出口6117 亿日元。此外还制定了“公司控制准绳”，并在任务方式改造、消弭育儿等候名单、动力行业改造等方面均采取了肯定措施。

1.3.2015-2016Q2经济再陷低迷，推出新三支箭

2015Q1受益于减税提振，企业投资带动日本经济反弹。 2015年1月，日本内阁经过2015财年税改方案，增添企业税负，在2015财年增添1423亿日元，将税率从34.62%增添至32.11%。而且第三支箭推出设备投资减税，在减税带动下，2015年一季度公家企业设备投资环比季调增速大幅升至5.0%，而此前八个季度的平均值仅为0.9%。设备投资对GDP季调环比增速的拉动抵达0.8%，推进日本GDP环比增速升至1.6%（年化达6.4%）。但这一高增长势头未能继续。

不过2015Q2末尾，日本经济很快再度堕入低增长。 从2015年二季度末尾，企业设备投资增速清楚降低，六个季度平均环比增速为-0.03%，走向了停滞。观察全体经济增长，从2015年二季度至2016年四季度，GDP季调环比增速平均值仅0.13%。其中2015年四季度和2016年二季度均为负增长，可见事先日本经济的低迷。

日本经济低迷的同时，股市也趋于下跌。 2015年7月到2016年6月，随同日元升值，日股也进入下跌阶段，日经225指数从20000点+回调到15000点左近，跌幅一度抵达25%。

疲软的经济，面前是日本出口、消费、投资均较为疲弱。 出口方面，2015-2016上半年，日元汇率在105-125区间坚定，未延续升值趋向，汇率升值对出口促进效应相应淡化。受全球贸易疲软影响，日本出口增速也出现放缓，2015年四季度末尾，日本出口同比增速转负，负增长不时继续到2016年11月。这其中从2015年8月，日本重启部分核电，以及页岩油供应介入推进油价从60美元/桶跌至30多美元/桶，日本出口动力压力也有所紧张。

消费方面， 居民受制于薪资疲软，2012-2015年剔除多少钱的通常工资延续负增长。推出QQE以来，日本企业的出海业务，受益于日元升值带来的日元计价盈利增长，但企业并不涨薪，企业以为日元难以终年升值带来盈利继续增长。经济构成良性循环的前提是企业营收和利润可继续增长，企业提高薪资、追加投资，居民因薪资增长而介入消费进一步带动需求增长。QQE或许稍微提振了通胀（中枢从-0.3%升至0.8%），但代价或许是居民通常支出的进一步降低（名义工资未增长）。通常工资负增长，叠加2014年的消费税优化税率，日本居民部门的消费疲软也就不难了解。 日本居民消费占经济比重在55%左右，是经济增长的最大驱动力，消费疲软使得经济增长维持低迷。

投资方面，企业税率下调对日本企业投资的带动“稍纵即逝”， 也未能继续。面前要素与消费的逻辑相似，不再赘述。减税在减轻企业担负的同时，并不能带来需求继续增长。企业能否追加投资，实质上还是取决于对未来需求的预期。

虽然日本的务工水平和企业利润在安倍经济学的作用下创历史新高，日元升值、高企业税、跨太平洋同伴相关协议（TPP）延迟等阻碍国际竞争的六大困难，失掉了大幅改善，电力、农业医疗等方面的改造也有所推进。但是老龄化的应对措施未见清楚成效，未能从基本上处置消费率低下和人口结构疑问。安倍在此背景下提出日本经济面临“三大应战”：（1）挖掘潜在需求，发明和扩展有望成功 600 万亿日元的新增长市场；（2）大幅提高消费率，抑制人口增加和休息力充足的疑问；（3）增强者才，支持向结构过渡，并追加新的政策工具。

2015年9月，为应对低迷的经济，安倍推出了“安倍经济学”2.0，即所谓的“新三支箭”。第一支箭是孕育心愿的弱小经济， 其详细目的是名义GDP抵达600万亿日元。同时增强现有的三支箭（旧三支箭），特地是增长战略； 第二支箭是构筑梦想的育儿援助， 经过满足结婚和生育，关闭儿童等候名单，扩展不要钱幼儿教育等成功“1.8的预期生育率”； 第三支箭是忧心的社会保证， 其详细目的是成功“护理人员零离任”，树立多样化的护理基础设备和任务环境，从而树立永久生动的社会。不过这三只箭被诟病为“靶子”而非“箭”，在发布时缺乏达成目的的详细举措，因此更多被视为愿景。

随同着新三支箭特地是第一支箭“孕育心愿的弱小经济”的继续推进，日本良性的经济循环逐渐扩展。 2012-2016年间，名义GDP增长9%，恢复至金融危机前的水平537万亿日元，不过距离600万亿日元仍有较大差距。务工人数介入185万人，创20年最高水平；企业固定设备投资恢复到雷曼兄弟冲击前的水平，2016年为82.6 万亿日元（增长 15%）；普通企业利润创历史新高，2015 财年为 68.2 万亿日元，较2012年增长 41%；破产数量为8381家，处于1990 年以来的最低水平。此外，在基石监管改造（医疗、动力、土地等）、增强公司控制、第四次工业反派等方面均取得了肯定进度。

1.4.2016Q3-2019全球复苏，新一轮财政抚慰，结构改造停滞

从2016下半年末尾，日本经济出现难得延续八个季度的正增长， 环比季调平均增速为0.4%（年化增长1.6%），直到2018年6月大阪地震之后，日本再度堕入延续两个季度的负增长，不过很快又恢复增长，直至2019年四季度消费税率优化。这一时期，日本维持增长的要素关键是以下三个方面。

一是全球贸易复苏。 日本出口同比增速在2016年7月见底，其后末尾逐渐上升。从GDP来看，商品和服务净出口自2016三季度末尾转正，完毕了延续18个季度的负增长。净出口对日本GDP的拉动延续至2019年二季度。在全球贸易清楚反弹之前，2016年2月，美国、日本、澳大利亚、加拿大等12个国度在奥克兰正式签署了TPP协议（美国在特朗普上前之后分开，2017年11月11国签署CPTPP）。介入TPP也对后续日本出口起到了提振作用，日本政府测算，介入TPP对GDP的促进效应约0.66%、3.2万亿日元。

二是消费税率调整被推延。 2016年8月，内阁将消费税率从8%优化到10%的时点，从2017年4月推延到2019年10月。居民消费随后出现了延续四个季度的增长，年化平均增速约为1.7%（季度平均0.43%）。

三 是新一轮财政抚慰。 2016年8月，日本内阁推出新一轮的经济对策“成功对未来投资的经济对策”。方案总规模达28.1万亿日元，约为名义GDP的5.2%。日本政府给出的绝望估量是推升2016-17年GDP 1.3个百分点。外表来看新一轮对策规模逾越2013年1月安倍上任伊始推出的对策，但政府财政支出部分仅7.5万亿日元，低于2013年的10.3万亿日元。由政府支出的另外6万亿日元，来自“第二预算”的财政投融资方案。此次对策对公共投资的支持作用较为有限，2017年一二季度公共投资环比季调增速仅反弹至1%，大幅低于2013年财政抚慰时的5%，对经济的拉动有余0.1%。

注：对策触及财政的13.5万亿日元中，地震救灾2.7万亿日元，改坏人口结构3.4万亿日元，协助中小企业1.3万亿日元，基础设备树立6.2万亿日元。

值得留意的是，新一轮财政抚慰面前，是货币政策宽松效应的边沿递减。 2016年1月，日本央行仿照欧洲国度推出负利率，寄心愿于经过新工具提振市场预期，但反而加剧了市场对货币竞争性升值的担忧，日经耐久上冲后下跌，同时投资者买入作为避险货币的日元，日元汇率也末尾趋于升值，从130一度升至110左近（当年2月到6月）。2016年9月，日本央行推出收益率曲线控制（Yield Curve Control，YCC），试图在增添国债置办量的同时，压低长端利率。但这未能推进日元进一步升值，日元汇率后续多维持在100-120区间，直到2022年美联储放慢加息步伐，日元汇率才再度跌破130。安倍内阁推出新一轮财政抚慰，也正值货币政策后继乏力的时点，到此时， QQE推行三年多，带动汇率升值、股价下跌，但未能改动通缩疑问。 日本央行承诺两年成功2%通胀目的，一再推延，在推出YCC时，修正为继续扩展货币供应，直至通胀稳如泰山逾越2%。2018年4月， QQE推出满五年之际，日本央行的展望报告删除了“两年内成功通胀2%”表述。

在经济增长带动下， 2016年日本的通常工资同比也恢复正增长。一方面，名义工资的现金发放总额优化。另一方面，物价全体低迷，2016年中心CPI同比跌至 -0.3%。但2016-2018年薪资现金发放总额增长难言微弱，平均增幅为0.8%。拆分工资构成来看，本轮工资增长的关键奉献力气是占比拟小的绩效工资、奖金等平均下跌2.2%，基础工资仅小幅下跌0.5%。

究其要素，日本经济平和恢复而非微弱增长，本轮春季劳资谈判的工资增幅维持在2%左近，并未出现清楚减速。同时通胀仍维持低位，居民消费需求没有随同工资下跌而优化，家庭消费在2016-18年间小幅增长1%左右。缺少增量需求拉动，日本很难进入“工资-物价螺旋上升”的循环，从而形成工资增长难以继续。

阅历了2016年英国退欧、2018年6月大阪地震、2018贸易摩擦等事情冲击，日本经济依然成功了延续三年的正增长，在2016-2018年不变价GDP增速区分为0.8%、1.7%、0.6%。虽然增速不高，但经济延续增长增强了内阁决计，没有再继续推延消费税改造，在2019年10月将消费税率从8%优化至10%，这形成日本四季度GDP环比季调增速跌至-2.8%，拖累2019全年GDP增速降至-0.4%，再度跌入负增长区间。

1.5.2020 公共卫生事情冲击日本经济，安倍辞任

2020年，公共卫生事情迸发，日本在二季度堕入深度衰退，GDP季调环比增速跌至-7.7%，跌幅大于2008危机之后的低点-4.8%。

2020年3月，日本央行在维持此前QQE和YCC的基础上增强了货币宽松， 详细包括：（1）经过展开各种操作，包括置办日本政府债券（JGB）和美元资金供应业务，进一步坚持充足的资金供应；（2）促进企业融资的措施，包括引入新的特地资金供应业务、介入置办CP和公司债券等；（3）积极置办买卖所买卖基金（ETF）和日本房地产投资信托（J-REIT）。随后在同年4月和5月接连再次增强货币宽松政策，关键为中小企业融资提供便利。

2020年4月，安倍内阁推出规模微小的“应对新型冠状病毒感染的紧急经济措施”，失业费规模抵达117.1万亿日元，占GDP比例逾越20%，其中财政支出规模抵达48.4万亿日元。 这种抚慰规模也使得2020年达成财政盈亏平衡的目的难再成功。

2020年8月，安倍因瘦弱要素辞去首相。菅义伟组建新内阁后，延续安倍经济学，并着重推进第三支箭。黑田东彦继续担任央行行长，日本央行坚持“QQE+YCC”货币政策直至2024年终。2021年10月，岸田文雄组阁接替菅义伟，针对安倍经济学引发的贫富差距加大等疑问，提出了优先思索支出再分配的“新方式的资本主义”，安倍经济学走向终结。

2020以来，全球供应链一度受阻、美欧日等推出财政抚慰政策，使得全球关键兴隆经济体在2021-2023年进入三十年未有的高通胀阶段。日本也在这次输入通胀中，看似走出了“失去的三十年”，关键表现为通胀上升至2%+、工资增速放慢。但薪资增长能否继续、潜在增速偏初等疑问依然困扰日本经济。

在公共卫生事情等要素影响下，日本迎来了输入性通胀。 公共卫生事情迸发后，美、欧等关键经济体自2021年末尾CPI陆续逾越2%。2022年俄乌抵触迸发进一步推升了通胀，2022年下半年，美国和欧元区CPI同比区分在抵达9.1%、10.6%的高点。日本依赖出口的石油和自然气等多少钱加快下跌，输入通胀带动日本CPI 趋于上升。随着疫后服务业的修复、休息力市场走强以及通胀预期的缓慢抬升，使得服务通胀逐渐走高。驱动通胀水平上传的中心要素亦在逐渐出现转变，由早期动力多少钱上升所形成的外生输入型通胀，逐渐转变为工资-需求推进的内生型通胀，有望构成稳如泰山务工-薪资增长-需求提高-通胀上升的良性循环。

日本央行行长植田和男在2024年3月的演讲中将2021年以来的多少钱走势划分为两部分：第一部分是由于出口多少钱下跌形成的本钱提高；第二部分是在休息力市场条件收紧而经济好转的背景下，出现的工资和多少钱之间的良性循环。前者是暂时的力气，一旦出口多少钱下跌压力中止，其影响将逐渐流失，然后者以更可继续的方式提高通胀。

2024春斗工资谈判结果显示日本朝着“有工资下跌支撑的，可继续和稳如泰山的2%通胀水平”的目的稳步行进 2024年7月发布的最终薪资谈判结果显示，日本工资将平均下跌5.10%，为1991年以来最大涨幅，已延续两年扩展增幅（2023年为3.58%）。

日本通常工资增速直至2024年6月才末尾由负转正。2022年终至2024年5月，日本名义工资同比增速在2%左右小幅坚定，但是通常工资增速却不时为负，均值仅为-1.4%，这指向薪资增长继续落后于通胀。不过2024年春斗薪资涨幅继续提高，而日本通胀回落趋向延续，通常工资同比增速跌幅逐渐收窄乃至转向负增长，通常薪资增长，有助于消费带动经济、通胀进入正向循环。

安倍经济学等于“无实感”的低景气兴盛

安倍经济学的一系列政策，推进日本经济进入“无实感”的低景气兴盛。日本经济看似兴盛，关键表如今股市下跌、企业利润增长以及地价平和下跌等方面。但企业不涨薪，居民通常工资降低，使得通胀很难修复。

一是日本阅历超长景气周期，不过景气派偏低。 依据日本内阁发布的景气意向指数，安倍任期内绝大部分时期日本经济处于景气复苏环节，继续时期抵达77个月，是二战之后日本最长的景气扩展期。时期长度上逾越小泉内阁时期的73个月。但从景气指数的水平来看，安倍内阁时期的景气指数涨幅全体低于小泉时期，而且2014年6月至2015年12月出现了较低景气阶段、以及2018年9月至2019年5月景气出现了下滑的状况。结合GDP数据来看，2013-2015年，日本GDP从508.7万亿日元增长至538.7万亿日元，但这是树立在金融危机冲击后的低基数之上，日本2007年的GDP即为539.3万亿日元，2015甚至依然低于2007年。 2015-2019年，日本GDP从538.7万亿日元增至557.9万亿日元，现价GDP增速年化仅约0.7%。

我们从需求拆分角度来看，除了触及财政的政府支出，经济面临的内生需求无非是消费和投资。消费方面 2013-2019年日本休息者薪资仅增长2.3%，而时期CPI的累计涨幅为5.9%。通常薪资增长为负，也就谈不上消费的可继续增长。 投资方面， 企业能否投资，取决于对未来需求的预期。安倍内阁降低企业税率，仅仅带来一个季度的设备投资增长，并不能出现中终年效应。面临日本国际的老龄化、少子化、消费低迷，日本企业能否继续追加投资，很大水平上取决于外部需求。因此我们才会看到日本公家企业设备投资继续增长，出如今2016年二季度至2018年二季度的全球贸易复苏周期。

二是休息力市场失业率继续降低，不过工资简直无涨幅。 2013-2019年，日本失业率从4%+降至2.1%的低位（通常3%视为日本充沛务工）。在失业率继续降低的同时，有效求人倍率（存量有效岗位除以存量求职者）2012年末仅为0.88倍，2019年抵达1.6倍，指向休息力市场供不应求。不过虽然这时期 企业利润涨幅抵达56.1%，年均增长8%，但薪资涨幅仅2.7%，年平均涨幅仅为0.4%。 这就表现为休息分配率（企业人工本钱占介入值的比例）的继续降低，从2013年的68.9%降至2019年的63.9%。

休息力市场结构性充足，兼职人数增多，僵化的休息力制度也构成束缚。 2019年相对2012年，日本雇员人数介入550万，但其中正式员工仅介入201万，非正式员工介入349万，占到增量的63.5%。暂时工、派遣和合同工等成为企业招人的关键方式。这种灵敏用工方式，降低了企业招工本钱，在经济转弱时，企业裁撤非正式员工也相对容易。但正式员工与非正式员工之间薪酬的歧视定价，拖累了全体的休息消费率。2017-2019年，日本政府也试图经过新立法，引导暂时、兼职员工与正式员工成功“同工同酬”，并限制加班时期。 不过这种改造是在充沛思索日本雇用惯例的基础上推进， 日本政府有意强迫执行，更多是心愿引导企业改良，日本传统的终年雇用相关（永久雇用制、年功序列制等）使得阅历、工龄对工资具有关键影响， 很难真正成功同工同酬。这无疑会损伤非正式员工的积极性。

注1：在经济高速展开阶段，日本的永久雇佣制、年功序列制等制度布置，使得企业更容易培育并留住人才，起到了积极作用。员工预期未来失掉更高支出具有确定性，更情愿继续投资人力资本，分享与企业共同生长带来的报答。但到了经济衰退阶段，这些制度布置使得企业很难裁员，只能经过降薪、增加加班时期、增加新员工招聘来启动调整。

注2：受外部冲击影响，这种终年雇用相关近年来出现肯定水平的瓦解，关键体如今企业增添终年雇用员工招聘人数，但企业外部45岁以上的存量调整很难加快完毕，只能经过退休、裁员等方式缓慢成功。

就行业而言，安倍时期日本提供新增岗位数较多的关键是服务业中小企业，如医疗保健和餐饮服务等行业（这也与日本出海构成的产业空心化有关）。随同日元大幅升值，以及日本开放对一些国度的签证、推行“开通天空”政策等，日本游览业出现了大展开，2015年达成2000万出境游客目的，延迟五年成功。日益增长的游览需求带动餐饮酒店等行业增长，介入相关务工。但这些行业对应的休息消费率优化缓慢，限制了薪资增速。而且中小企业利润率低于大企业，更倾向于招聘暂时工，对加薪也愈加慎重。

注3：日本消费率本部发布的《休息消费率国际比拟》显示，2019年日本休息消费率为47.9美元/小时，仅约为美国的62%，在G7中排倒数第一。与2012年相比，日本休息消费率增长19.5%，清楚低于OECD国度的平均值33.0%。休息消费率偏低，且低增长，是加薪难的另一个正面。

企业出于风险规避等目的，保管大批现金，不愿给员工加薪。 非金融企业留存收益（利益剩余金），从2012年的304.5万亿日元，增长到2019年的475.0万亿日元，规模增幅56%。企业留存收益与GDP的比值从61%升至85%，七年间上升了24个百分点。政策层面，给企业降低税率，并未起到促进投资、加薪提振消费的作用，反而推进企业多存钱。日本政府为了推进涨薪，曾在2018年推出加薪抵扣法人税的方案，对每名员工平均涨薪3%的大企业、平均涨薪1.5%的中小企业，最大减免20%的法人税。但由于减免期限为三年，企业对加薪并不热衷。

安倍曾经在2013-2019各年春斗前夕继续喊话，要求企业涨工资，但企业持慎重态度。 在经济前景不明白的状况下， 企业倾向于发放一次性性性奖金等方式来改善员工待遇， 而非调整每月固定薪酬，关键是后者会触及退疗养老等方面的继续担负。关于员工而言，一次性性性奖金而不是支出继续介入，更多会被用于储蓄而非消费。这就出现了企业和居民都热衷存钱的现象。而差异在于，居民除了存钱，在通常薪资负增长的影响下，还要增添开支，经过省钱来维持生活。一旦构成惯性，消费习气改动也会变的困难。

企业热衷于存钱，其途径依赖不容无视，但更关键的是预期。 1990年代泡沫分裂之后，银行惜贷、撤贷较为经常出现，这使得企业储蓄志愿优化。而2008年之后，为了应对或许的外部冲击，企业介入外部留存利润的动机进一步强化。 而且，面临老龄化等要素形成的内需萎缩，企业在日本国际缺乏良好的投资机遇， 日本企业在IT、人工自动等创新方面又落后于美国，缺乏顶级创新使得日本出口附加值难以大幅优化，应该说日本并不缺创新或许优质企业，但相似苹果、特斯拉、微软这样的全球品牌较少，日本原来的大型企业如索尼、松上等未能赶上新一轮创新大潮。面临韩国同等类型出口产品，日本部分出口企业也是堕入多少钱战；日本出海企业关键是寻觅相对廉价的休息力本钱，以及开拓新市场，并购和建厂也要求预留大批资金。

注4：一种观念是近年来的科技创新多出现于企业间，而非企业内。日本企业为留住顶尖人才推进的年功序列制等，限制人才在企业间的流动，是创新放缓的关键要素。另一方面，日本也缺乏互联网范围的打破性创新，而美国这些创新往往是开创人在大学或许刚毕业阶段就末尾推进的，失去的二十年的务工冰河时代，或许使得年轻人也逐渐失去斗志和进取心，更多想进入颠簸的大公司。

三是股市和土地多少钱下跌，不过物价下跌不清楚。 2013-2019年，日经225指数累计下跌127.6%，年均下跌18.2%；6个关键城市土地多少钱下跌18.0%，年均下跌2.6%。而2001-2012年间，两个年均涨跌幅区分为-2.0%、-2.7%。可见， 安倍经济学“撒钱”，对推升股市和地价，起到了积极作用， 但是优化通胀效果不佳。2013-2019年，日本年度中心CPI同比平均值0.74%，好于2001-2012年的平均值-0.28%，但距离2%的通胀目的较为悠远。

推升股价、地价，就通常而言，也有助于推升居民通胀预期。但日本居民部门的金融资产，逾越80%都投入现金、保险和养老金等无风险或低风险资产中，投资于股市比例偏低，仅约10%，也就难从股市下跌中清楚获益。

因此安倍经济学成功的方面，更多表如今股价、地价和汇率，但这又推进了支出和财富差距扩展化。经济增长未能有效构成“涓滴效应”普惠群众。 关于日本经济真正有效的政策，或许并非“治标”的逆周期政策，而是结构改造， 例如支出分配中提高休息支出份额；追加人力资本投资，推进休息消费率优化等。

但这些终年的结构性改造，一是要破费大批时期保证政策延续性，日本骚动政局下，30多年间任期逾越三年的首相寥寥可数。安倍任期逾越七年，但这些结构性改造很难在七年内成功。二是内阁要求决计和执行力，牵涉到利益再分配，难免面临来自既得利益者的弱小阻力，而日本内阁要求选票支持，也很难推进强势改造，更多是以指引、补贴的方式推进渐进式改造。有时或许提出想象，很难真正落地。安倍在上任前三年力推结构性改造，但随着时期推移，面临多重阻力，后四年对三支箭的热衷度也在降低。结构改造或许要求更多的技巧和耐烦。

对安倍经济学的反思和启示

从前述的回想中，我们可以发现，安倍的逆周期政策，与他的“晚辈”们并无实质差异，经济好一点就加税，经济差一点就推出“对策”搞财政抚慰。安倍政府无非是在逆周期政策的水平上启动了调整，货币政策力度更大，而财政抚慰频率更低。那么安倍采取政策的效果，站在后来人的角度，我们该如何“求全指摘”？

总体来看，安倍经济学以抑制通缩为最高使命，但真实效果不清楚。 不看后安倍时期的2021-2024，而是回看2013-2020，日本年度中心CPI同比平均值为0.63%，好于2001-2012年的平均值-0.28%，但距离2%的通胀目的仍较为悠远。2013-2020日本GDP平减指数（更为普遍的多少钱目的）同比平均值为0.65%，仅略高于2001-2012年的平均值0.44%。

3.1.异次元货币政策也有难以跨越的边界

我们先看货币政策。 为了对立通缩，2013-2020年时期，日本央行经过置办国债投放了422万亿日元基础货币，基础货币余额年均增速抵达21.0%，同期M2同比年均增速仅为4.0%。而2006-2012年时期，日本基础货币余额、M2同比年均增速均在2%左近。

经过购债投加大批基础货币，能否带动通胀修复？日本给出的答案，并非完全必需。 安倍经济学带来了年化21%的基础货币增长，却带不来2%的通胀。症结就在于基础货币并未构成足够多的存款和存款，而存存款派生，实质上还是取决于实体经济的融资需求。假定实体经济缺乏有效需求，投放基础货币并不会带来清楚的效果。

日本央行行长黑田东彦在2013年推出QQE时雄心勃勃， 要在两年内达成2%目的，两年基础货币翻番，带给市场惊喜感，被冠以“黑田火箭炮”。日元升值、日股大涨，市场决计失掉提振。2014年10月扩展QQE，长债买入规模介入30万亿日元，ETF和Reits置办规模扩展3倍，也试图重现2013年的“惊喜”，但边沿效应减退。在2016年1月推出负利率之后，市场阅历耐久“惊喜”之后转为“惊吓”，担忧负利率之后降无可降、汇率贬无可贬的单边预期，反而形成日股下跌、日元升值。2016年9月，推出YCC之后，市场的短期表现趋于平淡。

QEE、负利率和YCC这些“异次元”货币政策的实施，成功压低了日本的10年期国债利率，也一度促进日元升值、日股下跌，但对通胀提振效果却有限。 2013-2020年，历经八年，日本的超凡规货币政策实验效果并不如意，仅2014年中心CPI同比抵达2.6%，部分是遭到消费税率优化带来的标价下跌，其他年份中最高的是2018年的0.9%，平均仅为0.34%。这也就不难了解，日本央行在2018年丢弃了 “两年内成功通胀2%”表述。

十分规货币政策工具作用渠道关键有三个方面， 可以解释为何政策效果不及预期。 一是通胀预期修复， 明白的前瞻指引+史无前例的资产置办规模提振居民和企业预期， 但这种提振效应取决于居民和企业对政策的了解，并非一种直接、可量化的影响。

二是压低收益率曲线， 关键是压低长端利率，促进投资和耐用品消费支出。日本早在1999年就引入零利率，短端利率降至0左近，融资本钱或已足够低。 企业和居民能否介入开支，除了利率还会取决于支出和支出预期。日本政府在这些方面的政策措施配合有余，使得货币工具的效果很难充散发扬。

三是资产再性能效应， 挤出金融机构持有的国债，奖励金融机构投资风险资产，以带动市场风险偏好修复。但在日本央行大批买入国债之后，日本银行业对应增持的关键是寄存在央行的活期存款（超储），并未有效带动银行资产再性能到风险资产上。从结果过去看， 超宽松政策一度带动日本股市下跌，关键是日元汇率升值带动出海企业日元计价盈利、投资分红增长。企业以为这种汇率升值带来的盈利增长无法继续，并不给员工介入薪资，也就很难作用于通胀 。综合来看，货币宽松并不能直接介入需求或许支出，在推进通胀方面也就很难发扬成效。

归根结底，超凡规货币政策也有其难以跨越的边界，即难以直接发明需求。即使日本央行向市场提供相当于日本GDP约80%的基础货币供应，假定企业和居民没有有效融资需求，也难以转化为存款、存款的派生。其结果是给全球金融市场提供巨量的低本钱套息资金。利率也好、汇率也罢，不能有限降低、继续升值。利率降至0，再想用更低利率抚慰投资或许曾经“撞了南墙”。汇率也很难继续升值，企业从升值中失掉的超额利润，靠近一次性性性的“异常之财”，并不能转化为投资或薪资下跌。

作为后来人，似乎我们也难苛责。在安倍任期，日本央行走上了祖先不曾走过的路途，这些超凡规政策不去尝试，也很难知道有没有效果。

3.2.财政整固，理应让位于支持增长以及支出分配

财政政策方面，看似安倍对财政整固“情有独钟”，但面前是日本财政无法继续带来的压力。 面对继续扩展的债务规模，2013年6月，安倍制定的“骨太方针”包括三个方面：一是到2015财年将赤字占GDP的比例相对2010财年（8.0%）增加一半；二是2020财年成功财政收支平衡或盈余，后又推延至2025财年；三是稳如泰山地增加未偿债务占GDP的比例。

注：2018年6月的“骨太方针”，以婴儿潮一代末尾抵达75岁为关键节点，将成功财政盈余推延到2025财年。

预先来看，安倍关键是紧缩了每年的赤字规模，但很难成功财政平衡、压降存量债务。 2015年日本赤字率为4.6%（OECD数据），虽然没有成功达成减半目的，2016-2019赤字率全体维持在3.4-4.8%的较低位，2009-2013在7-8%，而2006-2008时期仅2.6-3.6%。但2020财年成功财政收支平衡或盈余的目的并未达成。2023年公共卫生事情冲击完毕，日本赤字仍在4%左近。政府债务占GDP比重方面，2012年为226.1%，2019年为236.4%，七年上升约10个百分点，升幅相对可控。

安倍任内的经济对策频率较低，财政抚慰规模相对抑制（除公共卫生事情时期），控制了政府债务规模的扩张， 关键奉献是将赤字压回了小泉内阁时期。 处置存量债务疑问的关键或许是提振名义增速，安倍时期中终年的经济增长中枢略有抬升，但幅度不大，使得存量债务很难被紧缩。

值得留意的是，高通胀也有助于降低存量债务压力，日本2024年政府债务占GDP比例为251.9%，较2022年的高点260.1%降低约8个百分点。 但高通胀应对债务压力，会给居民部门带来较大压力，日本剔除通胀的通常平均薪资增速阅历了26个月的负增长。

安倍内阁两次优化消费税率，给日本带来的增量税收，也对冲了部分赤字，但代价不低。 日本内阁测算，消费税率优化1%，税收最多增2.7万亿日元。但我们测算2014年税率从5%优化至8%，2015年（年化）和2016年消费税支出相对2014年的增幅区分为2.1、2.8万亿日元，大幅低于预估。2019年税率从8%优化至10%的影响大致在4.1万亿日元。3-4万亿日元的税收增长，约占日本财政支出的3-4%，GDP的0.5-0.7%。但日本经济为此付出的代价是1-2个季度的经济减速乃至负增长，以及消费的继续低迷。

加消费税、降企业税，相当于剥削中低支出群体，补贴企业家等高支出群体，加剧不对等，进一步削弱消费增长潜力。 观察居民消费倾向，安倍经济学初期（2013-14），两人及以上家庭消费倾向从77.7%升至79.4%，但其后逐年降低，2019年时已降至73.1%。除了通常薪资负增长之外，税收、社保调整等要素带来的支出分配好转也不容无视。优化消费税率，不只直接降低了日本居民的可支配支出，而且消费税具有累退性，低支出群体用于维持基本生活的消费占其支出比例较高，承当的消费税占其可支配支出比例相应更高。而降低企业税率，企业又不给居民部门涨薪，但企业控制者和股东从减税中获益，进一步拉大了支出差距。

社保方面，安倍内阁试图压制社保相关支出的增速，相关于增加了政府的再分配。安倍上任前2000-2012年间，财政社保支出年均增幅为4%，而安倍在任时期这一增速有清楚降低，截至公共卫生事情前为2%。而居民为了保证退休后生活水平不至于大幅降低，只能主动介入储蓄来应对，这就进一步增添了当期消费支出。 对养老金无法继续性的怀疑，以及提迟到休，安倍推延到65岁领退休金，使得人们倾向于自己介入储蓄。

3.3.结构政策推进困难且缓慢

安倍做了一些改造，但很难触及到基本。结构政策的目的往往较为明白，但成功途径困难重重。

安倍政府在结构性改造方面确实做出了一些努力， 例如减税、奖励女性和老年人介入休息力市场、促进民间企业介入设备投资、发扬游览观光外乡优点等。安倍分阶段降低法人通常税率，成功将企业税率调低至30%以下，从2014财年的34.62%逐渐降至2018财年的29.74%。截至2019年，25-54岁女性和60-64岁老年人的务工率区分介入9、13个百分点，至78.16%、70.29%，均成功了最后设立的增长目的。为成功观光立国战略目的，安倍政府经过放宽签证制度及完善免税制度等方式吸引本国游客，2019年访日人次高达3188万，是2012年836万人次的3.8倍，延续7年发明新高，延迟达成了2023年3000万人次的目的。此外，企业设备投资在逐渐恢复至次贷危机前的水平，在公共卫生事情前的7年间年均增幅为3.0%，对名义GDP 的拉举措用也由此前平均每年的-0.17%（2001-2012年）提高到0.44%，对应名义GDP年均增速为1.6%。

并且，作为经济增长战略的一环， 安倍政府十分注重双边及多边区域协作。 2015年日本政府提出自在贸易协议（FTA）掩盖率目的，即2018年抵达70%。2018年以来，日本先后主导签署“片面与提高的跨太平洋同伴相关协议”（CPTPP）、日欧经济同伴相关协议（EPA）等巨型FTA，并在双边层面签署日美贸易协议，基本达成日英EPA协议等。此外还于2020年签署了包括中日韩在内的区域片面经济同伴相关（RCEP），2022年正式失效，日本FTA掩盖率已靠近80%。

但是结构性改造未触及到日本经济结构中的深层次疑问， 如 企业控制结构、金融体系的保守性、以及教育和研发投资有余等， 没有发明出足够的市场需求和新的经济增长点。 据日本内阁府发布 的《机械订单统计调查报告》显示，在“安倍经济学”的抚慰下，2013年与2014年日本国际机械产品订单额区分增长至25.6万亿日元和27.89万亿日元，但仍低于金融危机前2007年的水平（29.71万亿日元）。关键是由于“安倍经济学”中所提出的结构性改造没能优化企业扩展销售、介入消费的预期，企业的追加投资亦随之增加。

因此，结构性改造未能改动潜在增速偏低的难题。 日本央行在2023年下半年测算的潜在增速为0.68%，甚至低于安倍经济学开启的2013年的0.90%。这一水平也远低于美国的潜在增速2.05%。

安倍内阁在推进结构性改造的环节中，也面临着来自既得利益集团的阻力。 例如，在最为困难的岩盘规制改造中，农业和医疗行业的改造进度缓慢，这在肯定水平下限制了市场的生机和创新才干。此外，安倍政府在推进结构性 改造的同时，也不得不思索政治稳如泰山和选民支持，这使得一些必要的改造措施难以实施。

同时安倍内阁也给继任者留下一些“遗产”， 包括政府债务维持高位、潜在增长率的继续低下、以及货币政策成效的靠近极限等，都介入了后安倍时代日本面临的结构改造难度。

3.4.老龄化的困扰，更多在预期层面

人口老龄化是安倍政府努力于处置的疑问，也是以后日本面临的关键课题。 虽然安倍经济学的第三支箭针对休息力和老龄化疑问提出了改良措施和政策目的，包括改良务工制度促进老年人务工，注重医疗瘦弱产业展开等，并且在2017年60-64岁务工率以66.2%成功了此前制定的在2020年前逾越65%的KPI， 但是日本休息力市场仍存在“老龄化水平在放慢，但雇员数介入”的悖论。

老龄化水平在放慢，休息年龄人口增加。 日本15-64岁年龄人口在1998年见顶于8689万人，至2012年下滑至8055万人，下滑7.3%，每年下滑0.54%。安倍任职的2013-2020年，进一步下滑至7511万人，下滑6.8%，每年下滑0.87%。单从休息年龄人口增加幅度来看，似乎可以解释日本经济低迷的一个关键影响要素。理想上，日本前央行行长在《骚动时代》中一书就是这么解释的，他以为2012年之后，休息年龄人口每年增加100万人，年均降幅约1%（参考索罗模型对增长的拖累也将抵达1%），假定调查休息年龄人口人均通常GDP增长率，2000-2010年日本一度逾越了美国。

雇员人数还在介入。 真实的状况更为复杂，随着老龄化水平加深，日本65岁以上老人的休息介入率也在优化，2020年为25.3%，较2013年高出5.7个百分点， 对应311万65岁以上老年人介入休息力市场，约合15-64岁人口降幅的57.2%，也就是这时期年龄抵达65岁以上的人群只需42.8%真正退休（意味着老龄化对经济的拖累效应或只需0.4%）。 这面前或许并非老人任务志愿的优化，而是部分人群养老金有余以掩盖支出，为了确保生死水准不降低只能继续任务。

注：2015年，日本官方的休息政策研讨研修机构对55岁以上职工的调查标明，受调查者中58%表示在65周岁以后还心愿继续任务。至于为什么在65周岁以后还要继续任务，73%表示是由于“经济要素”。

而且日本女性的休息介入率也在优化， 雇员人数反而是介入而非增加。2019年雇员数较2012年介入569万人，增幅10.3%。其中女性394万，占到增量的69.2%。安倍第三支箭推进的降低儿童托育本钱起到了肯定作用。安倍内阁自2015年末尾立法降低儿童托育本钱，2017年推出2万亿日元的改造方案，率先成功幼儿园不要钱，同时改善托育服务。受此影响，女性休息介入率在安倍任期优化逾越5个百分点。

由此我们可以发现，老龄化环节中，休息供应未必立刻出现大幅降低，低龄老年人再务工可以缓解这一趋向。老龄化对经济的拖累，更关键的是，企业和居民预期出现变化。 如日本企业因人口老龄化、总人口降低，不愿追加投资。居民为了应对未来的养老金缺口，也倾向于更多储蓄。这意味着即期的需求增加，或许会大于供应降幅，从而滋长通缩预期。

预期一旦构成并固化，要改动难度很大。安倍内阁用了七年多时期，最终也未能改动预期。安倍对改动预期也有明晰看法，屡次地下呼吁企业涨薪，但如何才干起到作用？至少日本的阅历阅历通知我们，货币政策有其难以跨越的边界，财政抚慰有必要坚持延续性；喊话很难加快提振预期，企业和居民会依据惯性思想作出决策；结构性改造要求更多时期、执行力和耐烦。

3.5.安倍政府做对了什么

后安倍时期，日本名义增长的周期回归，表现为中心CPI同比上升至2%以上，剔除通胀的通常工资增速转正，工资-消费-物价进入良性循环。货币政策也在宽松十一年之后开启失常化。这看起来是安倍经济学效果的延续，他似乎也做对了一些事情。

我们对此做了三方面总结：首先是货币政策方面， 安倍跟黑田同伴推出的史无前例的QQE、负利率、YCC等超宽松货币政策， 成功压低了日本10年期国债利率， 将其控制在日本央行设定的利率走廊之内。 同时也一度促进了日元升值，从而带动出海企业盈利，日股下跌。 企业积聚了大批未分配利润，机遇成熟时即可涨薪，也带来了更多务工机遇。

其次是财政方面， 安倍第二支箭又被称为灵敏的财政政策，统筹短期抚慰经济和中终年控制财政收支，维持相对严峻的财政纪律，推出经济对策的频率和规模均相对较低， 从而维持了相对较低的债务增速，成功压降了赤字规模。 不过该成就部分是以增添社保支出，加消费税为代价达成，肯定水平上加剧了不对等。

此外，结构性改造的多个方面也出现成效。 例如（1）实施法人税制改造，减免税收，在2016财年将企业税率下调至30%以内（29.97%），提高企业的国际竞争力；（2）奖励女性和老年人介入休息力市场，25-54岁女性和60-64岁老年人的务工率区分介入9、13个百分点至78.16%、70.29%（2019年）；（3）发扬游览观光外乡优点，经过放宽签证、完善免税制度等方式吸引本国游客，2019年访日人次高达3188万，是2012年836万人次的3.8倍，延续7年发明新高，延迟达成了2023年3000万人次的目的；（4）安倍还重点推进了任务方式改造，限制加班，实行弹性任务时期，奖励兼职员工与正式员工“同工同酬”；（5）此外安倍政府十分注重经过扩展自在贸易来开拓国际市场，先后签署了TPP、CPTPP、EPA、RCEP等自在贸易协议，以后日本FTA掩盖率已靠近80%。

郁观海外系列：

之一：“失去的二十年”，日本政策失败怪圈

之二：日本央行如何控制收益率曲线

参考文献：

[1]白川方明. 骚动时代[M].集团:2021.10.

[2]小峰隆夫.日本激荡三十年[M].浙江人民出版社:202203.

[3]伊藤隆敏，星岳雄. 兴盛与停滞：日本经济展开和转型[M].中信出版社，2022.

[4]李清如. 日本消费税改造研讨[M].社会迷信文献出版社，202103.

风险提醒：

对日本历史数据存在认知倾向。对日本历史政策梳理存在疏漏。

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失去的三十年 西野智彦

在一段偶然的阅读阅历中，我邂逅了一本由西野智彦所著的经济学史书籍，它似乎一位熟习的好友，唤起了我家中收藏的另一本日本经济书籍的记忆。 我迅速购得这本书，刻不容缓地在任务间隙中翻阅，终于在周末的闲暇光阴里成功了全程阅读。 虽然经济史类书籍通常易于了解，但日本经济史的共同性，尤其是因政府机构和人物称号的繁复，使得了解起来有些应战。 书中因果相关的处置似乎也稍显缺少，这使得我在阅读后有种似懂非懂的觉得。 当然，这可动力于我缺乏对日本经济和经济学的深沉背景知识，因此这本书虽已读完，但并未完全吸收其中的内容。 但是，译后记无疑成为了一道亮光，它像是一篇精炼的读后感，明晰地梳理了1989年平成元年，日本经济泡沫的分裂这一严重事情。 作者将昭和与平成两代人对比，前者在经济兴盛时期顺风顺水，然后者则在动乱的平成三十年里饱受经济危机的洗礼，尤其关于银行业的平成一代，如半泽直树故事中的主角，他们的生活和职业路途充溢了艰辛与应战。 半泽直树剧集曾经风行一时，虽然我仅追看了几集，却并未深究其面前的历史含义。 如今，了解了这段历史，即使剧集细节渐行渐远，却明白我们所读过、看过的一切，都有或许在未来的某个节点成为生活中的结合点，加深了对作品的了解和记忆。 人生就像编织的网，线头和线尾交织出我们生活的各个阶段，无论明线还是暗线，都在塑造着我们的阅历。 回忆那段历史，日本金融体系阅历了银行、证券公司、信誉机构的相继破产，民众的恐慌和政客们的决策错误，使得政策制定的不协谐和拖延加剧了经济危机。 公共资金的经常使用、民众信任和政治利益交织，使决策者在危机时辰往往无法做出正确的抉择。 平成一代的年轻人，满怀理想，却在时代的激流中遭受曲折，就像在经济隧道中孤独前行的地铁。 当然，这段历史并非完全消极，黑田巴祖卡指导下的通胀紧缩和安倍经济学的尝试，虽然存在争议，但无疑反映了时代的复杂性。 但是，无论政策如何，平成一代人失去的三十年，是他们命运的写照，是时代的局限与应战。 他们没有选择出生的时代，却不得不在其中妥协，这面前是一段喜剧性的历程。 但是，我们不能将责任全归咎于他们，由于团体的力气在时代大潮中显得微乎其微。 这提示我们，每一刻的成就都离不开时代和机遇的助力，懂得感恩和谦卑，感谢社会给予我们的时机。 历史不只是过去的故事，也是我们自创的镜子，让我们了解到，无论身处何地，看似伟大的生活面前，都包括着有数人的努力和付出。 无论国界如何，疫情和全球形势的变化都让我们感遭到平成一代人的无奈和辛酸。 作为旁观者，我们应坚持警醒，珍惜当下，由于看似平淡的生活，实则是有数人辛勤努力的结晶。 历史的经验提示我们，任何时代的美妙都不易维持，而我们应心存感谢，共同守护我们的社会。

安倍做了什么

安倍实施了多项政策和执行，以下是对其内容的详细解释：一、推进经济开展安倍努力于推进日本经济的增长，实施了一系列经济政策，如“安倍经济学”。 他强调公共投资、抚慰消费和扩展内需等措施，以推进经济增长和提高国民生活水平。 此外，他还关注中小企业的开展和创新，努力发明有利于企业开展的环境。 二、增强外交和国防协作安倍在外交方面积极展开国际协作，寻求在国际事务中的更大话语权。 他增强与美国的同盟相关，深化两国在军事和安保范围的协作。 同时，他还努力于增强与亚洲邻国的协作，推进区域一体化进程。 在外交政策上，他强调自在开放的国际次第和基于规则的国际社会。 在国防方面，他推进日本防卫力气的现代化和增强防卫才干。 此外，他还注重拓展国际经济协作，推进国际贸易和投资自在化。 这些举措旨在提高日本的国际位置和影响力。 三、推进社会革新和科技创新安倍注重社会革新和科技创新，努力于提高国民的生活水平和幸福感。 他提出了一系列革新措施，如提高教育质量和水平、增强社会保证体系和医疗卫生服务、推进数字化和智能化等。 这些革新旨在提高国度的竞争力和创新才干，为日本未来的开展奠定基础。 同时，他还关注新兴科技产业的开展和创新，如人工智能、大数据等范围，努力推进科技创新和产业更新。 此外，他还强调青年人才的培育和奖励，奖励年轻人积极介入国度树立和开展。 经过安倍的努力和实施的一系列政策和执行为日本的经济增长和社会提高作出了积极奉献。 同时也对日本的国际位置和影响力发生了关键影响。

30年还没完全走出萧条，是日本政府不够努力吗？

日本经济的未来似乎并不如人们预期的那样失望。 虽然普遍预测印度将在3到5年内逾越日本，但日本自身的历程值得深化讨论。 曾经，日本在1972年逾越联邦德国，1978年又超越苏联，成为全球第二大经济体，但日中则昃的古训似乎精准地描画了其之后的命运。 自1990年代起，日本堕入了长达三十年的经济停滞，这时期不只被中国和德国先后逾越，而且经济总量甚至出现了下滑。 这一时期，日本政府尝试经过各种手腕自救，包括宽松的货币政策和财政政策，以及结构性革新，但收效甚微。 安倍经济学的推出虽备受注目，却未能有效抚慰通胀，债务压力反而成为经济复苏的一大阻碍。 日本面临的疑问并不只仅是政策疑问，社会结构也至关关键。 少子老龄化的社会结构使得消费才干削弱，而技术提高的滞后又阻碍了产业更新。 政府在处置僵尸企业疑问时的优柔寡断，以及对美国等大国在全球经济格式中的棋子位置，都制约了日本的自救才干。 日本经济的困境并非短期内能处置，它是一个复杂的系统疑问，触及深层次的社会和经济革新。 虽然政府付出了庞大努力，但经济周期的规律、技术改造、以及国际环境的影响，使得日本在走出萧条的路途上步履维艰。 这是一个关于如何在衰退中寻觅复苏，如何缩短经济调整周期的深入经验，值得其他国度自创。